宏观月报（2018年2月）：春节错位影响指标波动，投资生产整体平稳运行

宏观月报 交通银行金融研究中心(BFRC) —1— 春节错位影响指标波动 投资生产整体平稳运行 2018 年 2 月·宏观月报 2018 年 2 月 27 日 ● CPI 上升，PPI 继续下降。春节错位导致 CPI 同比走高在 2.4%左右，肉类价格不同幅度上涨，食品价格环比可能明显上涨。近期工业产品价格有升有降，整体环比下跌，PPI 可能出现近 8 个月的首次环比下降，同比涨幅降至 3.5%左右。● 出口增速略有下滑，贸易顺差转负。2 月波罗的海干散货指数和原油运输指数均有所减弱，1 月出口经理人指数有明显下滑，加上春节假日因素，预计出口同比增长 8%。当前国内需求旺盛，国际市场主要原材料价格延续上涨势头，2 月国际大宗商品价格指数均值较 1月有所提升，预计 2 月进口同比增长 18%，贸易顺差约-248 亿美元。 ● 投资增速平稳，年初消费增速放缓。近期钢材价格基本保持平稳，但部分钢材价格在春节后一周有所上涨。全国水泥综合价格指数下降，受到春节生产淡季的影响较为明显。预计 1-2 月固定资产投资累计增长 7.2%，基本保持平稳。春节期间旅游、零售和餐饮增长弱于去年，乘用车消费不理想。预计消费增速为 9.1%。● 工业生产运行平稳，PMI 略有下降。工业企业利润显著增长有助于生产加快。受到季节因素和环保限产影响，粗钢和铁精粉产量下降。轻纺工业运行相对较好，南华工业品指数先跌后涨。工业增加值增长 6.2%左右。新订单指数、新出口订单指数和在手订单指数都有下降，建筑业生产淡季，制造业 PMI 和非制造业 PMI 可能季节性下降至 51.2%和 54.8%。● 信贷增量受假期影响较大，节后市场利率基本稳定。2 月信贷受春节假期因素影响较大，环比大幅回落，但增速稳定。而财政存款下放等因素可能导致 M2 增速稳中有升。节后市场流动性压力基本可控，MPA 运行 1 年多后季末考核压力也较去年同期有所缓和。● 人民币汇率保持震荡，外汇占款维持在 0 附近。欧元区 PMI 数据低于预期，欧央行对美元疲软和欧元过快上涨担忧上升。市场对美联储 3 月加息预期较强，美元或将保持当前的权衡纠结状态。人民币对美元汇率可能呈窄幅波动走势。企业结售汇操作更趋理性，跨境资金流动整体趋于稳定，预计 2 月外汇占款仍可能维持在 0 附近。交通银行金融研究中心 (BFRC) 研究团队： 连 平（首席经济学家） 周昆平（首席研究员） 仇高擎（首席研究员） 唐建伟（首席宏观分析师） 鄂永健（首席金融分析师） 刘学智（高级研究员） 陈 冀（高级研究员） 刘 健（高级研究员） 何 飞（高级研究员） 联系方式： 021-32169999 交银研究在线微信公众 宏观研究•宏观月报（2018 年 2 月） 交通银行金融研究中心(BFRC) 宏观月报 交通银行金融研究中心(BFRC) —2— 正 文 1. CPI 上升，PPI 继续下降春节错位导致 CPI 同比走高。2018 年 2 月份是春节，由于春节期间所有生活必需品供应充足，价格总体平稳。分品种来看，粮食价格保持稳定，食用油价格基本平稳，肉类价格不同幅度上涨，蔬菜价格有所上涨，30 种蔬菜平均批发价格比节前上涨 3.7%。根据以上分析，预计本月食品价格环比将明显上涨，预计上涨 3个百分点左右。非食品价格方面，由于春节期间非食品价格一般也会有所上涨，但2 月份国内成品油价有一次小幅下调。综合来看，预计本月非食品价格同比涨幅与上月相比可能小幅回升至 2.2%。本月翘尾因素为 0.97%，比上月回升 0.16 个百分点。同时考虑到去年 2 月份的 CPI 同比是去年全年最低点，低基数可能导致今年 2月份 CPI 同比涨幅明显走高。综合以上因素， 预计 2018 年 2 月份 CPI 同比涨幅可能突破 2%，初步判断在 2.３-2.5%左右，取中值为 2.4%，涨幅相比上月有明显回升。 虽然2月份CPI同比明显走高，但主要是春节错位因素导致的低基数效应所致，市场供求等因素并没有发生明显变化。我们预计 2 月份的 2.4％左右的 CPI 同比很可能就是 2018 年内物价的高点。我们维持此前有关 2018 年物价仍将温和运行，通货膨胀卷土重来的可能性很小的判断。预计 2018 年 CPI 同比全年平均在 2%左右，虽然同比涨幅高于 2017 年的 1.6%，但仍将明显低于 3%的政策目标，更谈不上是高通胀。2018 年物价不会成为经济运行中的主要问题，不会是货币政策需要重点关注的目标，更不会成为制约政策操作的重要因素。而物价运行整体温和，一方面为经济由高增速向高质量发展转变提供了较好的环境，也为宏观政策操作留下灵活空间。 PPI 涨幅继续回落。PPI 已经连续 3 个月下降，2 月同比涨幅可能继续回落。2月工业产品价格有升有降，上涨和下跌的幅度都较明显，整体环比下跌。根据已公布的周频生产资料价格走势看，2 月能源类产品价格上涨，有色金属、化工产品、橡胶产品价格下跌。对流通领域主要生产资料价格初步测算，有 36%的产品价格上升，52%下降，12%基本持平，价格下降的种类超过半数。经过对 9 大类生产资料价格测算，石油天然气、黑色金属价格上涨，涨幅分别为 0.3%、0.6%；非金属建材、化工产品、农产品、煤炭、有色金属价格环比下降明显，降幅都低于-1%；农业生产资料、林产品价格环比基本平稳。预计今年 2 月 PPI 环比回落，可能是近 8 个月的首次环比下降，幅度在-0.5%到 0%之间。去年 2 月 PPI 环比 0.6%，可能大幅高于宏观月报 交通银行金融研究中心(BFRC) —3— 今年同期涨幅。今年 2 月 PPI 翘尾因素为 3.5%，比上个月下降了 0.7%，影响 PPI同比涨幅收窄。综合判断，预计 2 月 PPI 同比涨幅在 3.3%到 3.7%之间，取中值为3.5%，延续下跌趋势。 PPI 中新涨价因素已经明显回落，今年影响 PPI 走势的主要是翘尾因素。由于今年 PPI 呈前高后低态势，因此 PPI 涨幅整体下降的可能性较大。但考虑去产能工作持续推进，环保限产力度加大，钢铁、水泥等去产能力度较大的工业行业产品价格短期不会明显回落，对产品价格形成支撑，PPI 涨势可能维持，出现同比负增长的可能性很小。 图 1 CPI 翘尾因素及同比走势 图 2 PPI 翘尾因素及同比走势 数据来源：WIND，交行金研中心 数据来源：WIND，交行金研中心 2.出口增速放缓，贸易顺差转负 2 月出口增速略有下滑。全球经济增速保持良好，外需整体环境较好。2017年四季度及全年美国分别实现 2.5%和 2.3%的经济增长，相比 2016 年同期均出现大幅提升。本月美联储公布的会议纪要显示，多位与会者上调了近期经济增长预期。这些都表明美国经济有望继续保持良好势头。2017 年四季度欧元区经济增速为 2.7%（季调），虽比三季度回落 0.1 个百分点，但仍为近几年高点。2 月欧元区制造业PMI 数据继续下行至 58.5%，虽不及 2017 年四季度，但相比 2017 年同期依然保持较高水平。本月欧洲央行最新会议纪要表示，经济扩张幅度可能增强。当然，从波罗的海干散货指数和