兽用化药与疫苗双轮驱动，海内外市场两翼齐飞

1 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 公司研究|金河生物 2024 年 5 月 15 日 金河生物（002688.SZ） 兽用化药与疫苗双轮驱动，海内外市场两翼齐飞 买入（首次覆盖） 目标价：7.02 元 核心投资亮点 金河生物是全球最大的兽用金霉素龙头企业。金河生物三十多年来一直专注于生产、研发金霉素产品，其产能规模为全球第一，约为 5.5 万吨/年，产能占全球产能的 51%。此外公司六期工程将于今年三季度试生产，四季度正式投产，届时将新增产能六万吨，其中部分产能用于金霉素生产。高度智能化的六期工程投产有望进一步降低公司成本，统筹分配整体产能之后，除公司金霉素整体产能不变外，还新增了土霉素、酵母粉和其他化药品种，而这些新增的品种，将进一步打开公司业绩增长空间。 创新引领的兽用疫苗龙头，非洲猪瘟疫苗研发进度领先。公司全面布局猪用疫苗、牛羊用疫苗、宠物疫苗与诊断试剂，目前公司已上市疫苗品种超 15 款，在研疫苗品种超过 20 款。凭借先进的创新研发模式以及打通国内外的研发体系，金河生物实现了多款重磅疫苗的突破，公司创新开发的蓝耳灭活疫苗市占率位居首位，公司开发的首款符合世界卫生组织理想标准的动物布病疫苗：佑布泰®已经成功推出市场并快速放量，未来有望成为公司另一重磅品种。目前公司非洲猪瘟冻干灭活疫苗已进入效力评价试验阶段，一旦获批有望为兽用疫苗板块注入强劲活力。 打通上下游产业链，农产品加工及环保业务稳健增长。凭借地处我国玉米主产区的区位优势和精细化管理能力，公司打造了 30 万吨玉米深加工能力，不仅巩固了金霉素的成本优势，还对外销售增厚业绩。子公司金河环保从事污水处理、中水回用、固废填埋、气味治理等业务，是托克托县工业污水处理的关键基础设施，彻底解决了工业园区污水排放瓶颈，具备不可替代的社会价值。 低估明显，未来增长潜力较大。我们预计金河生物 2024-2026 年营业收入分别为25.09/29.06/33.77 亿 元 ， 归 母 净 利 润 2.07/2.92/3.91亿 元 ， 对 应PE(TTM) 18.57/13.15/9.83X。根据市场一致性预期，可比公司 24-26 年 PE(TTM)预测值平均分别为23.46/18.89/16.26X。并且可比公司目前平均市净率为2.15X，金河生物市净率仅为1.70X，明显低于行业平均水平。 市盈率（PE） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 21.74 25.09 29.06 33.77 YoY 2.42% 15.42% 15.80% 16.21% 归母净利润 0.86 2.07 2.92 3.91 YoY 14.34% 140.7% 41.3% 33.8% 毛利率 29.55% 30.8% 32.6% 34.0% 目标价和评级 考虑到行业平均估值水平，以及金河生物广阔的发展前景和重磅产品业绩兑现的确定性，我们认为金河生物 2024 年应为 26 倍 PE，目标价 7.02 元/股，相较于昨天收盘价 4.92 元存在 42.68%的上涨空间，给予强烈推荐评级。 风险提示 非瘟疫苗审批进度不及预期、兽用金霉素市场开拓不及预期、兽用疫苗研发及商业化不及预期。 華升证券研究 陈思聪 nelsonchan@cfcg.com.hk +852 31666842 最新收盘价： 4.92 总市值： 38.40 亿 市盈率： 40.55 市净率： 1.70 总股本： 7.8042 亿 -40%-30%-20%-10%0%10%2023-052023-072023-092023-112024-012024-03金河生物沪深300 2 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 公司研究|金河生物 2024 年 5 月 15 日 目录 一、公司介绍：兽药疫苗双轮驱动，海内外联动成长 ................................................... 3 1.1 全球最大金霉素企业，持续扩张 ............................................................. 3 1.2 产品布局全面，业绩稳健增长 ............................................................... 5 二、需求恢复叠加新品研发，化药+疫苗市场加速成长 .................................................. 8 2.1 周期与成长并进，动保市场迈向千亿规模 ..................................................... 8 2.2 兽用疫苗行业——大单品不断迭代，新赛道持续受关注 ......................................... 9 2.3 兽用化药行业——迈入新阶段，未来市场空间具备极大潜力..................................... 13 三、传统业务竞争优势明显，兽用疫苗业务铸就第二增长曲线 .......................................... 16 3.1 传统业务稳健增长，六期产能落地 .......................................................... 16 3.2 产品管线丰富，布病和非瘟疫苗有望助力公司加速成长 ........................................ 18 3.3 环保及玉米加工，进一步增厚公司利润 ...................................................... 26 四、盈利预测与估值 .............................................................................. 28 五、风险提示 .................................................................................... 30 3 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 公司研究|金河生物 2024 年 5 月 15 日 一、公司介绍：兽药疫苗双轮驱动，海内外联动成长 1.1 全球最大金霉素企业，持续扩张 金河生物是全球最大的金霉素企业，迈向动保龙头。公司主要产品及服务领域包括兽用药物添加剂、兽用疫苗、兽用化学药品，玉米淀粉加工及工业污水治理业务。公司成立于 1988 年，并于 2012 年上市。2015 年，公司收购杭州佑本，涉足动物疫苗业务，开启兽药+疫苗双轮驱动战略。公司上市至今，产品体系日益丰富，在猪用、牛羊用、宠物用疫苗方面全面布局，逐步成为中国领先的动保企业之一。 图：公司发展历程 资料来源：公司公开资料 子公司分工明