2020年投资策略报告：曲径通幽，渐入佳境

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·2020 年投资策略报告 曲径通幽，渐入佳境 随着中国去杠杆工作逐步转为稳杠杆、防范金融风险，商业银行开启了补充资本金的过程，2019 年 A 股结束了 2018 年单边下行的状态，进入了大幅度震荡上行的过程中，截止 12 月 13 日，上证指数年初以来涨幅约为 19%，深成指年初以来上涨了约38%，创业板指年初以来上涨了约 40%。 （一）经济分析 防风险、稳增长和控通胀将是 2020 年的政策目标。首先，2020 年地方债务（地方债+城投债）到期规模约为 3.7 万亿，比2019 年增加 10%。做好低成本债务置换工作是防范风险的首要工作。其次，2020 年经济增长水平需要维持在 6.0%左右以实现经济增长目标。那么，做好逆周期调节工作就成为 2020 年上半年的重要内容。在这种条件下，我们预期基建、房地产等周期行业将存在一定的阶段性机会。第三，通胀水平需要通过增加猪肉供给等结构性政策来实现，在 2020 年下半年将得到自然缓解。 （二）政策选择 从政策选择来看，持续推进利率水平下降，是货币政策的最优选择。第二，采用积极的财政政策托底经济，将对企业提升利润水平具有重要的帮助。因此，利率下行是 2020 年经济运行和资本市场的核心主线。 从改革的角度来看，2020 年创业板注册制改革和新三板改革将成为资本市场改革的重点。无论是并购重组还是 IPO，资本实力雄厚，投行能力强的券商将成为最受益的方向。 （三）投资策略 2019 年在指数大幅震荡的情况下呈现出结构性牛市不同，2020 年市场可能会呈现出窄幅震荡，逐级走高的慢牛行情，形成一种曲径通幽，渐入佳境的状态。利率下降、逆周期调节和资本市场改革是 2020 年的三大主线。在利率逐步下降的过程中，股票市场估值水平将得到提升，利率下行有利于电子、计算机、通信、传媒等科技行业的持续提升估值；利率下降也有利于企业融资成本下降，促进先进制造业投资；还对高股息的龙头板块形成吸引力。这是 2020 年我们建议投资者首先把握的三个方向。逆周期调节将在 2020 年的上半年对商品形成一定程度的支撑，机械、建材等周期行业将呈现出一定的阶段性机会。资本市场改革、发展直接融资，投行能力强的头部券商也会表现优异。 投资策略 张玉龙 zhangyulong@csc.com.cn 010-65608189 执业证书编号：S1440518070002 罗永峰 luoyongfeng@csc.com.cn 010-86451313 执业证书编号：S1440519090003 研究助理：臧赢舜 zangyingshun@csc.com.cn 研究助理：甘洋科 ganyangke@csc.com.cn 发布日期： 2019 年 12 月 16 日 上证指数走势图 上证指数、深证成指走势图 -1%4%9%14%19%2017/5/252017/6/252017/7/252017/8/252017/9/252017/10/252017/11/252017/12/252018/1/252018/2/252018/3/252018/4/25上证指数-2%3%8%13%18%23%2017/5/252017/6/252017/7/252017/8/252017/9/252017/10/252017/11/252017/12/252018/1/252018/2/252018/3/252018/4/25上证指数深证成指 策略研究 策略深度 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、引言 ................................................................................................................................................................... 1 二、经济矛盾：债务、增长与通胀的平衡 ........................................................................................................... 2 2.1 经济增长：经济增长下台阶 .................................................................................................................... 2 2.2 总需求不足，投资消费下降 .................................................................................................................... 4 2.3 物价水平：消费通胀，工业通缩 ............................................................................................................ 6 2.4 约束条件：债务风险及传染防控 ............................................................................................................ 7 三、货币与利率：货币中性，利率下行 ............................................................................................................... 8 3.1 信用货币：社融增速与 GDP 增速匹配，中长期贷款占比提升 ........................................................... 8 3.2 利率水平：政策利率全面下降，传导实体有待疏通 ............................................................................. 9 3.3 约束条件：通胀不改下行趋势，二季度现利率拐点 ............................................................................11 四、海外经济：经济下行，宽松持续 ................................................................................................................. 12 4.1 经济下行周期，货币宽松持续 .................................................................