家电行业三季报报回顾与行业前瞻：竞争格局良好，板块盈利继续改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 竞争格局良好，板块盈利继续改善 ——三季报报回顾与行业前瞻 ■收入增速回落，但符合预期：家电行业的收入 YoY+4.3%，环比 Q2 增速回落 4.1pct，呈现下行态势，但整体而言，主要公司的收入增速均符合市场预期。其中，白电龙头收入增速在 2019Q2 出现超预期反弹，但未能延续到 Q3，增速放缓主要是因为空调上年的高基数、以及今年的高库存压力；实际上，龙头格力今年 Q3 收入和业绩保持不下滑，美的空调收入还能有 5%的增长，充分展示了在弱景气的行业背景下，龙头企业的竞争力足以维持稳健的经营。而跟地产关联度最高的厨电产业，2019Q3 板块收入 YoY-1.1%，降幅环比收窄，特别是受益工程渠道的高端厨电表现超预期。 ■垄断优势凸显，部分公司超预期：对于盈利，资本市场比较担心的是空调价格竞争会导致利润率的下滑，但 Q3 家电企业继续享受成本、人民币贬值、增值税率下调的红利，整体毛利率、净利率继续改善。由于家电行业整体竞争格局较好，龙头公司具备垄断优势，家电板块 Q3 毛利率同比提高 0.1pct，白电子行业由于格力的实物返利政策导致毛利率同比有所下降，但美的、海尔的毛利率同比仍有提升，如剔除格力，行业毛利率同比提高 0.6pct；毛利率提升更为明显的是厨卫、小家电、照明等子行业，毛利率分别同比提高 2.8pct、1.0pct、3.4pct。行业净利率同比提高 0.8pct，白电、黑电、厨卫子行业的净利率提高超过行业整体水平。 ■展望 2020 年，家电行业运行环境还会有积极改善的因素继续发挥作用：1）地产竣工转好的趋势已逐步得到数据确认，并有望在未来 2 年维持增速中枢为正（可参见我们相关报告《竣工趋势进一步确认，家电需求弱复苏》《地产竣工如期好转，厨电、空调需求弹性大》）；2）当前人民币币值仍低于上年同期；3 ）毛利剪刀差有望持续，若原材料价格维持当前水平或走低，2019Q4-2020Q2 原材料综合成本同比仍是下降的；4）增值税率下调。Q3 以来，空调龙头企业在价格策略上更积极，格力的零售均价也出现了同比下降，预期对龙头市场份额的恢复有帮助，白电行业较好的格局下，龙头企业掌握更多主动权。地产精装修渠道的高增长我们预计还能持续半年到 1 年时间，如果地产竣工恢复的势头持续，厨电企业零售端的需求压力也将减小。黑电行业，将逐步受益 4K 红利的释放。 ■家电值得留意的风险点主要来自外部环境：贸易摩擦存不确定性，此前加税的负面影响可能在明年会对订单有影响。另外，汇率的走向仍需跟踪。 ■投资建议：客观上，宏观经济对家电的需求增长带来压力，家电行业还能符合预期的稳健增长实属不易。而由于地产竣工的恢复，成本红利继续，家电企业迎来估值修复契机。我们继续看好家电板块，结合资本市场的变化，重点推荐格力电器、美的集团、青岛海尔、浙江美大、老板电器、创维数字，长线看好三花智控、华帝股份、苏泊尔。其他重点个股详见报告正文。 ■风险提示：地产销售下滑超预期，竣工不及预期；外贸环境恶化。 Table_Tit le 2019 年 11 月 04 日 家电 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 评级 000651 格力电器 买入-A 000333 美的集团 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -3.51 -4.51 -30.82 绝对收益 0.10 0.96 -10.69 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 王修宝 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517090003 wangxb1@essence.com.cn 李奕臻 报告联系人 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 相关报告 分流效应影响，Q3 基金重仓家电比例小幅回落 2019-10-27 竣工趋势进一步确认，家电需求弱复苏——家电行业 2019 年 9 月房地产开发投资和销售数据点评 2019-10-18 从“卖什么”到“卖给谁”——复盘日本家电渠道兴衰历程 2019-10-07 内销逐渐减压——家电行业三季报前瞻与后期展望 2019-10-07 -9%-1%7%15%23%31%39%2018-112019-032019-07家电 沪深300 23125811/43348/20191104 10:33行业深度分析/家电 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 家电行业：承压能力超预期................................................................................................ 5 1.1. 收入增速回落，盈利继续改善 ................................................................................... 5 1.2. 红利还在继续，地产竣工改善缓解需求压力 .............................................................. 7 2. 白电：龙头增长稳健 .......................................................................................................... 9 2.1. 行业景气承压，龙头收入增速放缓 ............................................................................ 9 2.2. 盈利：成本红利继续 ............................................................................................... 10 2.3. 现金流维持上升态势 ............................................................................................... 10 3. 黑电：收入端承压，盈利能力改善 ................................................................................... 12 3.1. 中美贸易摩擦影响出货节奏， Q3 收入增速下降 ..................................................... 12 3.2. 盈利：受益成本、汇率红利 ............................