食品饮料行业日本调味品专题：味之素，跨界多元、持续进化的全球巨头

行业研究行业专题报告证券研究报告食品饮料2024 年 08 月 07 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明食品饮料日本调味品专题：味之素，跨界多元、持续进化的全球巨头投资要点：味精龙头的草创时期，科研成果商业化落地之旅（1908-1949 年）。味之素公司成立于 20 世纪初，前身系铃木制药企业，起初由企业家铃木与池田教授合作开启味精商业化之旅。尽管初期产品价格昂贵导致发展缓慢，但在世界第一次大战、国内经济快速发展的背景下，味精业务开始正常增长。伴随公司多轮降价、加强营销等，味精开始走进大众生活，同时公司营收也迎来爆发式增长。虽然战争打乱主业发展节奏，但公司在战后重建快速恢复，并推动公司治理机制改革，最终成功上市。风云激荡五十载，多元扩张成就调味&食品巨头（1949-1996 年）。相较于龟甲万卡位长坡厚雪的酱油赛道，公司上市后味精主业发展并非一帆风顺；例如 1950s 生产工艺落后、主业增长缓慢（味精增速大幅落后经济总量），1960s 年味精安全性舆论事件冲击（针对味精行业的挑战），1970s内食需求下滑等。期间，公司通过跨界多元化、切换增长逻辑，并在 1970s实现超额增长。然而，后市日元升值、泡沫经济破裂等压力导致公司一度陷入增长停滞，其中包括出口承压、多元化扩张路径失效；尤其在 90s 国内经济下行期，盲目多元化一度导致公司利润大幅下滑。对此，公司对内改革同时梳理国内业务、“去伪存真”，从品牌/产品出海转变为产能出海、业务本土化；为 21 世纪进化为全球巨头奠定基础。国际化、平台化成就全球龙头，优化业务提振盈利能力（1997-2008）。1997 年新领导上台后，公司围绕食品、氨基酸系列业务朝世界级龙头发展；期间，公司通过落实“数一数二”战略，做强优势业务板块；同时，海外销售额在上述主业支撑下快速增长，07 年在集团营收占比达 31.6%。同年公司总规模达 1.2 万亿日元，98-07 年 CAGR 达 4.6%，并成功跻身世界级食品龙头；但公司利润率显著落后其他龙头。对此，公司通过优化业务结构（海外食品等）、增强成本管控等改善盈利质量，但利润率表现仍低于预期，04 年税后利润率阶段性高点不过 4.18%，05-07 年持续下滑。海外食品引领规模增长，盈利周期持续向上跃迁（2009-2023）。2009-12年公司营收保持稳定，其中以亚洲为核心的海外市场持续增长，弥补国内市场下滑。以 13 年新会计准则为起点，公司在海外调味食品、医药健康等驱动下再次启动增长，23 年营收规模达 1.44 万亿（期间营收 CAGR 约4.23%，海外占比从 52%提升至 68%）。此外，公司在盈利端也实现超额增长，营业利润率跃迁至 10%-11%，较 09 年几乎翻番；主要系公司前期精耕主业、做到“数一数二”后，深挖高附加值领域（如调味食品健康化升级；医疗新技术、饲料氨基酸差异化等）、优化低效工厂等。最终基于规模、盈利等视角，公司成功进化为世界级食品企业。纵观公司百年历史，味之素基业长青的关键在：（1）多元化战略下积极求变、持续打造新增长曲线；公司从相关多元化开始、跨界多元化采取循序渐进，同时落实“数一数二”战略，通过培育优势大单品巩固、攫取新拓市场。（2）全球化战略下，公司从产品/品牌出海到产能出海、本土发展逐级而上；其中优势主业不断加码以新兴经济体为主的亚洲市场，同时通过并购多元化做大欧美等成熟市场。（3）聚焦调味食品与医疗健康主业，同时优化业务结构、经营质量，即高附加值战略，并促进公司 21 世纪质效双升、成就国际食品巨头。风险提示日本国内需求见顶，国际贸易政策风险，汇率风险，食品安全风险。强于大市（维持评级）一年内行业相对大盘走势团队成员分析师： 刘畅(S0210523050001)lc30103@hfzq.com.cn分析师： 童杰(S0210523050002)tj30105@hfzq.com.cn联系人： 周翔(S0210123070087)zx30222@hfzq.com.cn相关报告1、扩大内需提振消费，估值底部反弹可持续——2024.08.042 、 食 品 饮 料 周 观 点 更 新 (0722-0728) — —2024.07.283、酒类流通行业专题：空间广阔，潜力充足——2024.07.23华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明行业专题报告 | 食品饮料正文目录1 味精龙头的草创时期，科研成果商业化落地之旅（1908-1949 年）.................... 32 风云激荡五十载，多元扩张成就调味&食品巨头（1949-1996 年）.....................42.1 增长逻辑切换，调味复合化发展欣欣向荣（1950-1968 年）............................. 52.2 食品新业务崭露头角、跨界多元化带来超额增长（1969-1980 年）................. 82.3 国内多元化扩张乏力，下行期侵蚀利润（1981-1996）.....................................113 聚焦食品、医疗主业，全方位向全球巨头进化（1997 年-至今）...................... 153.1 国际化、平台化成就全球龙头，优化业务提振盈利能力（1997-2008 年）...153.2 海外食品引领增长，盈利周期持续向上跃迁（2009-2023）............................ 184 风险提示......................................................................................................................23图表目录图表 1： 味之素草创时期（1908-1949 年）的发展历程............................................4图表 2： 1913-1941 年公司营收规模及增速................................................................4图表 3： 1918-1937 年公司味精产量和出口量变化....................................................4图表 4： 1949-1996 年风云激荡五十载，轻舟已过万重山....................................... 5图表 5： 1956-1968 年公司营收规模及增速................................................................6图表 6： 1957-1968 年日本 GDP、公司味精业务增速.............................................. 6图表 7： 截至 1980 年，味之素多元化进程中的品类扩张树........................