2020年海外中资股展望：“新“为主线，“老“待时机

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2020 年海外中资股展望：“新”为主线，“老”待时机 2020 年投资展望：下有保护，上待时机 经历了 2019 年大部分时间缺乏方向式的横盘震荡、且显著跑输 A 股与全球大部分市场之后，我们对于 2020 年的海外中资股市场（香港+美国中资股）的前景持相对积极的看法。整体上，我们预计恒生国企指数与 MSCI 中国指数波动区间高端有望分别达到 11,700 和 88 点左右，较目前相比有大约 10%和 12%的上行空间，盈利增长的贡献预计为 5%左右，而市场估值的修复可能贡献 5%~6%。不过，考虑到当前经济下行压力仍存、但短期通胀高企则可能会使得政策支持力度相对滞后，因此我们认为这样一个宏观环境和政策组合市场阶段性承压或出现波动，而收益或更多集中在后半段。 ►虽然整体增长低迷，新经济领域却彰显活力与韧性。2018 年初开始持续快两年的贸易摩擦并未改变或扰乱中国消费与产业升级这一长期大趋势。实际上，越来越多的迹象显示，虽然整体增长乏力，但新经济领域仍然保持了很强的韧性和活力，这也是 2019 年虽然整体海外中资股市场表现乏善可陈，但以消费和服务为代表的新经济板块却大幅跑赢的主要原因。展望 2020 年，我们预计这一趋势仍将持续，且有望得到进一步深化，交通网络与移动互联网的升级与渗透、居民收入增长且收入结构的改善、以及科技行业周期的深化都有望继续推动新经济领域的发展。 ►短期增长压力仍将持续，同时通胀高企可能会使得政策应对相对滞后。我们预计 2020 年海外中资股盈利增速仍将低于长期趋势，整体增长预计降至 5.2%（对比 2019 年的 6%），其中金融与非金融板块的盈利增速预计分别为 4.8%和 5.5%。这一盈利预期的调整契合中金宏观组对明年中国经济增速的判断，宏观组将 2020 年中国 GDP 增长预期从 2019 年6.1%的预期增速下调至 5.9%。这一宏观背景下，政策的支持对于支撑增长至关重要，然而考虑到短期通胀高企带来阻力，我们认为利好政策的推出可能有所滞后，进而影响市场节奏。►不过，估值与流动性环境处于相对有利的位置。目前较低的估值为海外中资股带来长期吸引力和下行保护，后续如果出现合适的催化剂将会带来更大幅度的估值修复，因此我们预计估值正常化有望成为贡献明年市场收益的一个主要因素。流动性方面，我们认为 A/H 的高溢价吸引南向资金、美联储与欧洲央行宽松政策对全球流动性的改善，以及人民币汇率边际企稳这三大因素有望利好香港市场流动性，并且吸引更多海外资金流入。与我们上述的基准情形相比，我们认为潜在下行风险来自高通胀、房地产市场放缓和金融去杠杆；而主要上行风险则可能来自于稳增长政策的力度超出预期。 投资建议：新经济仍是重点；老经济节奏取决于政策和增长路径 配置思路上，整体来看，我们认为消费与产业升级这一长期大趋势在 2020 年将继续演绎，因此新经济内部的结构性机会（包括一些相对滞后的板块）仍将是市场关注的核心焦点，而老经济板块的表现则有赖于政策和增长路径和节奏。不过，短期通胀高企可能仍然会使市场承压甚至引发短期波动，因此市场节奏上可能是前低后高。从历史经验来看，日常消费、医疗保健和农业板块通常是高通胀阶段的较好选择。具体配置上，我们建议超配汽车、医疗保健、食品饮料、耐用消费品和科技软/硬件，同时低配煤炭、石油等上游资源品板块。我们在正文图表 63 中相应地对我们的海外中资股策略首选组合进行了更新。另外，我们在正文图表 64~68 中整理出了三大投资主题（消费升级、新“中国制造”和港股国企私有化）以及两组多空配对交易策略（做多电力与做空煤炭；做多互联网新秀与做空老科技巨头）。 个股 分析员 王汉锋，CFA SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454 hanfeng.wang@cicc.com.cn 分析员 刘刚，CFA SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867 kevin.liu@cicc.com.cn 分析员 林英奇 SAC 执证编号：S0080517080006 SFC CE Ref：BGP853 yingqi.lin@cicc.com.cn 相关研究报告 •市场策略 | 量化策略周报（167）：指数仍面临趋势线压制，成交或为关键 (2019.11.04)•市场策略 | 2020 年 A 股市场展望：以“新”携“老” (2019.11.04)•市场策略 | “水”往“低处”流 (2019.11.04)•市场策略 | 海外中资股转为流入；发达欧洲流入扩大 (2019.11.01)•市场策略 | 美联储降息预期降温，更多关注“量”变的影响 (2019.10.31)•市场策略 | 三季报业绩快览：非金融业绩增速低位徘徊 (2019.10.31)市场策略研究 2019 年 11 月 9 日 海外中资股策略 中金公司研究部: 2019 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 投资要点：下有保护，上待时机 ......................................................................................................................................... 4 2019 年回顾：缺乏方向，表现落后 .................................................................................................................................... 6 2020 年展望：增长压力仍在，但短期通胀高企或使政策响应滞后 ................................................................................... 8 宏观与政策：下行趋势可能继续；通胀是短期焦点 ........................................................................................................... 8 企业盈利：增长低于长期趋势；关注结构性亮点和税费下调等因素 ............................................................................. 12 估值：整体水平较低，下行空间有限，长期吸引力凸显；但分化也非常显著 ............................................................. 15 流动性：南向资金或保持强劲，全球流动性也在改善；关注回购与 IPO ...................................................................... 17 潜在下行风险：高通胀、房地产放缓和金融去