锌季报：锌炼厂开工率接近饱和，四季度供应缺口或缩窄

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 研究院 有色金属组 研究员 李苏横 0755-23614607  lisuheng@htfc.com 从业资格号：F3027812 投资咨询号：Z0014051 相关研究： 锌锭供给量或明显攀升，下游钢厂承压主动去库 2019-05-06 关注锌锭供给瓶颈突破时间节点 2019-03-04 华泰期货|锌季报 2019-09-28 锌炼厂开工率接近饱和，四季度供应缺口或缩窄 锌：主线逻辑 1.锌冶炼厂产能利用率接近峰值2.矿石维持过剩3.下游需求仍显悲观摘要： （1）根据当前锌矿加工费和锌价，可测算炼厂加工利润已经远远超出近 5 年锌锭加工利润，根据调研，随着供给瓶颈逐渐突破，在高利润模式下锌冶炼企业加速复产，根据复产进程，当前锌冶炼厂基本上产能利用率已经接近峰值。 （2）四季度锌产量预计维持小幅增长，8 月份以后检修企业大多恢复生产，此前减产炼厂产能利用率逐渐饱和，预计四季度全国产量可上升到 50 万吨以上，而现货库存上预计可能达到 20 万吨左右，未来锌市场压力较大。 （3）镀锌社会库存维持高位，镀锌去库压力仍然较大。冷镀价差持续扩大，主因是冷轧供大于求矛盾日益凸显，冷轧价格相对镀锌下跌速度更快，因此钢厂对后市预期较为悲观，出货意愿较强，因此镀锌钢厂库存下滑速度明显快于镀锌社会库存。 综上，目前冶炼厂开工率逐渐接近饱和，锌锭开启累库存趋势，同时镀锌社会库存维持高位，钢厂开工率恢复不及去年同期，预计四季度供需缺口将有所收窄，预计今年较去年供应缺口将有所收窄，全年锌锭将处于供需平衡状态。 策略： 单边：谨慎看空，逢反弹择机空头配置。 套利：观望。 风险点：基建需求超预期反弹，冶炼厂投产不及预期。 华泰期货|锌季报2019-09-282 / 12 锌冶炼厂产能利用率接近峰值 高利润模式下锌冶炼企业产能利用率接近饱和 根据当前锌矿加工费和锌价，可测算炼厂加工利润已经远远超出近 5 年锌锭加工利润，根据调研，随着供给瓶颈逐渐突破，在高利润模式下锌冶炼企业加速复产，根据复产进程，当前锌冶炼厂基本上产能利用率已经接近峰值，预计四季度锌锭产量将维持高位。 图 1：中国锌冶炼厂加工利润 单位：元/吨 图 2：中国精炼锌产量 单位：万吨 数据来源：Wind SMM 华泰期货研究院 数据来源：Wind SMM 华泰期货研究院 锌冶炼企业检修&复产进程 四季度锌产量预计维持增长趋势，9 月份检修企业大多恢复生产，此前减产炼厂产能利用率逐渐饱和，预计四季度全国产量可上升到 50 万吨以上，而现货库存上预计可能达到 20万吨左右，未来锌市场压力较大。 根据机构统计，2019 年 9 月冶炼厂产能利用率为 84%左右，增量主要是兴安铜锌，减量主要是西矿和东岭以及中金岭南。 -500050010001500200025003000051015202530352014/042015/042016/042017/042018/042019/04锌锭社会库存（左轴，万吨）锌冶炼加工利润（右轴，元/吨）3035404550551月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月中国5年范围精炼锌产量2019201820175年均值华泰期货|锌季报 2019-09-28 3 / 12 表格 1：中国锌冶炼企业减产及预计复工时间 冶炼厂 月减产量（吨） 复工开始时间 复产进程推演 汉中 20000 2019.4 2018 年 9 月中旬，因渣料问题产能停滞60%，4 月 10 日开始复产产线，7 月份月产达 1.8 万吨 株冶 15000 2019.1 2018 年 11 月起，新旧厂置换开始，锌锭产能衔接暂未契合，当前已满产，目前日产锌 600-700 吨 豫光 8000 2019.7 检修结束 罗平 3000 2019.3 正常 驰宏 9000 2019.9 2019.3-2019.9 ，永昌和会泽以及呼伦贝尔依次检修，预计影响产量 3.5 万吨，4 月影响产量 9000 吨。目前检修已结束 葫芦岛 4000 2019.6 铅锌系统轮检，产量影响不大 轩华 4000 2018.11 已达产 东岭 7000 2018.12 已达产 太丰 5000 2019.3 不稳定 三立 5000 2019.2 已达产 厂坝有色 8000 时间待定 5 月 27 日因安全事故停产，预估产量影响8000 吨，尚未复产 铜陵有色 3000-4000 2019.7 恢复正常 陕西商洛 4000 2019.7 6 月 25 开始检修，15-20 天 赤峰中色锌业 10000 2019.8 7.10-8.20，实际检修 20 天，影响 1 万 兴安铜锌 7000 2019.9 已复产 巴尔卓彦紫金 2019.10 正常 数据来源：华泰期货研究院 国内进口锌窗口打开尚需时日 从两市供给端来看，国内供应将且已经恢复至较高水平，向库存累增的转化仅是时间问题，伦敦方面，LME 现货由升水再度抬升，海外库存维持低迷，但当前看国内市场预计优先达成供需平衡，因此预计四季度锌锭进口量难以出现明显增长。 华泰期货|锌季报 2019-09-28 4 / 12 图 3：精炼锌沪伦比 单位：元/吨 图 4：精炼锌进口量 单位：吨 数据来源：Wind SMM 华泰期货研究院 数据来源：海关总署 华泰期货研究院 图 5：LME 锌升贴水(0-3) 单位：美元/吨 图 6：锌上海保税区库存 单位：万吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind Mymetal 华泰期货研究院 矿石维持过剩 锌矿加工费大幅抬升的时间周期是由去年 6 月底开始至 8 月中旬，随后再度维持小幅增加的趋势。去年加工费的上调主要原因之一是由于锌冶炼企业利润一度收缩甚至面临亏损，含二八分成的综合加工费触及炼厂生产成本线，冶炼厂减产预期增强，因此 6-8 月冶炼厂开工意愿较弱，锌冶炼厂仍维持较多检修，锌矿需求量有所下滑。去年 9- 10 月冶炼厂检修在逐渐减少，锌矿需求逐渐恢复，加工费仍在上调，高于去年同期水平，因此可以反应锌矿实质上供应在趋于增加。而今年随着锌矿的释放，冶炼厂需求恢复，TC 仍在上行，7.07.58.08.59.09.5-3000-2000-100001000200030002015/042016/042017/042018/042019/04锌三月进口盈亏（15:00）（左轴，元/吨)锌进口比值（右轴）锌三月比值（右轴）03000060000900001200001500001月2