晶澳科技(002459)Q4业绩承压，静待景气修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 晶澳科技 (002459 CH) Q4 业绩承压，静待景气修复 华泰研究 公告点评 投资评级(下调): 增持 目标价(人民币): 14.58 2025 年 1 月 26 日│中国内地 电源设备 公司发布 2024 年业绩预告，预计 24 年归母净亏损 45-52 亿元，其中 24Q4归母净亏损 40-47 亿元，低于我们预期的盈利 3.6 亿元，主要系技术迭代导致 PERC 产能计提资产减值准备大幅增加，以及美国对东南亚四国双反初裁落地导致对美国出货量下降所致。考虑到美国新能源政策存在不确定性，或影响公司未来在美国市场的拓展，导致出货量存在下降风险，低于前次预测，因此下调 25-26 年归母净利润预测为 27/44 亿元（前值 40/50 亿元）。公司基本面已筑底，但短期或缺乏明显催化，下调为“增持”评级。 美国新能源政策存在不确定性，或影响下游需求 美国时间 1 月 20 日，特朗普签署《释放美国能源》行政令，要求所有联邦机构暂停 IRA 方案下的资金发放，并审查相关补贴、贷款及其他拨款。IRA方案通过 ITC、PTC、制造补贴等多方面助力美国光伏产业发展，暂停资金发放或导致光伏项目停滞，抑制下游装机需求。公司 24 年国内市场或难以盈利，美国市场贡献主要利润。考虑到美国新能源政策存在不确定性，或对公司美国市场拓展和盈利能力造成不利影响。 国内市场复苏可期，加速新兴市场布局 行业自律效果逐步显现，自年初以来，硅料、硅片、电池片等环节价格均实现上涨。考虑到 25 年国家电网投资或超 6500 亿元，充分支持消纳改善；分布式光伏市场化交易进展温和、明确项目新老划断，有望提振分布式光伏开发意愿，我们看好国内需求延续高景气，供给侧自律或将驱动价格持续回升。公司作为一体化组件龙头公司，成本控制能力较强，有望充分受益于行业盈利修复，维持对国内出货量/价格判断。同时，公司积极拓展新兴市场，24 年 12 月阿曼 6GW 组件+3GW 电池项目启动，25 年 1 月陆续获得非洲1.25GW、阿联酋 2.5GW 组件订单，考虑到海外市场盈利能力较高，有望提升整体盈利能力。 盈利预测与估值 考虑到公司 24Q4 计提减值规模较大，以及海外贸易壁垒提升、美国新能源政策波动或导致下游需求减弱，我们上调 24 年资产减值损失假设，并下调24-26 年组件出货量及毛利率假设，预计 24-26 年归母净利润为-50/27/44亿元（前值-1/40/50 亿元）。我们认为公司基本面已筑底，但短期或缺乏明显催化，下调为“增持”评级。可比公司 25 年 Wind 一致预期为 17.6 倍（前值 22.7 倍），考虑到公司为一体化组件龙头公司，成本控制能力强，给予公司 25 年 18 倍 PE（前值 24 倍），对应目标价 14.6 元（前值 28.8 元）。 风险提示：下游需求不及预期、海外政策不确定性、行业自律效果不及预期。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 SFC No. BSK177 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 SFC No. BVE697 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 14.58 收盘价 (人民币 截至 1 月 24 日) 12.69 市值 (人民币百万) 42,000 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 1,051 52 周价格范围 (人民币) 9.20-19.91 BVPS (人民币) 9.59 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 72,989 81,556 73,314 99,018 110,238 +/-% 76.72 11.74 (10.11) 35.06 11.33 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,533 7,039 (5,023) 2,670 4,408 +/-% 171.40 27.23 (171.35) 153.16 65.10 EPS (人民币，最新摊薄) 1.67 2.13 (1.52) 0.81 1.33 ROE (%) 18.36 18.93 (16.44) 8.45 12.82 PE (倍) 7.59 5.97 (8.36) 15.73 9.53 PB (倍) 1.53 1.20 1.48 1.43 1.30 EV EBITDA (倍) 4.33 3.74 (39.13) 6.16 6.62 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (55)(34)(14)728Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)晶澳科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 晶澳科技 (002459 CH) 考虑到公司 24Q4 对 PERC 产能计提减值金额较大，我们上调了 24 年资产减值损失假设；由于海外贸易壁垒提升、美国新能源政策波动或导致下游需求减弱，对美国市场出货量下降，考虑到美国市场毛利率较高，或贡献主要利润，我们下调了 24-26 年组件业务出货量及毛利率假设。 图表1： 核心假设变动表 前次假设 本次假设 调整幅度 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 组件出货量（GW） 80 90 100 77 86 96 -4% -4% -4% 组件毛利率 6% 11% 11.5% 5% 10% 11% -1pct -1pct -0.5pct 组件毛利（亿元） 45.60 108.90 126.50 34.65 94.60 116.16 -24% -13% -8% 资产减值损失（亿元） 7.82 8.10 5.61 43.99 8.91 5.84 463% 10% 4% 归母净利润（亿元） -1.21 39.73 50.28 -50.23 26.70 44.08 -4051% -33% -12% 资料来源：华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表（Wind 一致预期，截至 2025 年 1 月 24 日收盘价） 股价 市值 EPS（元） PE （倍） 公司代码 公司简称 (元) (亿元) 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 688223 CH 晶科能源 6.18 618.32 0.18 0.44 0.56 34.47 14.10 11.01 601012 CH 隆基绿能 14.96