教育行业全市场教育策略报告：最严禁补令下，k12公司缘何表现不一

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■写在前面：暨 2018 年最严禁补令发布已经一年多时间，好未来(TAL.N)、新东方（EDU.N）、精锐教育（ONE.N）分别公布 FY2020Q1、FY2019Q4 以及 FY2019Q3 财报（时间对应 0301-0531），且资本市场反响不一，我们对新东方、好未来以及精锐教育这三家公司进行具体分析，剖析最严禁补令下对于公司不同的影响。 ■自 2018 年以来 k12 教培迎来严监管，行业洗牌加速推进：根据民促法和最严“禁补令”要求，短期内师资成本提升、经营效率降低、扩张速度或将放缓，短期内或承压；然而长期来看，市场更加规范带来的是龙头机构的市场份额进一步提升。 ■k12 市场结构分散，2017 年 CR5 仅为 4.7%：以 2017 年收益计，k12课外辅导行业排名前 5 大巨头均已上市（新东方、好未来、学大教育、精锐教育、卓越教育），全国排名前 5 位的企业占 K12 课外教育市场的 4.7%，新东方、好未来两大龙头领衔占比可达到 3.1%；学大教育、精锐教育、卓越教育分别以 0.7%、0.6%、0.3%次之（Frost＆Sullivan）。在禁补令的洗牌关键节点，合规的压力推动行业进入深度调整期，我们将聚焦最新发布财报的三家公司进行分析。 ■行业监管阵痛作用，营收增速出现普遍放缓：强监管期，CR5 中的新 东 方、 好未 来 、精 锐教 育三 家 教育 头部 公司 公 布最 新财 报（0301-0531），我们对于三家公司进行具体分析，其中： 新东方：FY2019Q4 营收 8.429 亿美元（+20.2%）；净利润 4320 万美元（-33.5%）、调整后净利润 9510 万美元（+8.9%）。校区持续拓展，主要进行下沉市场扩张。第四季度新东方延续上季度的强劲势头，成功在经营利润率方面达成显著提升。好未来：FY2020Q1 净收入 7.028 亿美元（+27.6%），净亏损为 730万美元，出现上市以来首次亏损。公司连续 4 个季度的营收增速下滑，相对新东方的营收增速优势逐步缩小。公司重点强调多元化和“网校”建设，销售费用率 22.1%/+4.9pct，销售利润端承压明显。精锐教育：延续 2018Q4 以来 40%以上的营收增速，2019Q3 营收增速 32.6%，2019 前九月净收入同比增长 39.1%。公司收入保持快速增长主要系招生人数快速增长，精锐 VIP、至慧学堂、小小地球三大业务加快全国化布局。■横向比较下，K12 教培行业进入稳健增长通道，各大巨头业务侧重不同：好未来营收增速从之前 60%+下降至目前 30%左右的增速；新东方由 40%+的增速下滑至 20%左右增速；精锐教育增速放缓、且未Table_Tit le 2019 年 08 月 06 日 最严禁补令下， k12 公司缘何表现不一？——全市场教育策略报告 Table_BaseI nfo 策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Tabl e_Report相关报告 新三板日报（提交 IPO 上市辅导后，仁会生物完成 3.74亿元定增） 2019-08-03 获得中国首个生物类似药的创新医药企业——复宏汉霖拟登陆港股 2019-08-02 中外线上消费成为主流，宠物消费升级进行时 2019-08-01 新三板日报（新三板半年报披露将更细致 转板概念股先拔头筹） 2019-08-01 方向明确，步伐坚定—新三板上半年回顾&三季度策略 2019-07-31 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 来业绩指引放低。纵观三家公司，新东方主要重心仍在线下网点扩张，特别是三四线城市下沉市场快速扩张；整体上看 Non-GAAP 经营利润率继续回升、长期维持 17%；好未来重心主要在线上学而思网校的投入，进行营销获客费用。精锐教育处于快速扩张区间、覆盖城市由 2015财年的 14 个增加至 2019Q3 的 43 个，未来预计进入稳健增长区间。 ■风险提示：政策风险，行业增速不达预期 3 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 本周行业要闻盘点：最严禁补令下，缘何 k12 公司表现不一？ .......................................... 5 1.1. k12 教培严监管，行业洗牌加速推进 .......................................................................... 5 1.2. 市场结构分散，2017 年 CR5 仅为 4.7% ................................................................... 6 1.3. 行业监管阵痛作用，营收增速普遍放缓 ..................................................................... 7 1.3.1. 新东方：业绩增长强劲，经营利润率持续改善 .................................................. 8 1.3.2. 好未来：营收增速优势缩小，首次出现亏损 ..................................................... 9 1.3.3. 精锐教育：合规监管下实现近 40%增长，预计后续进入稳健增长通道 .............11 1.3.4. 行业共性：受监管阵痛影响，营收增速普遍放缓 ............................................ 12 1.4. 一级市场创投项目进展 ............................................................................................ 14 2. 教育全市场关键数据追踪 ................................................................................................. 15 2.1. 板块数据（0729-0802） ......................................................................................... 15 2.2. 交易数据 ................................................................................................................. 15 2.3. 新挂牌公司&增发统计一览 ......................