新三板转板与介绍上市系列：首发IPO与再融资的博弈论？

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■从新三板改革视角出发看介绍上市：在介绍上市系列一中，我们以港股为例分析了介绍上市的主要规则和案例。本篇我们将以新三板改革视角出发，分析若以介绍上市为手段，转板后流动性变化、融资差异，重点聚焦首发 IPO/再融资时间&资金成本的博弈。 ■参照海外经验，“介绍上市”是优质公司转主板重要通道：美国 OTCBB市场、NASDAQ 市场及 Pink Sheets 市场之间存在挂牌公司升降级转板机制；欧盟、加拿大、德国、中国香港、中国台湾等市场。其中转板主要需符合转板市场准入条件，市场间层次呈递进关系。 ■转板或将大幅缩减 IPO 排队时间，后续融资规模也或高于 IPO  转板时间：介绍上市相较于首次公开 IPO 上市，已有一定数量的公众投资者，且不涉及集资，审批上市的过程会比较快，审批口径相对比较宽松。港股创业板公司如要求转主板上市，只需对此进行通告并得到交易所核准。按照最后一次申请的时间-联交所审批平均为 97 天；从上市委联交所审批到上市交易平均为 10 天。  融资规模：港股规则为介绍上市 6 个月后可进行再融资。因此转板后虽不进行首发融资但可很快启动后续再融资。而 A 股市场定增融资规模一直大于首发 IPO 融资，平均每家募集资金为 21.1 亿元，平均定增共需 319 天，因此再融资一样能满足企业发展要求。 ■转板后公司市值和流动性获得明显改善：  价格溢价：67.24%新三板公司转板实现溢价，港股转板获批后股价涨幅明显；  股东户数：以新三板 IPO 成功公司为例，摘牌时平均 48 户，而在上市半年后股东户数达到 31934 户；  换手率：上市半年内是交易最为活跃阶段，换手率日均可达到12.95%；新三板转板公司平均换手率由 2.23%提升至半年内日均14.21%。 ■投行角度：转板相对 IPO 项目时间或更短且收益并不差：对比分析首发上市和后续融资环节，我们发现 A 股现行市场中，首发 IPO 存在着排队时间长、募集资金费率较高的特点。若未来出现介绍上市模式，对于投行保荐机构虽然仅收取保荐费缺少承销费用，但考虑后续再融资发行中介机构仍然可收取发行承销费用，受益并不一定差。以 A 股为例，定增项目平均募集 21.1 亿元、费用为 11330.7 万元。 ■风险提示：政策不达预期；数据统计误差 Table_Tit le 2019 年 11 月 23 日 新三板转板与介绍上市系列：首发 IPO 与再融资的博弈论？ Table_BaseI nfo 新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Tabl e_Report 相关报告 上好佳“谋变”：家喻户晓的顶级香脆休闲食品公司，拟赴港股上市 2019-11-22 新三板日报（新三板发行承销政策征求意见：三种发行方式细则出炉 采用全额资金申购制） 2019-11-22 新三板日报（今年以来新三板挂牌公 司成交 金额接近700 亿元） 2019-11-21 新三板日报（新三板改革实施公开发行 审核机制借鉴注册制“内核”） 2019-11-20 华立大学三闯过聆讯，教育公司赴港上市有所放缓——全市场教育策略报告 2019-11-20 23459224/36139/20191125 09:56 2 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 如何转板-参照海外市场转板经验 ....................................................................................... 4 1.1. 先决条件：需符合转板市场准入条件，市场间层次递进关系...................................... 4 1.2. 聚焦港股：平均 107 天-224 天可实现从创业板转主板 ............................................... 6 1.2.1. 规则要求：满足主板上市财务条件、符合 GEM 上市规则、未曾违反规则、符合转板的特定要求 .......................................................................................................... 6 1.2.2. 转板时间：首次提交申请-上市委审核通过平均天数为 224 天 ........................... 8 1.2.3. 历史数据：成功转板的创业板转板申请人平均在创业板上市 5.4 年................... 9 2. 差异对比：转板前后股东户数、换手率、价格溢价以及融资分析...................................... 10 2.1. 价格溢价：67.24%新三板公司转板实现溢价，港股转板获批后股价涨幅明显 .......... 10 2.2. 股东户数：上市前股东户数仅 63 户，上市半年后增至 25491 户 ..............................11 2.3. 换手率：上市半年内日均达到 12.95%，转板企业上市一年内交易更为活跃 ............ 13 2.4. 介绍上市后续募资：平均募集资金为 21.1 亿元，定增约需 319 天........................... 14 3. 介绍上市：先发 IPO 与后续再融资，时间和资金成本的博弈？ ........................................ 16 3.1. 募集金额：港股 IPO 高于介绍上市公司后续募资金额 28.39%、A 股再融资定增高于 IPO首发募资 236.61%.......................................................................................................... 16 3.2. 募集费率：A 股平均 IPO 费用率（7.17%）略高于定增（5.37%） .......................... 17 3.3. 发行时间：A 股平均上市需 614 天，港股申报 IPO 材料到发行平均需 114 天 .......... 18 3.4. 总结分析：后续定增环节可实现较少时间募集更多资金........................................... 20 图表目录 图 1：港交所主板上市财务条件 .............................................................................................. 6 图 2：港交所转板相关规则 ......