康师傅控股(0322.HK)首次覆盖：双行业龙头领先优势凸显，高股息标的业绩稳定增长

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 27 May 2024 康师傅控股 Tingyi Holdings Corp. (322 HK) 首次覆盖：双行业龙头领先优势凸显，高股息标的业绩稳定增长 The leader in two industries, and the dividend ratio is attractive: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$9.55 目标价 HK$12.10 市值 HK$53.81bn / US$6.89bn 日交易额 (3 个月均值) US$9.26mn 发行股票数目 5,634mn 自由流通股 (%) 33% 1 年股价最高最低值 HK$12.58-HK$7.15 注：现价 HK$9.55 为 2024 年 5 月 24 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 11.8% 14.4% -20.0% 绝对值（美元） 12.2% 14.6% -19.7% 相对 MSCI China 4.1% 2.6% -20.1% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 80418 84271 88060 91797 (+/-) 2.2% 4.8% 4.5% 4.2% 净利润 3,117 3,335 3,552 3,737 (+/-) 18.4% 7.0% 6.5% 5.2% 全面摊薄 EPS 0.55 0.59 0.63 0.66 毛利率 30.4% 31.0% 31.4% 31.7% 净资产收益率 22.4% 24.0% 25.3% 26.2% 市盈率 16.0 15.0 14.1 13.4 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 方便面与软饮料双行业龙头，渠道力居行业首位。康师傅历经三十年发展，目前为中国方便面与软饮料双行业龙头。公司股权结构集中且稳定，管理团队经验丰富，并持续多年进行股权激励，深度绑定公司核心团队。公司渠道覆盖广泛且控制力强，兼具深度与广度，既已下沉覆盖至小城市和乡镇市场，有高铺货率，单销售点也有高动销速度，是中国快消品渠道建设的典型案例。 饮料需求持续较好，公司产品矩阵贴合消费趋势。根据海通国际需求月报，受益于出行、旅游等场景表现较好，今年以来饮料行业销量持续增长；同时饮料行业的增长历来基本不依赖于价格提升，在 CPI 不振的背景下受到影响较小。我们预计年初至今行业收入累计实现中高单位数同比增长，康师傅饮料业务增速亦与行业大盘保持同步。公司饮料业务中有糖即饮茶、有糖碳酸饮料为传统强项，且产品价格便宜、性价比优秀，受益于今年以来追求性价比的宏观消费倾向。虽然近年来无糖产品崛起对市场格局产生变化，但公司及时推出“茶的传人”等无糖产品，有望享受细分赛道高增长的行业红利。 2024 年盈利能力稳中有升，提价有正面影响，同时原材料成本、费用投入可控。根据渠道调研，2023 年 11 月起康师傅于各终端陆续实现 1L 茶饮/果汁零售价的双位数提升，且今年 4 月出厂价格随之上浮单位数，预计提价品类占饮料业务约 20%，有利于饮料板块毛利率提振。同时集团整体 2024 年成本仍将可控，主要是白糖、PET 价格可控，饮料业务毛利率将有所提振。但今年方便面业务预计毛利率较去年将有下行，主因去年基数较高，棕榈油价格或有所上行。公司今年加大对广告等费用投入，销售费用率或有上浮。综合提价幅度和原材料走势，我们预计今年公司毛利率上行 0.6pct，净利率微幅提高。 高股息标的，分红保障性强。公司多年来坚持百分百分红，2020-2023 年年度现金分红比率分别为 100%/166%/198%/100%。基于公司 2023 年 100%派息，公司最新年度股息率为 6.2%，在港股市场消费股属于第一梯队。康师傅未来仍有维持高分红率的潜力。我们预计公司 24 年净利润为 33.4 亿元（同比增长 7.0%），假设公司继续保持历史 100%以上的分红率，则以目前市值计算，对应股息率将达 6.6%，其分红价值十分可观。 投资建议与盈利预测。我们预计公司 2024-2026 年营收分别为842.7/880.6/918.0 亿元，同比增长 4.8%/4.5%/4.2%；预计 2024-2026 年归母净利润为 33.4/35.5/37.4 亿元，对应 EPS 分别为0.59/0.63/0.66，同比增长 7.0%/6.5%/5.2%。参考可比公司估值，同时我们认为公司股息率在 5%以上水平是具有较高吸引力的，因此我们给予公司 2024 年 19xPE，对应目标价为 12.1 港元，有 27%上行空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，食品安全风险。 [Table_Author] 肖韦俐 Weili Xiao 闻宏伟 Hongwei Wen wl.xiao@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 557085100115Price ReturnMSCI ChinaMay-23Sep-23Jan-24Volume 27 May 2024 2 [Table_header2] 康师傅控股 (322 HK) 首次覆盖优于大市 1. 股权集中治理稳定，激励计划绑定利益 康师傅为国内方便面+软饮料龙头企业，战略合作护航稳定增长。康师傅历经二十余年发展，目前为中国快消品行业龙头公司。康师傅以方便面业务为起点，陆续布局软饮料和糕饼零食等，在方便面与软饮料市场份额占据领先优势。在热门单品康师傅牛肉面火遍大江南北后，公司坚持多元化、差异化战略，针对不同用户群体陆续推出如汤大师等满足消费者健康与口味需求的新品。公司自身业务涵盖即饮茶、包装水、果汁等品类，同时与百事可乐、星巴克、阿华田等一系列的战略合作使其进一步覆盖碳酸饮料、咖啡饮料，实现品类矩阵升级。 表1 公司发展历程 时间 时期 事件 1992-2003 初创期，从方便面扩张至软饮料 1992 年魏氏家族成立顶益食品有限公司，开始生产康师傅方便面。 1996 年拓展业务至生产方便食品和软饮料。同年在香港交易所上市。公司开始将产品分为方便面、饮品、糕点三个事业群。 2