源飞宠物(001222)深度研究报告：深耕宠物牵引用具，自主品牌发展可期-华创证券

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 其他轻工Ⅲ 2025 年 06 月 30 日 源飞宠物（001222）深度研究报告 推荐 （首次） 深耕宠物牵引用具，自主品牌发展可期 目标价：26.5 元 当前价：19.49 元  深耕宠物牵引用具，发力国内自主品牌、未来增长可期。源飞宠物成立于2004年，多年来专注于宠物用品和宠物零食的研发、生产和销售, 积累了优质的客户资源，如美国 Petco、沃尔玛等国际知名宠物零售商/商超。23年左右布局国内品牌赛道，先后推出“匹卡噗”、“哈乐威”“传奇精灵”等自主品牌，大力加速品牌化进程。  财务分析：营收回归增长正轨，国内市场高速突破。24年实现营业收入13.10亿元（yoy+32.16%），23 年去库影响已基本修复；归母净利润 1.64 亿元（yoy+30.24%），25年一季度营收 3.35 亿元（yoy+36.30%），归母净利润 0.25亿元（yoy-30.57%）。24年实现国内业务营业收入1.86亿元，同比增长73.38%，占总营收比重 14.22%，较 23 年上升 3.38pct。  海外牵引用具市场需求旺盛，国内主粮仍是行业最大蛋糕。以美国为例，宠物被视为家庭成员，牵引绳不仅是法律规定的刚性必需品，更成为时尚潮流单品。随着养宠文化普及和情感需求提升，消费者倾向于频繁更换牵引绳以搭配不同风格，推动市场需求持续增长。国内宠物主粮仍是核心趋势，作为饲养刚需，其占比最高且用户粘性强。随着科学养宠理念普及和消费升级，主粮行业正迈向健康化、功能化转型，以烘焙粮等新型产品为代表，未来 3-5年仍将引领行业增长。  源飞宠物：海外客户筑基，研产销协同布局。 1． 海外：优质客户筑牢增长基石，产能升级助力全产业链布局。海外市场仍是公司业绩的核心支柱，公司已深度绑定 Walmart、PetSmart等国际龙头渠道，并在美国、欧洲、日本等成熟市场建立稳定合作。此外，公司持续完善全球供应链布局，国内及孟加拉新工厂预计2025年起陆续投产，覆盖宠物食品、明胶、皮革等产品，进一步强化全产业链优势。募投项目新增产能将推动规模化发展，提升长期竞争力。 2． 自主品牌开拓：优势用品品类突围、入局主粮寻求边际拓展。2024年12月底，公司推出自主高端主粮品牌传奇精灵,目前仍处在品牌打造阶段，品牌以"高端营养，生鲜自然"为核心理念，专注于为中国宠物家庭提供长效健康的喂养方案，消费者反馈良好，预计25年下半年能取得较为乐观的成绩。未来，依托多年稳定的代工利润垫和上市公司多元化的融资渠道，在资金、产研与渠道多重优势加持下，“传奇精灵”有望在竞争中脱颖而出，逐步实现长期发展。  研发投入水平较高、创新优势持续强化。公司在全球范围内设有多个研发中心，致力于推动宠物用品和食品的创新，并且在研发投入方面力度较大。  投资建议：我们预计公司 25-27年营业收入分别为 16.13/18.23/20.58亿元；对应归母净利润分别为 1.65/2.07/2.42亿元；EPS 分别为 0.86/1.08/1.27 元/股；当前股价对应 PE 倍数为 23/18/16 倍。我们采用 DCF 估值法，给予目标价26.5 元/股，对应 25 年 31 倍 PE，结合可比公司估值法交叉验证。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：国内市场竞争加剧，自有品牌拓展不及预期，海外业务恢复不及预期，汇率波动，国际政治经济环境变化。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万) 1,310 1,613 1,823 2,058 同比增速(%) 32.2% 23.2% 13.0% 12.9% 归母净利润(百万) 164 165 207 242 同比增速(%) 30.2% 0.3% 25.5% 17.0% 每股盈利(元) 0.86 0.86 1.08 1.27 市盈率(倍) 23 23 18 16 市净率(倍) 2.9 2.6 2.3 2.0 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 6 月 27 日收盘价 证券分析师：张皓月 邮箱：zhanghaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070009 证券分析师：陈鹏 电话：021-20572579 邮箱：chenpeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360521080002 公司基本数据 总股本(万股) 19,089.00 已上市流通股(万股) 7,854.52 总市值(亿元) 37.20 流通市值(亿元) 15.31 资产负债率(%) 11.64 每股净资产(元) 7.08 12 个月内最高/最低价 22.37/10.06 市场表现对比图(近 12 个月) -19%14%47%80%24/0724/0924/1125/0225/0425/062024-07-01~2025-06-27源飞宠物沪深300华创证券研究所 源飞宠物（001222）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 （1） 多地供应链增强出口业务的稳定性：公司目前已投产的生产基地共4个，其中温州平阳布局两大基地，涵盖宠物零食、牵引用具、玩具等多条生产线;柬埔寨拥有两个海外基地，分别为主打宠物食品的“柬埔寨爱淘”与以宠物用品为主的“柬埔寨莱德”。此外，公司在孟加拉和国内均有新工厂在建，主要布局宠物食品、明胶、皮革等产品，孟加拉投资设立的生产基地一期工程预计于 2025 年起陆续投产。此外，公司于25年新增 2.2 万吨宠物干粮项目建设，发力主粮业务，进一步完善多产地、多品类供应链矩阵。 （2） 关注上市公司产业链竞争位势：在行业分析中，着重剖析上市公司产业链内的身位，着重强调头部公司资金与供应链优势可更好为其在国内拓展主粮品类赋能。当前，主粮赛道并未有品牌拥有壁垒性的用户心智优势，而上市公司相较中小品牌具有资金、渠道、供应链等多维度优势，能将品牌成功“跑出来”的可能性更大。 （3） 看好自主品牌成长潜力：坚定看好源飞自主品牌发展前景，依托 “哈乐威”“匹卡噗”“传奇精灵” 等自主品牌矩阵建设，源飞通过差异化产品定位与精准营销，逐步打开市场空间，实现从代工向品牌化转型突破。 投资逻辑 短期看自主品牌释放，重点关注公司宠物用品自主品牌实现从0到1的突破，于用品品牌领域站稳脚跟。长期锚定海外代工与国内品牌双轮驱动，海外业务依托现有客户资源与产能逐步释放保持稳健增长；国内市场用品端势能崛起后，有望于品牌、渠道等多维度赋能主粮品牌，实现国内品牌矩阵的多维增长。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司 25-27年营业收入分别为 16.13/18.23/20.58亿元；对应归母净利润分别为 1.65/2.07/2.42 亿元；EPS 分别为 0.86/1.08/1.27元/股；当前股价对应PE倍数为 23/18/16倍。我们采用 DCF