安琪酵母(600298)坚守主业成就酵母巨头，放眼寰宇、比学赶超

公司研究公司深度研究证券研究报告调味发酵品Ⅲ2024 年 05 月 27 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明安琪酵母（600298.SH）坚守主业成就酵母巨头，放眼寰宇、比学赶超投资要点：酵母巨头崛起步履坚实，布局寰宇扬帆起航公司深耕酵母产业近四十载；依托酵母技术与产品优势，公司成功建立一条覆盖上下游、辐射全世界的产业链，并形成了多产品、多业务、多事业的战略布局。目前主营产品包括烘焙酵母、酵母抽提物、酿酒酵母等，应用领域涵盖烘焙食品与发酵面食、调味品、微生物发酵、动物营养、人类营养健康、酿造与生物能源等市场。其中，公司在烘焙面食、烘焙国际、YE 食品调味等主业持续增长下，目前已成为亚洲第一、全球第二的酵母公司，经营基本盘牢固，产业议价力强大。全球酵母产业前景好、竞争格局清晰，公司系中国制造的比学赶超全球酵母产业稳步扩容；且在消费健康化、技术创新等驱动下，下游应用持续延伸，行业天花板不断被打开。其中，我国酵母行业逐步迈向成熟，未来靠烘焙食品渗透、衍生品扩容引领增长。其中，YE等衍生品近年在需求升级、技术迭代下快速发展，未来有望持续受益于减盐、零添加等健康化升级。另一方面，酵母行业属于典型的寡头垄断行业，整体竞争格局稳定；且对比其他行业龙头，安琪酵母增长势能更高，全球竞争优势不断凸显。长坡厚雪下的行稳致远，业绩周期上行可期YE 等深加工引领、海外招商拓市下，酵母主业有望保持双位数增长，进而驱动公司冲击 200 亿目标。其次，在成本、业务结构等因子共振下，公司盈利能力有望实现持续修复，阶段性业绩增长弹性或将逐步呈现。具体而言，受益于下游需求提质、C 端消费健康化等趋势，YE 等衍生品业务或持续增长，同时海外业务持续放量，进一步提振整体毛利率；其次，糖蜜价格回落以及水解糖产效提升将带动成本结构改善，进而贡献利润弹性。此外，公司抓紧保健品业务扭亏止损，同时股权激励等刚性费用在逐步收窄；再叠加产能布局日趋成熟，公司资本投入稳步改善，对应的折旧摊销费用在边际可控；最终，多项因素共振促进公司业绩周期向上。盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026 年归母净利润将达到 13.9/16.6/20.1 亿元，分别同比增长 9%/20%/21%。考虑到 YE 等深加工引领、海外持续快增等因素，预计酵母主业保持双位数增长；叠加业务结构优化、原料成本下行、费用摊销收窄等多重因素共振，公司业绩有望进入上行周期。因此，首次覆盖给予公司“买入”评级。风险提示国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险买入（首次评级）当前价格：31.10 元基本数据总股本/流通股本(百万股)868.67/865.97流通 A 股市值(百万元)26,931.73每股净资产(元)11.71资产负债率(%)47.71一年内最高/最低价(元)38.43/28.38一年内股价相对走势团队成员分析师： 刘畅(S0210523050001)lc30103@hfzq.com.cn分析师： 童杰(S0210523050002)tj30105@hfzq.com.cn联系人： 周翔(S0210123070087)zx30222@hfzq.com.cn相关报告财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）12,84313,58115,01016,79318,791增长率20%6%11%12%12%净利润（百万元）1,3211,2701,3911,6632,013增长率1%-4%9%20%21%EPS（元/股）1.521.461.601.912.32市盈率（P/E）20.421.319.416.213.4市净率（P/B）2.92.72.42.22.0数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司深度研究 | 安琪酵母正文目录1 酵母巨头崛起步履坚实，布局寰宇扬帆再起航 ...........................31.1 公司专注酵母主业，数十载光辉历程铸就百亿龙头 .....................31.2 公司业绩呈现波浪式前进、螺旋式上升 ...............................42 酵母赛道“长坡厚雪”，行业格局清晰、马太效应凸显 ...................62.1 酵母产业应用领域广，成长天花板高 .................................72.2 健康消费、多元场景提振，YE 等衍生品β空间可观 .................... 92.3 行业竞争格局清晰，公司内外兼修追赶全球领导地位 ..................103 巩固国内、蚕食海外，中国制造的“比学赶超” ........................114 长坡厚雪下的行稳致远，业绩周期上行可期 ............................144.1 衍生品引领，拓展海外，主业延续双位数增长 ........................144.2 多维因子共振，业绩渐入上行周期 ..................................165 盈利预测与投资建议 ................................................185.1 盈利预测 ........................................................185.2 投资建议 ........................................................206 风险提示 .......................................................... 20图表目录图表 1： 公司经营历程&销售情况回顾 ................................... 4图表 2： 酵母及深加工营收、增长及毛利润占比（百万元，%） ............. 4图表 3： 公司分区域营收规模及增长（百万元，%） ....................... 4图表 4： 公司经营业绩、盈利能力周期回顾 .............................. 5图表 5： 南宁糖蜜现货价历史波动（元/吨） ............................. 6图表 6： 酵母上下游产业链梳理 ........................................ 7图表 7： 全球酵母产业规模持续增长 .................................... 8图表 8： 2020 年欧洲、北美在酵母粉市场中的销量占比 ....................8图表 9： 我国酵母市场产、销量稳步增长（万吨，%） ..................... 9图表 10： 2022 年中国酵母需求结构占比分布 ........................