欧央行降息在即，欧元为何越走越强？

请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 1 of 4 证 券 研 究 报 告 宏 观 研 究 报 告 海 外 宏 观 研 究 [Table_Title] 宏观研究报告 2024年6月4日 周浩 孙英超 +852 25097582 +852 2509 2603 Hao.zhou@gtjas.com.hk billy.sun@gtjas.com.hk [Table_Summary] 欧央行降息在即，欧元为何越走越强？ 欧央行降息在即，欧元汇率连续走强 数据来源：彭博,国泰君安国际  市场开始等待欧洲央行的降息，但与此同时，欧元却攀上数月来的高位。从与债券市场的互动来看，欧元的走强是合理的。这是因为，欧美的债券收益率之差迅速收窄，意味着市场开始减少对债券尤其是美债的空头押注，带来美债利率和美元的下行。  在美国这一端，在连续数个经济数据不及预期、尤其是 ISM 制造业指数表现疲弱后，10 年美债利率再度退守 4.4%。我们的经验法则再次起了作用，即当美国 10 年国债利率突破 4.5%，则美股就会存在一定的来自估值的压力，反言之，当 10 年美债利率从高位回落至 4.5%的下方，则股票市场就会有正面反馈。从近期的市场反馈来看，这样的规律仍然在起作用。  欧洲央行将在本周降息，此举会不会引发全球债券收益率的下行？从外汇市场的反馈来看，交易员对于欧洲央行的下一步行动似乎存在疑问，否则就不会将欧元汇率推高。但也正因为欧元汇率处于高位，因此一些相对偏鸽的信号以及经济数据不及预期，也会让市场出现反向交易。  未来值得关注的，仍然是美国经济数据。美国第一季度 GDP 数据中，有一个值得关注的点，是与基建和政府投资相关的数据出现减速，这似乎也表明美国的财政刺激效果开始减退。虽然对经济并不是一个完全正面的事情，但却有利于通胀降温，并为降息创造来自财政端的条件。  值得注意的是，最新公布的亚特兰大联储的 GDPNow 也一再下修对第二季度GDP 的预测，这似乎意味着短期之内美债利率大概率会下行。 1.051.061.071.081.091.1004-0104-0804-1504-2204-2905-0605-1305-2005-2706-03欧元兑美元汇率 P 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 2 of 4 宏观研究报告 [Table_Margin2] 宏 观 研 究 报 告 在连续数个经济数据不及预期、尤其是 ISM 制造业指数表现疲弱后，10年美债利率再度退守 4.4%。市场开始等待欧洲央行的降息，但与此同时，欧元却攀上数月来的高位。从与债券市场的互动来看，外汇市场的表现是合理的。这是因为，欧美的债券收益率之差迅速收窄，意味着市场开始减少对债券尤其是美债的空头押注，带来美债利率和美元的下行。 图 1：欧央行降息在即，欧元汇率连续走强 数据来源：彭博,国泰君安国际 我们的经验法则再次起了作用，即当美国 10 年国债利率突破 4.5%，则美股就会存在一定的来自估值的压力，反言之，当 10 年美债利率从高位回落至 4.5%的下方，则股票市场就会有正面反馈。从近期的市场反馈来看，这样的规律仍然在起作用。 在过去的几周中，10 年美债利率最高曾击破 4.6%，这也是让市场承压的主要来源。欧元区和日本的通胀均高于市场预期，这让市场担心未来的货币政策仍然易紧难松。近期美债的拍卖情况也弱于预期，这也让市场感受到了来自高利率的压力。 然而，美债利率在冲高后，却连续遭遇几个经济数据的打压。首先是美国第一季度 GDP 修正值数据中的核心 PCE 低于预期，随后公布的personal spending 数据也弱于预期。到了上周五晚间，芝加哥 PMI 数据大幅下挫至 35.4，创下 2022 年 11 月以来的最低点。这个数据一向波动较大，但数据大幅走低至少印证了近期数据中体现的经济和劳动力市场降温的迹象，因此也被市场 buy in。公布这份数据的 Market News International（MNI）对该数据给出的评论是 All signal, no noise!中文翻译可能更有意思：信号满格，没有噪音！ 针对美国第一季度 GDP 数据，有一个值得关注的点，是与基建和政府投资相关的数据出现减速，这似乎也表明美国的财政刺激效果开始减退。虽然对经济并不是一个完全正面的事情，但却有利于通胀降温，并为降息创造来自财政端的条件。值得注意的是，最新公布的亚特兰大联储的GDPNow 也一再下修对第二季度 GDP 的预测，这似乎意味着短期之内美债利率大概率会下行。 1.041.051.061.071.081.091.101.111.121.1314015016017018019020021022023-0723-0823-09 23-1023-11 23-1224-0124-02 24-0324-04 24-0524-0610年美债和Bund利差欧元兑美元汇率（右轴，倒序） P 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 3 of 4 宏观研究报告 [Table_Margin2] 宏 观 研 究 报 告 图 2：GDPNow预示美国经济放缓 数据来源：彭博,国泰君安国际 欧洲央行将在本周降息，此举会不会引发全球债券收益率的下行？从外汇市场的反馈来看，交易员对于欧洲央行的下一步行动似乎存在疑问，否则就不会将欧元汇率推高。但也正因为欧元汇率处于高位，因此一些相对偏鸽的信号以及经济数据不及预期，也会让市场出现反向交易。从这个角度而言，市场在确定经济的方向性逻辑时，仍然存在很多的交易和反向交易的机会。从这个角度而言，投资者永远有机会找到大山中的裂缝。 3.03.23.43.63.84.04.24.44.64.85.00123456GDPNow预测值10年美债收益率（右轴）%% P 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page 4 of 4 宏观研究报告 [Table_Margin2] 宏 观 研 究 报 告 个股评级标准 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数 评级区间:6 至 18 个月 评级 定义 买入 相对表现超过 15% 或公司、行业基本面展望良好 收集 相对表现 5%至 15% 或公司、行业基本面展望良好 中性 相对表现-5%至 5% 或公司、行业基本面展望中性 减持 相对表现-5%至-15% 或公司、行业基本面展望不理想 卖出 相对表现小于-15% 或公司、行业基本面展望不理想 行业评级标准 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数 评级区间:6 至 18 个月 评级 定义 跑赢大市 相对表现超过 5% 或行业基本面展望良好 中性 相对表现-5%至 5% 或行业基本面展望中性 跑输大市 相对表现小于-5% 或行业基本面展望不理想 利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。 (3) 国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上。 (4