固定收益专题：对比历史低点，有哪些转债的结构性机会

1 固收研究 固定收益专题 证 券 研 究 报 告 对比历史低点，有哪些转债的结构性机会 投资要点： ➢ 近期转债市场见底反弹，后续或将迎来估值修复，我们通过复盘当下与历史两次破债底率较高的时间区间，总结转债估值结构、资金结构等方面的异同，挖掘本轮估值修复起点中性价比最高的机会。 ➢ 当下水平横向对标：本轮低点区间的估值水平和20年12月与21年5月时接近。与21年2月8日的底部位置相比较，100-120转换价值区间的中位数价格相差约3元，60-70转换价值区间的中位数价格相差约12元。 ➢ 跌幅横向对比：本轮跌破债底比例较高受债底上升的影响较大，价格跌破90元的比例与前几轮仍有距离。18年与21年转债市场调整时，债底平均约在89-91元，而最近债底平均约在103元。 ➢ 平价结构拆解：当下的转债平价结构与2018年转债市场调整时的平价结构相似，股平债占比约为1：4：5。对跌破债底转债的结构进行拆解，可以看到目前平价结构也与18年相似，同时平衡、股性转债比例与平均转换价值均上升，或因债底上升更多样本纳入导致；债性转债则可能主要反映了正股市场的调整而处于低位。 ➢ 溢价率“甜点区”：当前股性转债转股溢价率与对标日接近，平衡、债性转债溢价率仍远高于过去市场调整时点值。 ➢ 资金势力拆解：相较上两轮市场调整时，本轮市场调整时公募基金的影响力显著增强，自然人与一般机构撤出明显。根据深交所披露，较21年2月，24年7月来自公募的资金显著增加，从25%跃升至31%；与此相对的，个人投资者的参与度相较上两轮市场调整则从22%下降到17%。 ➢ 今年资金变动趋势：24年1-7月，保险机构连续增资转债，公私募与自然人呈现先减后增的状态。 ➢ 风险提示：市场风险超预期，政策边际变化，统计误差风险。 固定收益固定收益固定收益专题专题专题 2024 年 9 月 4 日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 徐亮 执业证书编号： S0210524040003 邮箱： xl30484@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter 分析师: 林浩睿 执业证书编号： S0210524070001 邮箱： lhr30501@hfzq.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1.《区域金融机构价值挖掘系列·湖南篇（上）》 2024.8.29 2.《如何构建可比产业债的转债信用分析模型》 2024.8.26 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益专题 正文目录 1 前言：对标历史极端时点，转债底部机会挖掘 ................................. 1 2 我们可以对标哪些时点？ .................................................. 1 3 跌破债底转债的价格结构 .................................................. 2 3 转债价格结构拆解 ........................................................ 3 4 资金来源拆解 ............................................................ 5 5 风险提示 ................................................................ 7 图表目录 图表 1：在市转债跌破债底比例走势（纯债溢价率为负） .............................................. 1 图表 2：各转换价值区间价格中位数走势（元） ............................................................. 2 图表 3：跌破债底转债的价格结构对比 ............................................................................ 2 图表 4：平均纯债价值/债底走势（元） ......................................................................... 2 图表 5：在市转债跌破 90 元比例 .................................................................................... 3 图表 6：在市转债平价结构 .............................................................................................. 3 图表 7：目前股性转债行业分布 ....................................................................................... 3 图表 8：跌破债底转债平价结构 ....................................................................................... 4 图表 9：跌破债底转债各平价区间内平均转换价值 ......................................................... 4 图表 10：各平价区间平均转股溢价率 ............................................................................. 4 图表 11：各价格区间平均转股溢价率 ............................................................................. 4 图表 12：平均平价（按平价结构分） ............................................................................. 4 图表 13：深交所可转债持有人结构（市值） ........................................