制剂出海龙头，向全球领先的作物保护公司迈进

公司研究公司深度研究证券研究报告农药2024 年 06 月 17 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明润丰股份（301035.SZ）制剂出海龙头，向全球领先的作物保护公司迈进投资要点：农药制剂出海领军企业。公司是扎根中国本土的跨国作物保护公司，在全球90多个国家和地区开展农药制剂业务。公司作物保护产品出口额持续多年排名全国第一，出口国家主要包括巴西、阿根廷、澳大利亚等。公司海外销售模式多样，在全球不同国家和地区能够自建团队，因地制宜开展自有品牌或其他品牌产品销售。农药创制成本逐年增加，海外登记证获取难度加大，公司具备先发优势。近年来农药创制药所需的成本和时间投入较大且在逐年增加，跨国巨头基本已对新品种的开发形成垄断，各国已拥有各自的农药登记管理制度，为全球农药创制及销售构成较高壁垒。因此通过生产专利到期农药，凭借低成本优势抢占市场的仿制型农药企业迎来发展机遇，从各国登记政策来看，单个产品的登记费用持续上升，登记数据向高标准化、所需资料向繁杂化发展，农药企业在海外获得原药登记证的难度持续增加。公司已具备全球领先的农药产品登记能力，截至2023H1公司共拥有300多项中国国内登记，5400多项海外登记，先发优势显著。“快速市场进入平台”逐步完善，海外业务有望迎来高速增长。公司销售网络布局全球，已在拉美、亚太、非洲、欧洲区域多个国家设有子公司或代表处，并投资建设“快速市场进入平台”，计划于2025年-2029年完成对全球主要市场的“快速市场进入平台”的构建。当前公司采用农药产品传统出口模式与农药产品境外自主登记模式相结合的销售模式，两种模式能够实现有效协同。此外，公司专注人才建设，持续加大研发投入，将利用“轻架构、快速响应”优势，在各目标国自建团队，实现自有品牌TO C与TO B业务并举，公司海外业务有望迎来高速增长。盈利预测与投资建议：预测公司24-26年营业收入分别为118.50、128.30、145.90亿元，归母净利润分别为8.41，11.36和13.52亿元，对应EPS分别为3.02，4.08和4.85元，当前股价对应PE分别为16.0，11.9和10.0倍。公司依托海外登记证护城河，传统出口与境外自主登记结合，海外TOC与TO B业务并举，长期成长确定性强，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：农药行业景气不及预期的风险、农药进口国政策变化的风险、汇率波动风险、产能建设不及预期的风险、安全生产风险买入（首次评级）当前价格：48.41 元基本数据总股本/流通股本(百万股)278.66/89.35流通 A 股市值(百万元)4,325.20每股净资产(元)24.39资产负债率(%)52.81一年内最高/最低价(元)86.35/47.80一年内股价相对走势团队成员分析师： 张汪强(S0210523100002)zwq30327@hfzq.com.cn联系人： 韩锐贻(S0210122100073)HRY3950@hfzq.com.cn相关报告财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）14,46011,48511,85012,83014,590增长率48%-21%3%8%14%净利润（百万元）1,4137718411,1361,352增长率77%-45%9%35%19%EPS（元/股）5.072.773.024.084.85市盈率（P/E）9.517.516.011.910.0市净率（P/B）2.22.11.91.71.5数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司深度研究 | 润丰股份投资要件关键假设除草剂：当前大部分市场去库存已经基本结束，预计市场会持续回暖，旺季来临时采购商预计会在低价时加大采购，提高下游库存水平。公司依托海外登记证护城河，采用农药产品传统出口与境外自主登记相结合的销售模式，海外 TO C 与 TO B 业务并 举 ， 预 计 24/25/26 年 销 量 恢 复 增 长 ， 预 计 24-26 年 销 量 分 别 为250000/270000/310000 吨，成本端价格下降，自主登记以及 TO C 业务逐步发展，综合预计产品价格平稳，预计24-26年价格分别为3.40/3.40/3.40万元/吨，预计24-26年毛利率分别为 20.6%/21.2%/22.1%。我们区别于市场的观点市场认为公司 2022 年充分享受了农药景气，当前农药景气下行未见底，公司利润仍有触底过程。我们认为公司具备中国制造和快速响应优势，且北美地区去库已近尾声，当前虽是左侧但公司利润底部已现。市场认为公司业务全球布局较难跟踪，长期成长性存疑。我们认为虽然公司业务较难跟踪，短期内业绩波动会影响市场信心从而影响股价表现，但是公司依托海外登记先发优势，“快速市场进入平台”逐步完善，海外业务增长确定性强，短期波动正是中长期布局的好时机。股价上涨的催化因素农产品景气上行农药价格上涨超预期、海外 TO C 业务突破等盈利预测与投资建议预测公司 24-26 年营业收入分别为 118.50、128.30、145.90 亿元，归母净利润分别为 8.41，11.36 和 13.52 亿元，对应 EPS 分别为 3.02，4.08 和 4.85 元，当前股价对应 PE 分别为 16.0，11.9 和 10.0 倍。公司依托海外登记证护城河，采用农药产品传统出口与境外自主登记相结合的销售模式，海外 TO C 与 TO B 业务并举，中长期成长确定性强，首次覆盖给予“买入”评级。投资风险农药行业景气不及预期的风险、农药进口国政策变化的风险、汇率波动风险、产能建设不及预期的风险、安全生产风险华福证券华福证券诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的声明公司深度研究 | 润丰股份正文目录1 跨国作物保护龙头，全球营销网络完善...................................................................41.1 产品销售面向全球，营销网络布局完善................................................................51.2 公司整体经营稳健，盈利中枢稳步向上................................................................62 农药市场持续增长，创制成本逐年增加...................................................................72.1 作物保护市场长期稳定发展，农药产品受益刚需提升........................................72.2 创制成本逐年增加，非专利药市场份额提升........................................................92.3 全球实行农药登记管理制度，登记政策不断趋严..............................................113 构建“快速市场进入