老百姓(603883)公司年报点评：门店持续扩张，盈利能力提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/医疗保健提供商与服务 证券研究报告 老百姓（603883）公司年报点评 2024 年 06 月 01 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 31 日收盘价（元） 33.60 52 周股价波动（元） 22.81-36.90 总股本/流通 A 股（百万股） 585/583 总市值/流通市值（百万元） 19654/19589 相关研究 [Table_ReportInfo] 《内生外延加速扩张，门诊统筹长期利好》2023.09.19 市场表现 [Table_QuoteInfo] -27.99%-19.99%-11.99%-3.99%4.01%12.01%2023/62023/9 2023/12 2024/3老百姓海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 0.4 12.0 9.6 相对涨幅（%） 1.1 10.8 7.8 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余文心 Tel:(8610)58067941 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 分析师:周航 Tel:(021)23185606 Email:zh13348@haitong.com 证书:S0850523040001 联系人:张澄 Tel:(010)58067988 Email:zc15254@haitong.com 门店持续扩张，盈利能力提升 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 年报与 2024 年一季报。23 年全年营收 224.38 亿元（+11.21%），归母净利润 9.29 亿元（+18.35%），扣非归母净利润 8.44 亿元(+14.68%)，23 年 Q4 营收 63.96 亿元（-0.05%），归母净利润 2.12 亿元（+21.17%），扣非归母净利润 1.98 亿元（+17.89%）。24 年 Q1 营收 55.39亿元（+1.81%），归母净利润 3.21 亿元（+10.27%），扣非归母净利润 3.11亿元（+10.35%）。  点评：  主营业务持续提升，中药收入较快增长。公司 2023 年零售业务收入 193.49亿元，同比增长 9.96%，加盟、联盟及分销业务收入 29.31 亿元，同比增长19.62%。分产品看，中西成药收入 176.27 亿元，同比增长 12.59%，非药品收入 31.50 亿元，同比增长 1.13%，中药收入 16.60 亿元，同比增长 18.19%。  门诊统筹落地进展顺利，行业龙头有望受益。截至 2024 年一季度末，公司拥有门诊统筹门店 4673 家，其中直营门店落地门诊统筹占比为 39.78%，直营可用互联网处方的统筹医保门店占比 30.67%。从各地医保局已公布的情况来看，老百姓多数核心经营区域如湖南、内蒙古、天津等地统筹基金运行情况稳健、可持续。我们认为伴随药店门诊统筹政策的逐步落地，公司作为行业头部连锁有望持续受益。  门店规模持续扩张，积极布局下沉市场。截至 2024 年一季度末，公司门店总数达到 14109 家，其中直营门店 9470 家，加盟门店 4639 家，2023 年公司新增门店 3388 家。公司门店规模预计将保持稳健扩张节奏，2024-2026年公司计划开店数量分别为 4000、5000 与 6000 家。截至 2024 年一季度末，公司县域+乡镇门店数占比 45%，公司正在积极布局下沉市场。  盈利能力持续提升，利润率有所增长。2024 年一季度公司各区域毛利率均实现正增长，综合毛利率达到 35.2%，同比增加 2.20pct，净利率为 6.61%，同比增加 0.41pct。2023 年公司销售毛利率为 32.55%，同比增加 0.67pct，销售净利率为 5.01%，同比增加 0.17pct。公司整体盈利能力明显提升。  盈利预测：老百姓作为“自建+并购+加盟+联盟”特色突出的全国龙头药店，轻资产扩张深入各级市场，我们认为目前正进入内部精细管理和对外有序扩张的红利释放阶段，有望迎来快速发展期。预计公司 2024-26 年归母净利润为 11.3、13.7、16.4 亿元，增速分别为 21.9%、20.6%、19.8%，根据可比公司估值，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，合理价值区间 38.80-48.50 元，维持“优于大市”评级。  风险提示：医保政策收紧风险，门店管理风险，门店扩张不达预期风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20176 22437 26444 31266 37213 (+/-)YoY(%) 28.5% 11.2% 17.9% 18.2% 19.0% 净利润（百万元） 785 929 1132 1365 1636 (+/-)YoY(%) 17.3% 18.4% 21.9% 20.6% 19.8% 全面摊薄 EPS(元) 1.34 1.59 1.94 2.33 2.80 毛利率(%) 31.9% 32.5% 31.3% 31.1% 31.0% 净资产收益率(%) 12.0% 13.9% 14.5% 14.8% 15.1% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃老百姓（603883）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 公司营收预测 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总体营收 156.96 201.76 224.37 264.44 312.66 372.13 营收 YOY 12.38% 28.54% 11.21% 17.86% 18.24% 19.02% 销售成本 106.52 137.44 153.61 181.67 215.46 256.89 总毛利 50.44 64.32 70.76 82.77 97.20 115.24 总体毛利率 32.13% 31.88% 31.54% 31.30% 31.09% 30.97% 加盟、联盟及分销 17.85 24.50 29.31 38.10 48.77 60.96 批发 YOY 0.02% 37.23% 19.62% 30.00% 28.00% 25.00% 批发成本 15.75 21.44 25.94 33.64 43.02 53.71 批发毛利率 11.78% 12.49% 11.50% 11.70% 11.80% 11.90% 其他 1.19 1.28 1.57 1.88 1.28 1.28 其他 YOY 17.24% 7.23% 22.66% 20.00% 20.00% 20