全球变局中的宏观经济与资产布局

编号：S1440521020002SAC 010-56135229zhulinning@csc.com.cn分析师：朱林宁编号：S1440524010003SAC 010-56135236liutianyu@csc.com.cn分析师：刘天宇编号：BEO134SFC 编号：S1440510120015SAC 010-85130608huangwentao@csc.com.cn分析师：黄文涛本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。2025年9月15日发布日期：宏观深度证券研究报告全球变局中的宏观经济与资产布局核心观点2继续看好A股和港股。积极拥抱第四次科技与工业革命。、提振内需、民生安全等内容。产力“十五五”期间正处于第四次科技与工业革命之际。预计“十五五”规划将重点突出科技发展、新质生。三是政策驱动新质生产力发展。四是消费“新浪潮”与中国香港国际贸易金融中心地位。保持稳定国内高质量成长，创新支撑，韧性显现，四大亮点超预期。一是关税战中的出口韧性。二是人民币汇率，全面应用。四是贸易市场，制度开放，区域一体，全球合作。新质生产，有“新四牛”，资金流入牛、科技创新牛、制度改革牛、消费升级牛。三是现代产业，美好生活，领涨 全球变局新局，把握四条主线。一是国际货币，黄金归来，央行伊始，浪成微澜。二是资产价格，A港内容摘要3、制度开放、民生安全等内容。继续看好A股和港股。级“十五五”期间正处于第四次科技与工业革命之际。预计“十五五”规划将重点突出科技进步、新质生产力、内需升三、把握周期 放眼未来：科技革命视角的“十五五”展望，中国香港国际贸易与金融中心地位巩固。成为观察经济活力的重要窗口；资金流入回升、高端化、智能化。亮点四：消费“新浪潮”与中国香港国际贸易金融中心。消费趋势分化加剧，增长；制造业绿色化。产业结构升级是经济增长的主线任务；“两重”“两新”集中发力；AI+为代表的科技企业高速动新质生产力发展，与年初“破7.5”甚至“破8”的悲观预测形成鲜明对比。亮点三：政策驱民币兑美元汇率在市场预期之外显著升值。亮点二：与出口超预期相呼应，人民币汇率保持稳定。人暖；我国在全球价值链中向上游攀升；区域产业分工深化亮点一：关税战中的出口韧性。贸易结构优化，资本品与中间品出口增速显著走强，助力企业出海；设备投资周期回二、创新支撑 韧性显现：国内高质量成长，四大亮点超预期。亚洲潜力巨大；全球贸易和产业链核心；制度型开放和区域一体化。主线四：贸易市场。主线三：现代产业。美好生活，全线升级；新质生产，战略新兴；AI新纪元，智火燎原；未来场景，全面应用。牛。主线二：资产价格。A股港股，领涨全球；“新四牛”，资金流入牛，科技创新牛，制度改革牛，消费升级产利好。国际货币，革故鼎新；国际储备，黄金归来；新兴央行，购金伊始；浪成微澜，空间广阔；美元宽松，资国际货币。以中国为代表的亚洲经济的崛起，在新格局中成新气象，A股、港股“新四牛”的态势初现。主线一：场系统主线全球经济系统，正在开启新局，新局四条主线。国际货币系统主线、资产价格系统主线、现代产业系统主线，贸易市 一、变局新局 气象万千：全球格局“四主线“，港股A股”新四牛“智勇前行：拥抱科技革命 A股港股风劲扬帆四、资产配置放眼未来：科技革命视角的“十五五”展望三、把握周期韧性显现：国内高质量成长 四大亮点超预期二、创新支撑气象万千：全球格局四主线 A股港股新四牛一、变局新局内容提纲图：全球新局，四条主线：国际货币、资产价格、现代产业、贸易市场资料来源：Wind，IMF，WGC，中信建投证券6新四牛”的态势初现。“，贸易市场系统主线。其中，以中国为代表的亚洲经济的崛起，在新格局中成新气象，A股、港股主线全球经济系统，正在开启新局，新局四条主线：国际货币系统主线、资产价格系统主线、现代产业系统四条主线：国际货币、资产价格、现代产业、贸易市场全球新局2.1%8.4%2.9%14.6%40.7%6.9%23.9%-30%0%30%60%90%120%0%10%20%30%40%50%185018601870188018901900191019201930194019501960197019801990200020102020黄金价格同比 %Gold price changes, $, YoY %商品贸易出口：占世界份额 %Merchandise trade exports: % of world金价同比（Gold $, YoY %）英国（UK）美国（US）日本（Japan）中国（China）亚洲（Asia）德国（Germany）欧元区（Eurozone）<-------------金本位/英镑-------------> 一金大二<-布雷顿森林-> 尼 <---------牙买加协定-------> 变（Gold Standard/GBP）战本萧战 （Bretton W.） 克(Jamaica Accords)局位条松冲击20.7%6.1%40.9%0.2%-0.4%9.1%-0.1%1.3%0.0%价格涨幅年化黄金4+465268761064持续年数特里芬困境特里芬困境尼克松冲击特里芬困境二战冲击大萧条冲击英镑贵/通缩一战冲击缺黄金/英镑贵主要问题美元信用体系 美元信用体系尼克松冲击建立美元体系二战冲击大萧条冲击恢复英镑体系一战冲击信用好/促贸易主要成因浮动汇率浮动汇率美元贬值相对固定相对固定竞争性贬值固定相对固定固定主要汇率机制欧元//黄金美元黄金/美元/欧元美元/黄金黄金/美元黄金/美元英镑//美元黄金美元/黄金/英镑黄金/英镑黄金/英镑主要储备货币调整重构牙买加体系史密森协定布雷顿森林外汇管制金本位英国结束金本位英国恢复外汇管制金本位国际货币体系全球化变局全球化尼克松冲击全球化二战冲击大萧条冲击恢复期一战冲击全球化全球经贸格局2022至今1976-20211971-19751945-19701937-19441930-19361924-19291914-19231850-1913年份表：国际货币系统的革故鼎新：旧局、变局和新局资料来源：Wind，WGC，中信建投证券7。调整；国际支付体系调整变化等国际货币系统，革故鼎新，格局重构。包括：全球央行外汇储备、黄金储备的调整；美元汇率、利率的主线一：国际货币 革故鼎新图：黄金归来：储备、价格和价差”三上行”图：全球国际储备：美元外汇、欧元外汇和黄金资料来源：Wind，IMF，WGC，中信建投证券8美元/盎司左右，黄金储备占比将升至首位。5760，如保持全球3.6万吨黄金储备、6.7万亿美元外汇储备不变，仅估算黄金价格变化的影响，则最迟在二大储备品种、资产定价，也深远影响主权财富基金、养老基金、大型资管机构的配置——目前，黄金已超越欧元、成为第币发行黄金归来，是国际储备体系在近期的最显著变化之一。国际储备，主要有美元、欧元、黄金，深刻影响全球贸易、货主线一：国际储备 黄金归来2022年1月-2025年7月，黄金储备持有变化：