医药行业医药商业板块专题系列二：带量采购对医药流通行业影响~整体承压，份额加速向龙头集中

医药商业板块专题系列二：带量采购对医药流通行业影响—整体承压，份额加速向龙头集中 安信证券研究中心 马帅 S1450518120001 2019年10月 行业投资建议： 领先大市-A 22790369/43348/20191011 16:35证券研究报告 医药商业板块推荐标的：国药股份、上海医药、国药一致  结论：基于下文分析，我们认为带量采购将加速市场份额向行业龙头集中并改善流通企业的账期，在此背景下我们首要推荐国药股份，重点关注上海医药、国药一致。  国药股份（600511.SH）：带量采购的影响：（1）带量采购加速公司在北京市场份额的提升：作为国药集团在北京地区的唯一配送企业，公司目前实现北京地区二三级医院的100%覆盖（覆盖度不全的企业当前很难提升覆盖度），并覆盖超过4500家基层医疗机构，二三级医药销售稳居区域首位，目前公司分销占北京市场约为22%。从目前已公布的北京地区配送企业表中，北京地区带量采购40个品规，国药股份以35个品规配送授权位居第一；同时由于带量采购的合作关系，公司非4+7品种亦被带入采购体系。（2）账期缩短，净利率有望维持稳定：根据目前来看，4+7品种毛利率比普药稍有下降。目前北京地区明确规定30天回款（普药账期约90天），回款加快有利于降低财务成本，进一步弥补毛利率下滑带来的负面效应。  上海医药（601607.SH）：带量采购进一步提升公司市场份额。公司在上海、北京、辽宁等地区表现较好，其中，公司于上海地区取得12个品种，于北京地区取得26个品种，沈阳地区取得4个品种。同时根据调研反馈，公司在部分带量采购地区开户数量同比增长20%。由于目前上海地区的带量采购优先回款至商业企业，且有30天账期保证，上海医药带量采购部分现金流有所改善。  国药一致（000028.SZ）：公司凭借凭借专业服务能力以及网络覆盖优势在广深地区取得较好的品种覆盖。目前，深圳公司已取得22个品种配送权，品种占比84%；广州公司取得24个品种配送权，品种占比96%。回款方面，深圳目前规定30天账期，带量采购部分现金流有所加快。目前公司4+7品种规模不到1亿。未来看好国一致在商业及药房领域市占率的进一步提升。 22790369/43348/20191011 16:35证券研究报告 综述 收入端 价格 销量 毛利率 配送点费 净利率 财务费用 账期 现金流 最新采购扩面中，25个品种平均降价幅度59% 整体用量的上升一定程度弥补整体价格的下跌 带量采购加速集中度提升，龙头市场份额提升 毛利率普遍存在下降 现金流回流更快 毛利率一定程度下降 现金流回流更快，财务费用有所降低 上海、北京、沈阳大连等地区规定30天回款，有效缩短账期 图1：带量采购对流通企业影响梳理 数据来源：政府官网、安信证券研究中心  我们于2019年8月13日发布了《医药商业板块专题系列一：带量采购对医药流通行业规模负面影响有限》。根据我们的测算，从短期来看，第一批带量采购的25个品种对全国药品市场销售规模的负面影响约为3.2%；从长期来看，假设PDB样本医院2018年销售额排名前100的品种中的化学药全部一次性进行带量采购，那么对全国药品市场销售规模的负面影响约为16.75%，若考虑可能会分2-3批进行，那么每批的影响约为5.6-8.4%。  在上篇的基础上，我们将进一步分析带量采购对医药流通行业的影响。下文，我们将从收入端、毛利率、账期三大角度剖析带量采购对流通行业的影响，根据目前掌握的调研情况及政策规定发现，带量采购会带来集中度提高的加速和账期的改善。 22790369/43348/20191011 16:35证券研究报告 1.1 收入端变化之一：量的增长弥补价格的下跌  我们于上篇专题中构建了带量采购对药品规模市场影响的模拟测算，根据最新的集中采购扩面文件，25个品种拟中选价平均降幅59%。在此基础上，假如PDB销售额排名前100的品种中的化学药全部一次性进行带量采购，假设价格下降59%，量上升15%，那么由此带来的药品销售额下降的规模为383亿元，2018年PDB样本医院药品总销售额为2284亿元，因此，带量采购对整体药品销售额的影响为-16.75%。  对于带量采购对流通行业的收入端的影响，我们认为：（1）时间维度上分批进行，每年影响有限；根据上文测算，考虑到带量采购是分批进行，假设总共分2-3批进行，那么每批带量采购的实施对医药流通企业收入规模的影响为5.6-8.4%。假如每批带量采购的实施时间并没有恰好在1月1日，那么这批带量采购的影响将分布到两年内，那么这批带量采购的影响将平均分布到2020年和2021年，也就是说这批带量采购对每年医药流通企业收入的影响仅有2.8-4.2%；（2）价格的下降带来用量的提升，弥补价格下跌；（3）竞争格局上集中度快速提升，龙头进一步受益。 情形 核心假设 2018年 销 售额（亿元） 带 量 采购 后销 售额规模（亿元） 2018年 样 本 医 院总 销 售 额 （ 亿 元 ） 带量采购带来的市场规模减少占总市场规模的比例 乐观情形 销售额排名前100的药品中的化学药全部进行带量采购；价格下降幅度50%，销量增速提高15% 1055 764 2284 12.72% 中性情形 销售额排名前100的药品中的化学药全部进行带量采购；价格下降幅度60%，销量增速提高15% 1055 673 2284 16.75% 悲观情形 销售额排名前100的 药品中的化学药全部进行带量采购；价格下降幅度70%，销量增速提高15% 1055 581 2284 20.8% 极端悲观情形 销售额排名前500的药品中的化学药全部进行带量采购；价格下降幅度60%，销量增速提高15% 2014 1339 2284 29.5% 表1：带量采购对药品市场规模的影响测算结果（更新版） 数据来源：PDB，安信证券研究中心测算 22790369/43348/20191011 16:35证券研究报告 1.2 收入端变化之二：带量采购加速集中度提升  带量采购系国家主导谈判，对配送企业的资金能力、目标医院覆盖率、配送时间及配送点位等提出具体要求，由于要求较高，生产企业大多会选择区域龙头/全国性龙头进行配送。以上海为例，根据补充文件披露，指定配送企业应符合以下条件：（1）指定配送企业2017年配送药品范围覆盖本市所有区；（2）指定配送企业具备24小时内向全市医保定点医疗机构配送中选药品的能力和条件。  根据目前已公布的中标配送企业结果来看（见附件），配送企业集中度提升明显。上海地区来看，落实”4+7”城市药品集采要求遵循一个中标品种仅委托一家药品配送企业负责配送的原则，公布的25个品规中，国药控股拿到13个，上药12个。而北京地区采取多家配送原则，目前北京公布的40个品规中，国药股份拿到35个品规，华润27个，上药26个。 图2：上海地区带量采购品种配送企业竞争格局 数据来源：政府官网、安信证券研究中心 13 12 国药控股 上海医药 数据来源：政府官网、安信证券研究中心 图3：北京地区带量采购品种配送企业竞争格局 2 2 35 27 18 9 9 26 3 4 爱心亦嘉 北京凯博通 国药股份