火锅行业产业链深度报告：投资好赛道，掘金万亿市场

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2019.08.20 投资好赛道，掘金万亿市场 ——火锅产业链深度报告 刘越男（分析师） 芦冠宇（分析师） 赵政（研究助理） 021-38677706 0755-23976385 021-38677588 liuyuenan@gtjas.com luguanyu@gtjas.com zhaozheng020321@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880517070005 S0880118060031 本报告导读： 产业链的打造是火锅企业竞争力的重要来源，本文详细分析火锅市场各产业链的投资价值。 摘要： [Table_Summary]  投资建议：火锅行业规模大、盈利能力佳且易于标准化；上游复合调味品渗透率提升空间大，商业模式成熟、龙头初现，给予行业增持评级。推荐海底捞（6869.HK）、呷哺呷哺(0520.HK)、颐海国际(1579.HK)。我们预计海底捞 2019-21 年 EPS 分别为 0.49/0.69/0.90 元，目标价为 34.02 元人民币/37.80 港元。预计呷哺呷哺 2019-21 年 EPS 分别为 0.51/0.60/0.70 元，目标价为 15.30 元人民币/17.00 港元。预计颐海国际公司 2019-21 年 EPS 分别为 0.72/1.00/1.28 元，目标价为48.51 元人民币/53.90 港元。均“增持”评级。  火锅行业：餐饮最佳赛道，龙头前途无量。①2018 年火锅行业市场规模 4814 亿元，海底捞作为龙头市占率仅 3.6%，其余市占率不足1%，空间巨大。预计未来行业以 10%增速发展，龙头市占率继续提高。②体验的标准化比口味更加重要，翻台率是影响火锅门店盈利能力的关键因素。③发展供应链是火锅企业生存和扩张的必由之路。  生鲜供应链：尚在培育期的万亿市场。①国外餐饮供应链发展成熟，中国餐饮供应链处于培育期。目前美菜网、快驴进货等互联网餐饮供应链公司发展势头较好。②2018 年生鲜市场交易规模将持续增长至1.91 万亿。③我国市场存在加价率高、损耗率大、一致性差的问题，有较高的区域壁垒。④第三方供应龙头产生仍需时日，火锅企业自建供应链是当前主要参与方。  火锅调味料：市场巨大，且易集中。①2018 年火锅调味料市场规模达 237 亿元。②由于有食品属性，集中度较高。2015 年，中国火锅调味料行业 CR5 为 29.7%。③龙头公司颐海国际、天味食品销售与产品并重，实现高速成长。速冻食品：业态成熟，盈利较弱。①2018 年行业规模为 175 亿元，行业渗透率仍显著低于海外。但受制于冷链配套等，速冻肉制品行业 CAGR 仅 3.25%，速冻鱼糜 4.55%。②目前市场参与者较多，产品相对同质化，费用较高，盈利一般。③只有供应链和渠道管理能力强的公司才能够胜出。  风险因素：进入壁垒低，火锅行业连锁化率提升进度可能较慢；下游分散可能会导致上游行业集中度发展进度低于预期；消费者口味变化；居民收入增速缓慢；食品安全问题等。 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级 餐饮行业 增持 [Table_Report] 相关报告 旅游业：《节日错位数据明显改善，全面复苏尚需宏观企稳》 2019.07.15 社会服务业：《看淡外部影响，精选优质标的》 2019.07.02 旅游业：《酒店估值三重境界：周期、价值、成长共振》 2019.06.13 旅游业：《底部或已出现，商旅继续降级》 2019.06.12 旅游业：《迎来低基数改善预期，估值回到底部》 2019.06.11 行业深度研究 社会服务业 股票研究 证券研究报告 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 60 目 录 1. 前言 ......................................................................................................... 6 2. 火锅行业：翻滚的大市场 ..................................................................... 7 2.1. 火锅市场仍在快速前进 .................................................................. 7 2.2. 原材料是火锅店主要成本 ............................................................ 10 2.3. 中小火锅店众多，对外部产业链供应较依赖 ............................ 13 2.4. 产业链的打造是火锅连锁化率提升的必由之路 ........................ 17 2.5. 单店与连锁是两种不同的生意模式 ............................................ 21 3. 餐饮供应链：火锅连锁品牌的必由之路 ........................................... 23 3.1. 餐饮供应链是餐饮连锁企业的核心 ............................................ 23 3.2. 火锅连锁企业选择自建供应链 .................................................... 24 3.2.1. 火锅供应链均为自建且模式较轻 ...................................... 24 3.2.2. 客观条件决定了大型火锅品牌需要自建供应链 .............. 26 3.3. 餐饮供应链：空间大、培育期长 ................................................ 27 3.3.1. 餐饮供应链潜在空间大 ...................................................... 27 3.3.2. 行业处于培育期 .................................................................. 29 4. 火锅调味料：相对下游更集中 ........................................................... 33 4.1. 市场成长空间大 ............................................................................ 33