金融期货专题报告：从行业利润角度浅谈对于股指期货标的的选择

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 研究院 FICC 组 研究员 蔡劭立 0755-82537411 caishaoli@htfc.com 从业资格号：F3063489 投资咨询号：Z0014617 联系人 高聪  021-60828524  gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 相关研究： 银保资金入市所带来的资金增量大致测算 2019-10-28 美国银行保险资金投资情况介绍 2019-07-24 外部风险的上升 2019-05-13 货币政策或难以进一步宽松加码 2019-04-29 政策或仍将平抑宏观波动 2019-04-22 华泰期货|专题报告 2019-12-09 从行业利润角度浅谈对于股指期货标的的选择  股票价格=EPS×市盈率，其中 PE（市盈率）受无风险利率、风险溢价、预期增长等多种因素影响，EPS 反映企业盈利水平。目前已有相关研究者的研究发现，国外发达国家的股票定价由 PE 向 EPS 转变，目前道琼斯工业指数、标普 500 指数、日经 225指数以及韩国 KOSPI 指数等发达国家的股票市场指数与 EPS 的走势具有较大的拟合度，而这种定价体系主导的转变主要受一些长期资金的驱动，比如养老金、基金、海外资金等。国内目前由于股票市场仍不成熟，A 股走势与 EPS 的相关度较小，但考虑到外资以及长期资金逐渐进入 A 股是未来的大趋势，EPS 端将会对国内股票指数的走势产生越来越重要的影响。  海外资金以及国内中长期资金的加快配置将会在一定程度推动A股市场的不断成熟，推动 A 股投资者的投资更加理性，企业的盈利情况对于股票的走势将越来越重要，A 股的定价体系预计将逐渐向欧美发达国家股票的走势靠拢。  本文的思路是首先采用 WIND 二级行业分类，对于所属的 WIND 二级 24 个行业情况的净利润同比增速进行统计，以贷款余额增速作为信用周期指标，观察信用周期下各个行业的净利润情况，由于数据的波动性较大，本文采用 HP 滤波法对相关数据进行处理，尽可能滤出其趋势项，方便观察规律。  从企业利润来看，上证 50 指数对应股票所属的行业盈利表现最好，其次是沪深 300指数对应股票所属的行业盈利，排名最后的中证 500 指数对应股票所属的行业盈利。因此，从企业盈利所带来的估值端支撑来看，上证 50 指数的表现在 2020 年或更具韧性。 华泰期货|专题报告 2019-12-09 2 / 14 发达市场国家股票走势与 EPS 走势关联度较好 股票价格=EPS×市盈率，其中 PE（市盈率）受无风险利率、风险溢价、预期增长等多种因素影响，EPS 反映企业盈利水平。目前已有相关研究者的研究发现，国外发达国家的股票定价由 PE 向 EPS 转变，目前道琼斯工业指数、标普 500 指数、日经 225 指数以及韩国KOSPI 指数等发达国家的股票市场指数与 EPS 的走势具有较大的拟合度，而这种定价体系主导的转变主要受一些长期资金的驱动，比如养老金、基金、海外资金等。国内目前由于股票市场仍不成熟，A 股走势与 EPS 的相关度较小，但考虑到外资以及国内长期资金逐渐进入 A 股是未来的大趋势，EPS 端将会对国内股票指数的走势产生越来越重要的影响。 图 1： 道琼斯工业指数走势与 EPS 单位:点 图 2： 标普 500 走势与 EPS 单位：点 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 图 3： 日经 225 指数走势与 EPS 单位:点 图 4： 韩国 KOSPI 指数走势与 EPS 单位：点 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 0200400600800100012001400160018000500010000150002000025000300001997/072001/072005/072009/072013/072017/07道琼斯工业指数道琼斯工业指数EPS（右）02040608010012014016018005001000150020002500300035001997/072001/072005/072009/072013/072017/07标普500标普500EPS（右）-400-200020040060080010001200140016009050901009015090200902509030090350901995/012000/012005/012010/012015/01日经225日经225EPS(右）0501001502002503000500100015002000250030002001/012005/012009/012013/012017/01韩国KOSPI韩国KOSPIeps(右）华泰期货|专题报告 2019-12-09 3 / 14 图 5： 上证综指与 EPS 单位:点 图 6： 深证成指与 EPS 单位：点 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 海外资金以及长期资金加快进入，未来或会更多关注 EPS 首先来看境外资金。三大国际指数 MSCI、富时罗素以及标普道琼斯指数加快纳入中国 A股，三大指数进入“中国时间”。其次再来看国内对于外资投资的限制，2019 年 9 月份，国家外汇管理局宣布，经国务院批准，外汇局决定取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)投资额度限制。国际指数对于 A 股的纳入以及 QFII 和 RQFII 投资额度限制的取消在一定程度推动了外资的加快进入。 2019 年，北上资金大幅进入 A 股，截至 12 月 4 日，12 月份北上资金净流入 A 股 101.25 亿元，年初至今净流入 A 股资金超 2800 亿元。根据上市公司 2019 年 3 季度报告，截至目前，QFII 持有 A 股市值 1562.6 亿元，处于阶段高位。目前陆股通持有 A 股市值为 11174.6 亿元，创历史新高，考虑到目前对于外资进入的政策约束的取消以及三大国际指数加快纳入A 股，未来 QFII 以及陆股通持有 A 股的市值将不断攀升。 图 7： 北上资金净流入-月度 单位:亿元 图 8： 北上资金净流入-季节性 单位：亿元 数据来源：Wind 华泰期货研究院