中小盘增发并购专题：回购专题，A股迎史上最大回购潮，多维度寻找回购投资机会

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019 年 08 月 22 日 中小盘研究 回购专题：A 股迎史上最大回购潮，多维度寻找回购投资机会 ——中小盘增发并购专题 伐谋-中小盘增发并购专题 孙金钜（分析师） 任浪（分析师） 021-68866881 sunjinju@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010002 021-68865595-232 renlang@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010003  政策、市场、公司三位一体，A 股迎史上最大回购潮《公司法》修订、《回购股份实施细则》出台，对回购的资金来源、回购的规模和价格、回购的决策流程和实施期限、回购的适用情形和处臵方式等多方面进行了全面的完善和放松，明确支持上市公司积极实施股份回购。股份回购作为上市公司维稳股价的重要手段之一，主要在市场低位、公司价值被低估时推出。历史来看，2011 年以来推出的所有 840 例主动回购方案中有68.10%的公司在发布预案时的估值百分位处于上市以来的 20%以内。历史上的三波股份回购潮同样均发生在市场相对低位时，股份回购潮对于市场有一定的左侧指标作用。同时，上市公司对股份回购的认可度进一步提升，近年来越来越多相对盈利能力强的大公司纷纷推出回购方案，伪回购和蜻蜓点水式的回购占比大幅下降。政策支持、市场低位、公司认可，三位一体共同驱动 A 股迎来了史上最大的回购潮，2017 年 11 月至今累计回购规模已达 1197亿元。借鉴美国，2009-2017 年上市公司自身是美股市场上的最大买家，股份回购是美股近 10 年持续走牛的重要驱动力之一。  股份回购全流程均对股价有提振作用，预期的力量强于实际落地历史来看，股份回购推出多与员工持股计划或股权激励等相结合的方式，并且以中小市值公司推出的小规模回购为主。市场表现来看，股份回购的全流程均有显著的股价提振作用，并且在预案发布→股东大会通过的预期阶段市场表现强于股东大会通过→完成实施的实施阶段。预期阶段而言，低估值公司的大比例回购市场表现更佳。而在实施阶段，反而是实际回购金额低、回购股份数量占比小的公司表现更佳，主要是在预期阶段被市场看好的回购方案（低估值、大规模、大比例），股价容易快速上涨达到回购价格的上限，从而使得实际回购金额以及占预计回购金额上限的比例反而比较小。仅有回购价格上限的溢价率（回购价格上限代表公司认可的合理价格，溢价率则表示股价低估程度）在回购的全流程均具备显著正向作用，回购价格上限较预案日价格的溢价率越高，说明公司股价被市场低估越严重，回购全流程的市场表现均更好。因此，好的回购预案（低估值、大规模、大比例、高回购价格上限溢价率）以及由此带来好的市场预期（公司价值被严重低估、公司引导股价理性回归的力度大）对股价的提振作用要强于实际回购的落地实施。  2019 年回购规模将超千亿，多维度寻找优质回购标的2019 年 1-7 月 A 股整体市场已回购 681 亿元，同时目前仍有超千亿的股份回购方案以及持续新推出的股份回购预案尚待落地实施，叠加股份回购新规对于回购金额下限的限定，我们预计年内回购规模将超千亿。股份回购全流程均具备显著的股价提振作用，且预期的力量强于实际落地，我们建议从回购金额上限、回购上限对应股份数量占比、公司估值、回购价格上限溢价率等多维度寻找优质的回购标的。  风险提示：股份回购政策变动等。相关报告 《并购重组政策大松绑，并购和再融资市场都将受益回暖》2019-06-21 《并购、再融资试点新品种，定向可转债将迎大发展》2019-05-12 《股权激励步入发行高峰，力度大、业绩要求高股权激励效果佳》2019-04-01 《政策持续松绑，并购重组 2019 是机遇之年》2019-01-28 中小盘研究团队 2019-08-22 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 政策、市场、公司三位一体，A 股迎历史最大回购潮 ............................................................................................... 4 1.1、 《公司法》修订、回购细则出台，政策大力支持股份回购 ............................................................................ 4 1.2、 市场低位、公司认可度提升，A 股迎史最大回购潮 ........................................................................................ 7 1.3、 对比美国，股份回购是美股近十年持续走牛的核心驱动力之一 .................................................................... 8 2、 A 股股份回购全流程均对股价有显著的提振效果 ..................................................................................................... 10 2.1、 股份回购多与激励相结合，中小市值公司的小规模回购多 .......................................................................... 10 2.2、 A 股股份回购股价表现在预期阶段强于实施阶段 .......................................................................................... 12 2.3、 低估值公司的大比例股份回购更受市场青睐.................................................................................................. 13 3、 2019 年回购规模将超千亿，多维度寻找优质回购标的 ............................................................................................ 17 3.1、 回购预案高潮仍在，2019 年回购规模将超千亿 ............................................................................................. 17 3.2、 关注回购带来的投资机会，多维度寻找优质回购标的 .................................................................................. 18 4、 风险提示 ............................................