煤炭开采行业2025年三季报综述：柳暗花明又一村，Q3煤企业绩环比改善显著

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 11 月 05 日行业研究评级：推荐(维持)研究所：证券分析师：陈晨S0350522110007chenc09@ghzq.com.cn联系人：张益S0350124100016zhangy33@ghzq.com.cn联系人：徐萌S0350125070001xum02@ghzq.com.cn[Table_Title]柳暗花明又一村，Q3 煤企业绩环比改善显著——煤炭开采行业 2025 年三季报综述最近一年走势行业相对表现2025/11/04表现1M3M12M煤炭开采12.2%14.6%1.4%沪深 300-0.5%13.5%17.1%相关报告《煤炭开采行业周报：煤矿生产低位运行，持续看好冬季旺季行情（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-11-02《煤炭开采行业动态研究：2025Q3 煤炭基金重仓股持仓占比 0.30%，煤价回暖、板块价值愈发凸显（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-10-29《煤炭开采行业周报：安监趋严之下供应收紧显著，港口动力煤 770 元/吨创年内新高（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-10-26《煤炭开采行业 9 月数据全面解读：9 月供给维持收缩，煤价环比提升（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-10-21《煤炭开采行业周报：铁路检修、天气北冷南暖，供需两端双发力下港口煤价大幅上涨（推荐）*煤炭开采*陈晨》——2025-10-19投资要点:2025 年第三季度：煤价环比回升，主要上市煤企业绩环比改善。2025Q3，夏季用电较旺背景下火电需求同比增长，安监升级、降雨等因素影响下国内三季度产量同比收缩，供需错配下煤价 Q3 回暖显著，2025Q3 秦港动力煤（Q5500，山西产）均价为 672 元/吨，环比+6.47%；2025Q3 京唐港主焦煤（山西产）均价为 1562 元/吨，环比+18.76%。煤价回升叠加龙头公司控本降费，主要上市煤企 2025Q3 业绩环比显著改善。我们重点关注的 28 家煤炭上市公司，2025Q3 合计实现营业收入 3022.96 亿元，环比+11%；合计实现归属母公司净利润 316.12 亿元，环比+21%；合计实现扣非后归属母公司净利润 301.71 亿元，环比+20%。如果剔除对行业影响较大的中国神华，27 家煤炭上市公司，2025Q3 合计实现归属母公司净利润 172.01 亿元，环比+28.93%。我们关注的 28 家重点煤企 2025 年三季度合计业绩同比下跌，主要系煤价同比回落所致。我们重点关注的 28 家煤炭上市公司，2025 年前三季度合计实现营业收入 8562.15 亿元，同比-15.5%；合计实现净利润1134.62 亿元，同比-28.1%；合计实现归属母公司净利润 885.57 亿元，同比-28.9%。如果剔除中国神华，剩余 27 家煤炭上市公司，2025 年前三季度合计实现净利润 665.40 亿元，同比-36.0%；合计实现归属母公司净利润 495.05 亿元，同比-36.9%。2025 年前三季度秦港动力煤（Q5500，山西产）均价为 672 元/吨，同比-20.71%，煤价的同比下滑对公司业绩产生主要影响。2025 年前三季度期间费用方面，绝对值同比下降，费用率受营收下降影响有所提升。从绝对值来看，2025 年前三季度 28 家煤炭上市公司累计期间费用 607.74 亿元，同比-3.1%，其中，销售费用 733.98 亿元，同比-1.7%，管理费用 409.72 亿元，同比-5.6%，财务费用 124.62 亿元，同比+4.8%。从相对值来看（算数平均值方法），2025 年前三季度 28 家煤炭上市公司的期间费用率为 12.20%，同比+1.24pct，其中，销售费用率为 1.01%，同比+0.16pct，管理费用率为 8.56%，同比+0.52pct，财务费用率为 2.63%，同比+0.56pct。综合来看，在煤价同比下降背景下，多数煤企通过优化债务结构、成本控制等方式，降低成本费用，但受营收同比下降影响，费用比率有所提升。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2部分煤企 2025 年前三季度专项储备减少，一定程度冲抵成本释放业绩。在我们统计的 24 家煤企（剔除郑州煤电、安源煤业、大有能源、辽宁能源和神火股份，加入云煤能源）之中，2025 年前三季度合计专项储备为669.97 亿元，同比 2024 年前三季度减少 13.77 亿元。其中中煤能源 2025年前三季度专项储备 41.62 亿元，同比减少 34.19 亿元，新集能源 2025年前三季度专项储备 7.99 亿元，同比减少 2.67 亿元。专项储备的减少，一定程度上冲抵成本释放业绩。2025 年前三季度，同样受煤价影响，行业盈利指标均同比下降。从销售毛利率来看，28 家煤炭上市公司 2025 年前三季度中位数为 22.8%，同比-7.9pct，其中有 4 家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看，28 家煤炭上市公司 2025 年前三季度中位数为 4.6%，同比-6.4pct，其中有 2 家公司净利率同比有所提升；从 ROE 来看，28 家煤炭上市公司 2025年前三季度中位数为 2.9%，同比-3.9pct，其中各家公司 ROE 同比均下降。2025 年前三季度煤企经营性现金流、资产负债率同比下降。28 家煤炭上市公司 2025 年前三季度经营性现金流合计为 1797.34 亿元，同比-48.419亿元，同比-21%；有息负债合计为 5730.71 亿元，同比+21.46%。资产负债率平均为 51.3%，同比-0.2pct；如果剔除掉中国神华，27 家煤炭上市公司 2025 年前三季度经营性现金流合计为 1144.81 亿元，同比-301.68亿元，同比-20.86%；有息负债合计为 5310.44 亿元，同比+23.76%。资产负债率平均为 52.3%，同比-0.3pct。2025 年前三季度应收账款周转天数、存货周转天数同比上涨。应收账款方面，2025 年前三季度 28 家煤炭上市公司应收账款周转天数同比上涨，回款能力有所走弱，2025 年前三季度 28 家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为 31 天，同比增长 5 天，同比上涨 19.5%；存货周转方面，存货周转天数 28 天，同比增长 5 天，同比上涨 20.0%。投资策略：整体看，2025 年前三季度煤价仍同比下跌，煤企业绩同比仍回落，但在“反内卷”影响之下，Q3 煤炭价格已环比明显修复，煤企Q3 业绩环比亦明显改善，展望后续，我们预计查超产政策对供给的约束影响具有持续性，叠加即将步入冬季旺季需求具有强支撑，港口库存低位徘徊，煤价有望保持震荡偏强态势，同时公司成本端仍在持续优化，故此煤企业绩低点或已显现，行业呈现“柳暗花明又一村”景象。另一方面，市场对现阶段煤价的悲观认识或亦已被充分定价，2025Q3 主动型基金重仓股中持有煤炭板块比例已降至 0.30%，持仓比例处于 2008 年以来较低水平（23%分位数），板块拥挤度低，赔率优势明显。综上，在煤价回暖、板块低拥挤度背景下，低估值、高股息率、现金奶牛的煤炭板