星网锐捷-002396-华为桌面云战略合作，开启商业PC全面替换

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 华为桌面云战略合作，开启商业 PC 全面替换 ■国内领先的 ICT 解决方案提供商，桌面云带来成长新机遇：公司凭借旗下锐捷网络、升腾资讯、星网视易、四创软件和德明通讯提供企业级网络解决方案、瘦客户机解决方案和桌面云、视频信息应用、通讯设备产品等。2019 年上半年，网络设备、网络终端、通讯产品和视频信息应用收入占比依次为 47.38%、17.31%、19.24%和 2.62%。受益于5G+AI+IoT，桌面云成长空间已打开。根据前瞻产业研究院的数据，2015 年我国桌面云的市场规模为 15.9 亿元，预计 2022 年有望达到 25.8亿元。公司旗下控股子公司锐捷网络和全资子公司升腾资讯分别卡位VDI（基于 ARM 架构）和传统桌面云（基于 X86 架构），位列行业第一。 ■锐捷网络，网络设备稳增长，桌面云终端新龙头：锐捷网络是公司控股子公司（股权占比 51%），主要经营网络设备和桌面云业务。根据 IDC报告，锐捷网络企业级 WLAN、企业级以太网交换机和路由器 router分别在中国市场排名第三、第四和第五。2018 年锐捷网络发布25G/100G 数据中心产品解决方案，在阿里、腾讯等互联网企业实现规模商用，无线产品以最大份额中标全国首批动车组 Wi-Fi 设备项目。同时，锐捷网络在桌面云领域持续发力，推出桌面云系统和解决方案。根据 IDC 发布的《2018 年中国企业级终端 VDI 市场跟踪报告》，锐捷网络市场份额位居第一。根据计世资讯发布的《2016-2017 年中国云课堂（虚拟化计算机教室）解决方案市场研究报告》，锐捷网络以 75.7%的份额位居第一。2019 年 8 月，锐捷网络正式推出办公桌面云解决方案，旨在全面替代商业 PC。 ■升腾资讯，瘦客户机龙头，携手华为成为 PC 国产化受益者：升腾资讯为公司全资子公司，主要经营桌面云、智慧营业厅解决方案和云支付三大业务，具有全系列桌面云产品，包括云方案、云终端、云服务器、存储器和交换机。公司是传统瘦客户机龙头供应商，市占率位列行业第一，在金融和政教领域具有显著优势。在 2019 年 9 月 18 日举办的华为全连接大会上，升腾资讯发布和展示基于华为鲲鹏的全场景桌面云方案，具体包括云电脑、云应用和桌面云不同程度的云化产品，全面满足党政办公、政务大厅和公安等各类场景办公需求。未来，在国产化大背景下，升腾资讯与华为深度合作，绑定核心行业合作伙伴，未来有望持续快速发展。 deTable_Tit le 2019 年 09 月 23 日 星网锐捷（002396.SZ） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 通信终端及配件 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 42.70 元 股价（2019-09-23） 33.21 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 19,370.74 流通市值（百万元） 18,622.19 总股本（百万股） 583.28 流通股本（百万股） 560.74 12 个月价格区间 14.23/33.21 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 20.52 42.72 76.03 绝对收益 27.44 52.66 87.37 夏庐生 分析师SAC 执业证书编号：S1450517020003 xials@essence.com.cn 021-35082732 彭虎 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517120001 penghu@essence.com.cn 杨臻 分析师SAC 执业证书编号：S1450518080005 yangzhen@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 -20%-5%10%25%40%55%70%85%2018-092019-012019-05星网锐捷 通信终端及配件 中小板指 22626897/43348/20190924 13:57 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：我们预计公司 2019 年~2021 年收入分别为 108.21 亿元（+18.5%）、137.75 亿元（+27.3%）、173.57 亿元（+26.0%），净利润分别为 7.13 亿元（+22.7%）、9.28 亿元（+30.0%）、12.10 亿元（+30.4%），对应 EPS 分别 1.22 元、1.59 元、2.07 元，对应 PE 分别为 27 倍、21 倍、16 倍。参考行业可比公司 2019 年平均估值水平，我们给予公司 2019年动态 PE 35 倍的合理估值，6 个月目标价为 42.70 元，给予“买入-A”投资评级。 ■风险提示：桌面云市场需求不及预期；企业网络设备增长不及预期 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 7,705.1 9,131.6 10,820.9 13,775.0 17,356.5 净利润 472.3 581.3 713.4 927.8 1,209.8 每股收益(元) 0.81 1.00 1.22 1.59 2.07 每股净资产(元) 5.49 6.31 7.24 8.66 10.43 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 41.0 33.3 27.2 20.9 16.0 市净率(倍) 6.1 5.3 4.6 3.8 3.2 净利润率 6.1% 6.4% 6.6% 6.7% 7.0% 净资产收益率 14.8% 15.8% 16.9% 18.4% 19.9% 股息收益率 0.5% 0.3% 0.6% 0.7% 0.9% ROIC 43.2% 46.2% 44.7% 55.9% 61.5% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 22626897/43348/20190924 13:57 3 公司深度分析/星网锐捷 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 国内领先 ICT 解决方案提供商，桌面云带来成长新机遇 ..................................................... 5 1.1. 福建省国资委控股，关键子公司业绩贡献显著........................................................... 6 1.2. 营收稳步增长，发展势头良好 ................................................................................... 6 2. 桌面云起飞，行业龙头“端+云”全布局................................................................................ 7 2.1. 云终端：PC 市场逐渐萎缩，瘦客户机销量稳