宏观动态跟踪报告：人民币汇率开年之变

宏观动态跟踪报告 人民币汇率开年之变 宏观动态跟踪报告 宏观报告 2025 年 1 月 11 日 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  平安观点： 一、 开年人民币汇率走贬。原因一：上年末稳汇率压力有所释放。2025 年 1月 3 日之前，美元兑人民币即期汇率连续十个交易日收于 7.299，彰显政策稳汇率意图。1 月 3 日下午开始，人民币汇率在两个交易日内贬值约300 点，主要与去年末贬值压力释放不足有关。原因二：美元指数行至历史高位。特朗普当选以来，美元指数在“特朗普交易”浪潮中迭创新高， 1 月 2 日美元指数最高达到 109.24，历史上，美元指数超过这一水平的时期只有三次：1982-86 年美国紧货币引爆拉美债务危机时期，2000-2002 年信息技术革命推动美国经济繁荣并走向科网泡沫时期，2022 年俄乌点燃战火时期。在美元大幅上涨过程中，人民币汇率寻求对美元保持稳定，使得人民币相对一篮子货币汇率明显升值。原因三：美中利差再创历史新高。2024 年“9·26”中国一揽子增量政策释放宽货币信号以来，美国与中国 10 年期国债利差从 1.58%攀升至 3.06%。2022 年 4 月美中利差转正后，其与美元兑人民币汇率之间呈现出显著的正相关性。美中利差不断走高强化企业和居民部门持汇意愿，供求关系仍压制人民币汇率。 二、 美元进一步走强需有新催化。1、2024 年 11 月以来的美元持续上涨，受“特朗普交易”持续演绎、美联储 12 月议息会议转鹰、欧元和日元相对弱势等因素驱动。2、在不发生金融危机、战事或 AI 泡沫的前提下， 2025 年美元指数进一步上行的空间或较有限。首先，近期共和党在众议院领袖选举中展现的团结程度不及预期，有关特朗普关税政策出现相左报道，使得“特朗普交易”面临更多不确定性。其次，市场对 2025 年美联储降息的预期已在 1-2 次上保持稳定，“紧缩恐慌”对美元指数的影响逐渐弱化。再次，欧日经济与美国经济的差距不宜高估。根据美国、欧元区及日本央行的最新经济预测，2025 年欧元区和日本实际 GDP 增速有望回升，而美国则可能高位回落。近期美国花旗经济意外指数已由高位回落，欧洲与美国在这一指标上的差距有所收窄。 三、 “稳汇率”仍是货币政策重心。一方面，人民币中间价一直保持在 7.19以内，意味着在岸人民币即期汇率贬值的上限被控制在 7.34 以内。这是一种“以时间换空间”的做法，但会造成两个问题：一是，贬值预期持续存在，外汇市场“囤汇盘”大量积累；二是，人民币对一篮子货币汇率大幅升值，对出口有潜在不利影响。另一方面，离岸流动性明显收紧，提高离岸人民币做空成本。1 月 6 日、7 日，离岸隔夜 Hibor 渐次上升到了5.92%和 8.1%，为 2022 年以来新高。央行宣布将在 1 月 15 日增发 600亿央行票据，进一步回笼离岸人民币流动性。人民币汇率“以时间换空间”的根本依托是中国经济稳增长的实现。当前，市场期待 2025 年刺激内需政策能够前置、加量出台，进一步改善居民和企业部门信心，巩固和提升经济回升势头。通过更大力度的财政政策与货币宽松的协同配合，收窄美中利差，更有效地促进人民币汇率稳定。 风险提示：美国对华大幅加征关税，美通胀超预期上行，稳增长落地效果不达预期。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 2/ 11 正文目录 一、 开年人民币汇率走贬............................................................................................................................. 3 原因一：上年末稳汇率压力有所释放 ............................................................................................................ 3 原因二：美元指数行至历史高位 .................................................................................................................. 4 原因三：美中利差再创历史新高 .................................................................................................................. 5 二、 美元进一步走强需有新催化 .................................................................................................................. 6 1、美元指数高歌猛进 ................................................................................................................................. 6 2、上行动能趋于衰减 ................................................................................................................................. 7 三、 “稳汇率”仍是货币政策重心............................................................................................................... 8 图表目录 图表 1 人民币再度“两价分离”，以时间换空间 .............................................................................................. 3 图表 2 1 月 6 日人民币即期汇率与中间价偏离达到 2% .................................................................................... 3 图表 9 美元指数先后在特朗普当选和美联储会议后走高...................................................