银行业专题研究：银行自营的△EVA平衡点

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券研究报告 2025 年 10 月 12 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110002 liujiea@tfzq.com 曹旭冉 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525090005 caoxuran@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《银行-行业专题研究:14 天 OMO、MDS、MLF 的定价》 2025-10-11 2 《银行-行业专题研究:同业存单的“预算线”》 2025-10-10 3 《银行-行业专题研究:从银行视角看 国债买卖重启》 2025-09-23 行业走势图 银行自营的△EVA 平衡点 在银行机构行为研究中，市场喜欢基于贷款与债券 EVA 比价效应，去判断债券点位对于银行而言，是否具有性价比。 这一比价逻辑成立的前提条件，是认为银行资产配置会严格执行全行一盘棋策略，资产负债管理部属于“强势部门”，能够充分引导各业务条线基于 EVA 比价配置资产。 然而，银行在信贷与债券资产之间的遴选，EVA 只是参考指标之一，还需要综合考虑国家政策导向、监管要求、资产业务带来的一揽子综合收益，以及开展投资业务的能力等。因此，我们认为，单纯比较贷款与债券的 EVA，对于投资的价值并不大，信贷与债券之间定价信号的相互传导，应该是中期逻辑，而非短期变量。 我们认为，将 EVA 与资产结构变迁的历史轨迹有机结合，动态测算银行配置贷款和债券资产的 EVA 平衡点，似乎是一种可行的尝试。基本思路如下： 1、以 10Y 国债和对公贷款为例，用△EVA=10Y 国债 EVA-对公贷款 EVA 衡量两类资产的相对性价比，用债券投资/对公贷款衡量的是银行资产配置偏好。 2、两者的预期逻辑应该是正比例关系：当△EVA 上行时，意味着国债性价比，相较于对公贷款更高，那么银行资产配置可能逐步向债券资产倾斜，故债券投资/对公贷款同样处于上行通道，反之则处于下行通道。 对二者 2019 年至今的走势进行复盘，可以看到： 1、绝大部分时间里，两者的正比例关系非常清晰，比如 2019-2023 年。 2、2024 年下半年二者的趋势出现明显背离。我们认为，这一方面与政府债供给力度较大有关，此外，即便对于银行自营而言，2024 年交易盘的净买入规模同样较大，特别是国债买卖工具启动以及“适度宽松”的表态，机构配债需求旺盛，更加催化了这一趋势。 3、进入 2025 年，上述情况有所好转：一方面，△EVA 触底反弹，并维持在 0.70%-1.15%的区间震荡。另一方面，债券投资/对公贷款依然持续上行，与△EVA 的同向运行趋势，较 2024 年有所好转。这说明，今年银行自营的交易盘诉求在下降，配置属性反而有所提升。 那么仅从对公贷款而言，△EVA 是否存在一个临界点α？当△EVA＞α时，银行应加大对政府债券的配置力度，反之则应适度减仓。基于历史走势可以看到，既然两者的正比例关系比较明显，配置价值的相对变化，确实有引导银行自营行为的效果。 综合考虑监管对于债券市场的态度、货币政策基调、股票市场情绪、公募基金监管政策影响等，我们预计广谱利率走势难以复制 2024 年行情。这意味着，后续△EVA 与债券投资/对公贷款可能会延续前期正比例关系，银行自营逐步回归以配置为主的策略。基于此，对于△EVA 平衡点的选取，我们有如下判断： 1、从 2025 年至今，△EVA 的下限，大体在 0.80%水平。对于上限的选择，基于历史走势看，回归到 2024 年央行启动国债买卖之前，应该是一个相对合意点位，在 1.25%左右。 2、△EVA 走廊区间的中枢值为 1.03%，这或是贷款和债券配置的平衡点，当△EVA 高于中枢值时，债券的性价比会有所提升，反之贷款性价比提升。 3、对公贷款 EVA 最新值为 0.74%。考虑到今年以来，银行贷款定价表现较为稳定，对公贷款和住房按揭贷款利率，均在 3.1%左右企稳，而对公贷款的不良率仍在不断改善，在暂不考虑LPR 降息情况下，预计后续对公贷款 EVA 能保持稳定。 4、基于此，我们推断，对于银行自营而言，△EVA 平衡点对应的 10Y 国债收益率在 1.75-1.80%这一水平，对银行而言属于资产比价的平衡点。 需要强调的是，银行自营行为并非决定广谱利率走势的核心变量，上述框架，仅仅是我们针对静态对比贷款与债券 EVA 存在缺陷的一种方法论升级，为市场基于银行自营行为，辅助判断利率点位，提供一种不同的分析视角。 风险提示：货币政策呵护力度不足，贷款利率加速下行，假设与现实存在偏差。 -9%-4%1%6%11%16%21%2024-102025-022025-06银行沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 银行自营的△EVA 平衡点 .................................................................................................................. 3 2. 风险提示 .................................................................................................................................................. 4 图表目录 图 1：银行基于 EVA 比价效应配置对公贷款与债券资产的情况 ................................................. 3 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 银行自营的△EVA 平衡点 在银行机构行为研究中，市场喜欢基于贷款与债券 EVA 比价效应，去判断债券点位对于银行而言，是否具有性价比。 这一比价逻辑成立的前提条件，是认为银行资产配置会严格执行全行一盘棋策略，资产负债管理部属于“强势部门”，能够充分引导各业务条线基于 EVA 比价配置资产。 然而，银行在信贷与债券资产之间的遴选，EVA 只是参考指标之一，还需要综合考虑国家政策导向、监管要求、资产业务带来的一揽子综合收益，以及开展投资业务的能力等。 因此，我们认为，单纯比较贷款与债券的 EVA，对于投资的价值并不大，信贷与债券之间定价信号的相互传导，应该是中期逻辑，而非短期变量。 举个例子，银行对公贷款 EVA 常年低于 10Y 国债，那是否意味着，银行应该放弃对公贷款转而增配债券资产，这显然不可能。毕竟：一是违背了银行服务实体经济的基本导向；二是监管对于信贷有考核要求；三是信贷能派生存款；四是信贷有其他一揽子综合收益。这也是静态比较贷款和债券 EVA 最大的弊端。 因此，是否能“另辟蹊径”，寻找到一个相对符合常识逻辑的技术性