云南白药(000538)重聚焦+提质效，百年老字号改革焕新生

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/中药 证券研究报告 云南白药（000538）公司季报点评 [Table_InvestInfo] 重聚焦+提质效，百年老字号改革焕新生 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 年报&2024 年一季报。2023 年公司实现营收 391.11 亿元，同比增长 7.19%，归母净利润 40.94 亿元，同比增长 36.41%，扣非归母净利润 37.64 亿元，同比增长 16.45%。2024 年一季度公司实现营收 107.74 亿元，同比增长 2.49%，归母净利润 17.02 亿元，同比增长 12.12%，扣非归母净利润 16.90 亿元，同比增长 20.51%。  点评：  聚焦主业，提质增效，药品事业群稳健增长。2023 年公司药品事业群实现收入 64.81 亿元，同比增长 8.16%，白药核心系列品种稳健增长，白药气雾剂收入超过 17 亿元，同比增长 15.27%，白药膏收入超过 9 亿元，白药胶囊收入超过 6 亿元。品牌中药较快增长，蒲地蓝消炎片与藿香正气水收入过亿元，同比增长近 16%与 124%，宫血宁胶囊收入同比增长 47%，气血康口服液收入2.31 亿元，同比增长 15%。我们认为药品业务是公司核心业务板块，公司将利用院外 OTC 渠道优势与品牌优势，推动药品事业群快速发展。  健康品事业群发掘存量潜力，积极拓展多元化渠道。2023 年公司健康品事业群实现稳健增长，实现营业收入 64.22 亿元，同比增长 6.50%。在口腔护理领域，云南白药牙膏国内市场份额达到 24.6%，持续保持市场第一。在防脱洗护领域，核心产品养元青加速成长，2023 年销售额突破 3 亿元，同比增长 36%，并在线上渠道实现快速增长。未来公司将持续聚焦口腔健康及洗护产品，通过多元化渠道拓展带动核心品种放量。  中药资源事业部稳健发展，维持药材供应战略地位优势。2023 年中药资源事业群实现对外收入 17.1 亿元，同比增长约 22%，其中三七中药材外销收入同比大幅增长 81%。有效保障公司战略品种供应与价格稳定，在中药材价格普涨的背景下，有效平抑公司投料药材价格上涨。我们认为公司中药资源事业群不断聚焦区域优势资源，保证公司供应前提下，打造持续领先的中药资源产业平台。  持续加大研发投入，短、中、长期战略清晰。公司布局四大研发中心，充分发挥中央研究院的中枢协调功能，整合、协调跨区域研发资源。公司科学规划短、中、长期研发项目，短期全力布局上市品种二次开发及快速药械开发，宫血宁胶囊二次开发项目、气血康口服液等项目取得阶段性进展；中期推进创新中药开发，深耕云南白药透皮贴剂制剂领域，并在创伤领域进行布局；长期聚焦创新药研发成果转化，聚焦优势独家品种，并以核药为中心进行多个创新药开发。我们认为公司制定不同时间周期的多层次研发战略目标，有望通过研发创新驱动未来长期可持续发展。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 36488 39111 43226 46333 49451 (+/-)YoY(%) 0.3% 7.2% 10.5% 7.2% 6.7% 净利润（百万元） 3001 4094 4678 5209 5734 (+/-)YoY(%) 7.0% 36.4% 14.3% 11.4% 10.1% 全面摊薄 EPS(元) 1.68 2.29 2.62 2.92 3.21 毛利率(%) 26.3% 26.5% 26.7% 26.8% 26.9% 净资产收益率(%) 7.8% 10.3% 11.5% 12.4% 13.3% 资料来源：公司年报（2022-2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·云南白药（000538）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  盈利预测：公司步入改革新阶段，聚焦主业、提质增效促发展。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 46.8 亿元、52.1 亿元、57.3 亿元，增速分别为14.3%、11.4%、10.1%，对应 EPS 为 2.62 元、2.92 元、3.21 元。公司拥有中药资源品代表性品牌，具备丰富创新产品矩阵，我们给予公司 2024 年 28X PE，目标价 73.36 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：中药材成本波动风险，药品集采影响加剧，核心产品放量不及预期。 公司研究·云南白药（000538）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 云南白药收入及成本分项 单位：百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总表 营业收入 36488.37 39111.29 43225.97 46332.61 49451.42 增速 0.31% 7.19% 10.52% 7.19% 6.73% 营业成本 26883.49 28744.52 31684.63 33915.47 36148.98 毛利率 26.32% 26.51% 26.70% 26.80% 26.90% 商业销售 收入 23645.42 25295.26 27065.92 28825.21 30554.72 增速 0.27% 6.98% 7.00% 6.50% 6.00% 成本 22172.83 23769.95 25441.97 27095.70 28721.44 毛利率 6.23% 6.03% 6.00% 6.00% 6.00% 工业销售 收入 12772.67 13740.56 16128.76 17470.61 18853.54 增速 0.55% 7.58% 17.38% 8.32% 7.92% 成本 4666.49 4913.62 5903.13 6411.72 6938.10 毛利率 63.47% 64.24% 63.40% 63.30% 63.20% 旅店饮食业 收入 13.24 14.43 17.31 20.77 24.93 增速 558.74% 8.95% 20.00% 20.00% 20.00% 技术服务收入 收入 6.63 10.74 11.82 13.00 14.30 增速 -25.01% 61.93% 10.00% 10.00% 10.00% 种植业 收入 1.59 1.44 2.15 3.02 3.92 增速 59.65% -9.78% 50.00% 40.00% 30.00% 资料来源：wind，公司 2022-2023 年报，H