精耕细作，砥砺稳进

公司研究公司首次覆盖证券研究报告文化用品2024 年 08 月 23 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明晨光股份（603899.SH）精耕细作，砥砺稳进投资要点：传统核心渠道与产品精进，聚焦产品力和零售服务能力。公司传统核心业务持续保持行业龙头地位，1Q24 传统核心收入同比+11.7%、营收占比 39.5%，其中晨光科技同比+33%、晨光科技占传统核心比例为 11%。渠道端，据欧睿，目前行业渠道结构仍以线下为主，商超、线下门店、电商占比分别约 30%、46%、23%。近年来，线下公司聚焦重点终端、单店提质、有效单品上柜、数字化工具等举措挖掘增量，调整新品的全年规划和上新节奏由 2 次到 4 次；线上红利积极拥抱，直营+分销、多店铺+旗舰店、多平台运营推进。产品端，公司书写工具市占率维持领先，聚焦经典产品挖潜，盘活终端销售；学生文具、办公文具在剔除办公直销以外的营收占比总体呈提升趋势、23 年达 70%，新品开发减量提质，提高单款上柜率和销售贡献，并推动爆款打造。反映在经营数据层面，公司四类产品毛利率多年保持稳中有升，产品的价值提升逻辑由早期的外观创新，逐步向聚焦使用痛点的功能创新升级。科力普、零售大店渐入佳境，盈利潜力逐步释放。新业务经过多年聚焦发展，营收占比已过半，盈利能力亦逐步释放。科力普 2023 年营收规模达 133 亿元，净利率达 3%。在对已有客户持续深挖、积极开拓新客户之下有望保持较快增长；在营收增长下规模效应持续扩大。同时，科力普服务能力持续优化，7 大区域配送中心与智能化总仓有效保证订单满足的时效性与准确性；数字化交易系统与快速专业的系统对接，确保平台为客户持续提供降本增效的采购解决方案。零售大店 2023 年受益运营效能释放与线下消费场景复苏，实现营业收入 13.4亿元，同比增长 51%，且首次盈利。九木杂物社作为晨光品牌和产品升级的桥头堡，通过原创、IP 合作、精选授权等文创产品有效协同公司高端化进程。海外成长空间广阔，品牌出海战略加快推进。2023 年公司快速推进海外市场的发展，年内境外收入为 8.5 亿元，同比+21.6%，占总收入比重约 4%。公司海外市场主要为非洲及东南亚，目前公司书写工具在泰国市占率已位列第二、约 8.1%；且据欧睿，2023-2028 年东南亚主要国家、中东和非洲书写工具零售市场规模CAGR 预计均为 5%以上，高于其预测的未来中国市场增速，海外市场空间广阔。随着未来公司在海外的产品、品牌和渠道开发能力不断提高，有望为长期发展再添增量。盈利预测与投资建议我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 17.6 亿元 20.0 亿元、22.6亿元，增速分别为 15.0%、13.6%、13.5%，目前公司股价对应 24 年 PE为 14X，略低于可比公司平均值，考虑到公司作为细分行业龙头的稀缺性，目前估值对应 PE（TTM）分位数处于上市以来 0.06%分位数，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示经营管理风险，行业需求下降风险，办公直销行业竞争风险买入（首次评级）当前价格：25.80 元基本数据总股本/流通股本(百万股)923.83/923.83流通 A 股市值(百万元)23,834.77每股净资产(元)8.86资产负债率(%)39.58一年内最高/最低价(元)42.00/25.79一年内股价相对走势团队成员分析师： 李宏鹏(S0210524050017)lhp30568@hfzq.com.cn分析师： 李含稚(S0210524060005)lhz30597@hfzq.com.cn相关报告华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的重要声明公司首次覆盖 | 晨光股份财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）19,99623,35126,58930,45434,902增长率14%17%14%15%15%净利润（百万元）1,2821,5271,7561,9952,264增长率-16%19%15%14%13%EPS（元/股）1.391.651.902.162.45市盈率（P/E）18.615.613.611.910.5市净率（P/B）3.53.02.72.42.1数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的声明公司首次覆盖 | 晨光股份正文目录1传统核心业务：渠道与产品精耕细作，龙头优势领先......................................41.1线下渠道精耕细作，线上加速发展...................................................................... 41.2产品优势挖潜与爆品打造并进，共驱高质量增长.............................................. 62新业务：营收快速发展，盈利潜力逐步释放...................................................... 92.1科力普平台效应显现，规模与盈利提升.............................................................. 92.2零售大店：品牌与产品升级的桥头堡，潜力逐步凸显....................................102.3海外业务：蓄势待发，空间广阔.........................................................................123盈利预测与投资建议.............................................................................................143.1盈利预测.................................................................................................................143.2投资建议.................................................................................................................164风险提示.................................................................................................................17图表目录图表 1： 公司分业务营收结构.......................................................................................... 4图表 2： 公司分业务净利润结构测算...........................