股指期货年报：2020年股指期货行情展望和投资策略，徐徐开启的长期慢牛初期阶段

1 徐徐开启的长期慢牛初期阶段 ——2020 年股指期货行情展望和投资策略 摘要： 2020 年 A 股会延续 2019 年的上涨行情，这仍是长期慢牛的初期阶段，2020 年的行情主要由企业盈利驱动，无风险利率小幅下降也会对行情有一定的提振作用。2020 年 A 股和股指期货预计会前高后低。 1、2020 年看慢牛初期阶段的主要逻辑为： （1）2020 年经济有望复苏，带来企业盈利的提升。 （2）无风险利率预计会小幅下行，对估值提升起到正向作用。 （3）中国的对外开放叠加 A 股估值低，预计会带来大量的低成本资金。 基于以上原因，判断 2020 年的 A 股会延续上涨行情，因流动性不会大幅放松，所以判断 2020 年会呈现慢牛走势，这是我国长期慢牛行情中的初期阶段。 2、2020 年先扬后抑的原因为： 政策方面，判断我国 2020 年会延续 2019 年较为宽松的政策，政策对 A 股明年是偏利好的。年尾的某个时点，中美贸易战或有反复，预计会导致 A 股行情回落。 3、投资策略 单边策略：2020 年是中国长期慢牛行情中的初期阶段，预计行情会向上，但不会出现以往牛市的那种快速上涨，这也是盈利驱动的牛市的特征。预计行情总体上会在年初至 3 季度较强，之后会有小幅回调。明年上证指数波动区间大概率在3000 至 3600 点，如果中美贸易关系没有反复，有可能到 4000 点。操作上，保持慢牛的操作思路。 套利策略： 2020 年的中长线套利机会而言，预计 IC 强于 IH 会贯穿整年。其他套利机会欢迎与我们专门联系。 宏观与金融研究中心 股指期货年报 2019 年 12 月 24 日 赵晓霞 电话：010-56711781 从业资格：F0232142 投资咨询：Z0000779 2 第一部分、2019 年行情回顾 2019 年 A 股的主要上涨在年初的 3 个多月，后来由于中美贸易战反复、经济下行等原因进入了较大的震荡期。具体地可以分为以下几个阶段。 1、年初至 4 月中下旬快速上涨期。沪深 300 指数从年初的低点 2935 经过 3 个月多月时间涨到了 4126，涨幅 40%。 2、4 月 23 日至 5 月 27 日，A 股进入快速调整期，约一个月时间从 4126 跌至最低点3556，下跌幅度 13.8%。本轮下跌有两个因素导致，4 月 23 日开始调整主要因为政治局会议释放出经济政策偏紧信号，A 股的风险偏好开始回落。另一原因是 5 月初的中美贸易战恶化，导致加速下跌。 3、震荡期：6 月初至 12 月初是 A 股的震荡期，期间行情随着中美贸易缓和而反弹，又随着谈判无果而下跌；之后我国的宏观经济下行与逆周期调节加强不断交替，导致行情不断地反复，震荡行情持续了约 5 个月时间，具体如下： （1）6 月初开始，中美贸易磋商开始出现转机，我国国家领导在俄罗斯接受媒体采访时，表示我国坚持对外开放政策、美国领导人是朋友，市场对中美关系缓和寄予了积极预期，市场开始了一轮反弹行情。该轮反弹行情持续到了 7 月初，从 3556 反弹至 3942。 （2）从 7 月初到 8 月 6 日的下跌，是本轮震荡行情中一个较大幅度的回调，原因是中美会晤无果而终，同时经济下滑加剧。 （3）8 月 6 月至 9 月 16 日的行情是震荡周期中的反弹，行情的逻辑在于货币政策开始宽松，同时中国的逆周期调节措施在加大。 （4）9 月 16 日至 12 月 3 日，这期间行情的波动幅度开始收窄，一方面中国经济下行幅度加大，国务院总理接受俄罗斯媒体采访时也坦诚经济保 6 有难度；另一方面，政策上进行了宽松，包括变相降息等措施。 4、12 月初至今，本次反弹是因为经济上出现了见底信号，同时中美贸易关系达成了实质性的协议，市场的风险偏好连续回升。 今年盘面有个变化需要特别指出：A 股对中美贸易战的利空影响从 5 月中旬开始钝化。5 月 6 日，特朗普在推特宣布谈判破裂加征关税时，A 股大幅下挫，当天上证指数大跌 5.58%，中证 500 指数跌幅高达 7.51%。但是之后中美贸易战进一步升级时，A 股不再恐慌，进入震荡走势，而不是大跌。这表明中美贸易战对 A 股的影响开始非对称化，也就是当出现利多消息时盘面大幅反弹；当出现利空时跌幅有限。 3 第二部分、2020 年我国股指期货的基本面因素分析 下面来分析 2020 年的 A 股走势，2020 年的影响因素主要有 3 个，A 股估值较低、宏观经济和企业盈利改善、资金不断成本降低提升市场风险偏好。同时中美贸易磋商达成第一阶段的实质性协议，让市场被长期压制的风险偏好得到修正，因此判断 2020 年 A 股和期指会呈现慢牛走势。下面具体分析。 一、分析体系说明 从长期来看，股市的驱动逻辑主要是资金成本和企业盈利，我们分析股指期货时，主要分析当前的估值下，资金成本和企业盈利的驱动方向和幅度，有时二者的驱动方向一致，这时驱动方向较容易评估；有时二者对指数的驱动方向是相反的，这时要评估谁的力量更大一些，从而评估合力方向是往上还是往下。这个体系也是我在近几年的公司内容培训和外部培训中一直强调的。具体见下图。需要指出的是，这个分析体系是用来分析股指的中长期走势的，短期走势由于随机性较强，该体系不适用。下面用它来分析 A 股 2020 年期指的趋势。 图 1：2018 年前三季度沪深 300 的走势复盘 资料来源：WIND 格林大华期货研究所 经济下行 贸易战加剧 政策积极，经济回暖 经济下行，会晤破裂 信贷回升 股市全面回暖 中美缓和 中央政治局会议较严 震荡 4 图 2：格林大华的股指期货的分析体系 资料来源： 格林大华期货研究所 二、目前估值仍然较低，2020 年 A 股主要指数的估值有向上提升空间 2019 年以来，A 股主要指数普遍上涨了 20%-43%，现在估值仍然普遍较低。A 股主要指数的估值、分位见下表，从中可以看出，除了深成指估值的分位超过了 50%，其余主要估值的分位均小于 50%，显示 A 股向上的空间大于向下的空间。尤其是中证 500 指数和创业板指数的估值目前均处于低位，在当前的估值位置上，收益风险比是很大的，买入持有 2-3 年，大概率会取得正收益，而且收益率不低，中证 500 预计保守收益率会超过 40%。 表 1：A 股主要指数的估值情况（截止到 2019 年 12 月 24 日收盘） PE PE 的分位 PB PB 的分位 上证指数 13.05 35.69% 1.40 15.12% 深成指 24.12 55.09% 2.65 41.46% 创业板指数 24.83 15.08% 1.84 11.80% 沪深 300 12.19 40.51% 1.47 27.80% 上证 50 9.81 34.70% 1.21 23.11% 中证 500 24.83 13.63% 1.84 9.28% 资料来源：WIND 格林大华期货研究所 三、宏观层面的主要风险已经释放，预计 2020 年企业盈利回升能驱动 A 股向上，带来主要指数的上涨行情。 1、工业企业效益和库存都已经到历史底部，宏