9月固定收益月报：把握调整后的结构性机会-西部证券

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 固定收益月报 把握调整后的结构性机会 9 月固定收益月报  核心结论 分析师 姜珮珊 S0800524020002 jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 魏旭博 S0800525040007 weixubo@research.xbmail.com.cn 联系人 魏洁 weijie@research.xbmail.com.cn 钟泽淏 zhongzehao@research.xbmail.com.cn 相关研究 债牛预期生变，存款或加速搬家——固定收益周报 2025-08-17 首批加税地方债发行结果好于预期—固定收益周报 2025-08-10 国债等债券取消免税有何影响？——8月固定收益月报 2025-08-03 本轮债市调整的特征、原因及后续空间——固定收益周报 2025-07-27 存款搬家还在持续吗？——固定收益周报 2025-07-20 基本面仍利好债市，稳增长政策或将持续落地。当前经济仍面临内需不足、物价低位运行等困难和挑战。不过下半年“反内卷”、重大基建工程、生育补贴等政策陆续出台，后续稳增长政策或将持续加速落地，边际上利空债市。 央行或将持续呵护流动性，资金面整体稳定。在债市情绪不稳的背景下，预计央行持续呵护流动性，维持资金价格稳定，以防止赎回潮等金融市场风险；同时银行净息差压力持续，央行或将继续通过投放MLF、买断式逆回购等长期限资金，必要时重启国债买卖、降准；不过需要注意的是，防止资金空转仍是央行重点目标之一，若资金价格过低或将触发防空转监管。 部分银行同业存单或有提价需求。9月银行通过存单补充负债的需求提升，主因季末指标诉求、信贷季节性增长、政府债发行（净融资或达1.4万亿）、存款搬家导致银行负债对存单的依赖度持续提升。另一方面，信贷阶段性仍偏弱（7月信贷负增长、8月票据利率较低），存单发行需求或弱于季节性。我们观察到国有行存单发行规模和使用进度较高，可见存单提价或是结构性的。 非银机构资金搬家或边际减速。随着权益上涨和债市回调，权益相对国债的风险溢价整体降低，对保险等资金边际吸引力降低，长端、超长端国债利率相对于贷款利率性价比有所提升，对银行资金吸引力边际提升。 债市难以走出震荡趋势，建议控制久期，把握调整后的配置和交易机会，关注含税券、新老券等结构性机会。债市震荡格局或将常态化，建议配置抗跌的中短久期信用债，利率债把握超跌反弹的机会；若权益上涨趋缓或回调，则债市或阶段性走强。新发行的需缴税国债2500006.IB、250016.IB上市日对应的税收定价偏高，对于资管产品有一定吸引力，或带动新券-次新券利差压缩，此时对于银行自营机构，老券性价比进一步提升。 8月复盘： 1、风险偏好进一步推升，资金面边际收敛，债市调整持续，资金面合理充裕。 2、8月银行间杠杆率与债基久期均下降，30Y需缴税国债上市带动月末50Y-30Y、20Y-30Y利差快速收窄。 3、8月利率债净融资额环比增同比降；8月同业存单净偿还额小幅扩大。 经济数据：7月工业企业利润降幅连续收窄；8月以来，新房成交、运价指数表现较弱，电影消费同比较强。 海外债市：美国核心通胀创2月新高；美联储官员再度释放降息信号；8月美债上涨，韩国、新加坡债市上涨。 大类资产表现：中证1000>沪深300>可转债>沪金>沪铜>中资美元债>中债>美元>螺纹钢>生猪>原油。 风险提示：经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。 证券研究报告 2025 年 08 月 31 日 固定收益月报 西部证券 2025 年 08 月 31 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 9 月债市前瞻：把握调整后的结构性机会 ....................................................................... 4 二、 8 月债市复盘 ................................................................................................................... 6 2.1 债市走势复盘：风险偏好进一步推升，资金面边际收敛，债市调整持续 .................... 6 2.2 资金面：合理充裕 ....................................................................................................... 7 2.3 二级走势：收益率陡峭化上行 ..................................................................................... 8 2.4 债市情绪：8 月银行间杠杆率与债基久期均下降 ....................................................... 10 2.5 债券供给：8 月利率债净融资额较 7 月增加、较去年 8 月下降 ................................. 12 三、 经济数据：新房成交、运价指数表现较弱 .................................................................... 15 四、 海外债市：美国核心通胀创 2 月新高............................................................................ 18 五、 大类资产：股市大幅走强，原油、生猪价格走弱 .......................................................... 20 六、 政策梳理 ....................................................................................................................... 20 七、 风险提示 ....................................................................................................................... 24 图表目录 图 1：信贷脉冲整体企稳，7 月边际小幅下降 .......................................................................... 4 图 2：资金价格保持稳定 .................................................................