商贸零售行业中期策略：从日本零售并购，看国内零售集中

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 08 月 24 日 行业研究●证券研究报告 商贸零售 行业中期策略 从日本零售并购，看国内零售集中 投资要点  行情回顾：前 7 月股市整体回升，纺服商贸仍处于历史低位：2018 年股市表现欠佳带来反弹空间。SW 食品饮料上涨 57%，跑赢大盘。另有休闲服务、商业贸易、纺织服装上涨 25%、12%、5%。目前，纺织服装、商业贸易、休闲服务、食品饮料市盈率分别约 18 倍、16 倍、31 倍、31 倍。前 7 月纺服、商贸、休服、食品板块中，310 家公司有 243 家公司实现了股价增长。 消费品零售市场平稳增长，线上高增速有所放缓：Q1、Q2 社零平稳增长，7 月社零增速放缓至 7.6%，国家统计局数据显示，剔除汽车品类消费后，7 月社零增长 8.8%，前 7 月社零增长 9.2%。线下零售平稳增长，7 月线下零售增速约 6.7%，较 4 月与 5 月有所提升。超市维持较高增速，其他业态增速上行。互联网用户量红利趋近尾声，7 月实物商品网上零售增长 17%，线上高增速略有放缓。 日本零售行业集中度提升：2002 年前后日本连锁店开始加速集中，主要源于日本2000年至2010年之间出现第二次并购潮。该次并购浪潮的宏观成因主要为（1）法规完善、鼓励并购；（2）经济制度出现变化；（3）宽松的金融环境。另有零售经营困境推动零售并购，企业逐步合并，推动零售企业集中度提升。2002 年至 2017 年，日本前 10 零售企业零售收入占全国零售比例由 10.8%提升至 16.2%。  典型日本零售龙头的路径：永旺集团持续并购助力多业态增长。Seven & i 内生增长为主，并购为辅，多业态共同发展。三越伊势丹展现了百货龙头的合并求存。我们发现，并购未能明显推动利润率增长，并购扩大规模提升竞争力。日本零售在 2002 年之后加速集中，主要源于（1）连续 3 年零售销售负增长，零售企业经营困难；（2）前十零售企业收入占比超过 10%，龙头具备并购实力；（3）政策经济环境变化，鼓励企业并购整合。最后，并购推升规模增长被二级市场投资者认可，并购及其预期将推动股价上行。 并购助力国内零售行业集中：长期来看，随着社零增速放缓，国内零售渠道增速放缓。电商冲击下，国内零售业经营利润率有所降低，综合零售业利润总额占营收比例已由 2008 年的 3.8%降至 2017 年的 3.0%。近年来零售集中度逐步提升，2010 年以来，零售十强占社零比率开始逐步攀升，已由 4.5%左右提升至 12.4%。国内零售集中度提升，一是线上高集中度推动，二是品牌集中助力，三是零售企业开始不断并购整合。 国内零售处于并购早期：国内零售前十销售占比已于 2017 年超 10%，零售龙头或开始具备行业整合能力。互联网巨头巨头阿里巴巴、腾讯及典型线下零售公司在 2017 年前后加速了并购扩张步伐。零售龙头具备全国性扩张条件，跨区域并购整合及扩张有望推动零售集中度较快提升。目前中国零售趋势与 2002 年至2006 年的日本存在差异，我们认为，虽然国内零售在电商推动下集中度加速提升，但是仍处于零售并购整合早期，随着经济、消费增速的逐步放缓，国内零售并购整合趋势将更加明显。投资评级 领先大市-B 维持 首选股票 评级 601933 永辉超市 买入-A 002697 红旗连锁 买入-B 603708 家家悦 增持-A 一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.09 -8.71 -18.06 绝对收益 -2.06 -2.40 -3.16 分析师 王冯 SAC 执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 商贸零售：拼多多：直面阿里竞争，关注平台品牌计划及品牌合作进展 2019-07-22 商贸零售：6 月社零增长 9.8%，增速较 5 月明显回升 2019-07-15 商贸零售：5 月社零增速回升，期待 Q2 起零售增速改善 2019-06-14 商贸零售：Q1 社零增速企稳回升，期待 Q2 消费持续回暖 2019-04-17 商贸零售：前 2 月社零增速与去年 Q4 持平，期待 Q2 零售增速回升 2019-03-14 -14%-9%-4%1%6%11%16%21%2018!-082018!-122019!-04商贸零售 沪深300 行业中期策略 http://www.huajinsc.cn/ 2 / 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分  建议关注标的：电商打破传统零售商品牌商的区域经销模式，国内仓储物流效率提升夯实零售跨区域扩张条件。零售龙头具备全国性扩张条件，跨区域并购整合及扩张有望推动零售集中度较快提升。建议关注电商龙头阿里巴巴，全国性、区域性超市龙头永辉超市、红旗连锁、家家悦。  风险提示：社会消费品零售增速逐步放缓；宏观事件影响消费者信心；超市市场份额或被电商市场切割；零售企业跨区域扩张或加剧行业竞争；互联网用户量红利或趋近尾声。 行业中期策略 http://www.huajinsc.cn/ 3 / 37 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、行情回顾 ............................................................................... 6 （一）前 7 月股市整体回升，纺服商贸仍处于历史低位 .......................................... 6 （二）消费品零售市场平稳增长，线上高增速有所放缓 .......................................... 7 二、日本零售行业集中度提升 .................................................................. 9 （一）日本零售少有增量，行业出现大量并购 .................................................. 9 （二）政策法规放松、行业经营困境推动并购潮 ................................................10 1.政策法规放松推动并购潮 ..............................................................10 2.零售经营困境推动并购潮 ..............................................................12 （三）并购助力日本头部零售企业市占率提升 .......................................