拼多多(PDD.US)2024年Q1业绩点评：业绩超预期，主站和Temu业务高质量增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 拼多多（PDD.US） 业绩超预期，主站和 Temu 业务高质量增长 ——拼多多2024Q1业绩点评 秦和平(分析师) 李奇(分析师) 0755-23976666 0755-23976888 qinheping027734@gtjas.com liqi028295@gtjas.com 证书编号 S0880523110003 S0880523060001 本报告导读： 营收、利润均大超预期，主站和 Temu 均表现亮眼：高变现率驱动主站收入高增，新托管模式刺激 Temu 营收增长。 摘要： [Table_Summary]  盈利预测及投资建议：我们上调拼多多 FY2024E/FY2025E/FY2026E营业收入分别为 4,020/5,130/6,283 亿元 (FY2024E/FY2025E 前值为 3,622/4,681 亿元)（人民币，下同），同比增长 62%/28%/22%，经调整净利润分别为 962/1,307/1,653 亿元，同比增长 42%/36%/26%。给予 2024 年目标价 186 USD，维持“增持”评级。  营收和利润大超预期，主站和 Temu 均表现亮眼。24Q1 公司实现收入868 亿元，同比+131%，大超彭博一致预期的 769 亿元。其中，在线营销服务收入为 425 亿元，同比+56%，超预期的 377 亿元；佣金收入为444 亿元，同比+327%，大超预期的 381 亿元。值得注意的是，佣金收入首次赶超在线营销业务成为拼多多最大的收入来源，我们判断主要由 TEMU 快速增长驱动。毛利率 62.3%，同比-8.1pct，环比+1.8pct。费率显著优化，本季度销售及营销费用率、一般及行政费用率、研发费用率分别为 27.0%、2.1%、3.4%，同比降低 16.2pct、0.1pct、3.3pct。经调整净利润 306 亿元，同比+202%，远超预期的 155 亿元。  高变现率驱动主站业务增速超预期。转化率驱动的流量分发逻辑使得拼多多对于白牌商家的议价权维持强势，低价优势推高变现率实现增收。高质量发展驶入深水区，拼多多持续发力消费端、供给端和平台生态建设，强化“多实惠、好服务”的用户心智，消费潜能有望进一步释放。  新托管模式刺激 Temu 快速增长。目前海外业务现已触达全球 50 多个国家及地区，横跨亚洲、欧洲、北美洲、南美洲和大洋洲。全托管和半托管的模式创新极大降低国内商家出海成本、持续提升运营效率，有望刺激 GMV 和客单价大幅增长，逐步收窄亏损并实现 UE 模型的优化。  风险提示：行业低价竞争加剧风险；海外业务拓展进度不及预期；地缘政治导致的政策风险。 [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（美元）： 145.45 2024.05.26 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（美元） 59.98-152.99 当前股本（百万股） 1,389 当前市值（百万美元） 201,997 [Table_PicQuote] [Table_Report] 相关报告 海外公司（美国） [Table_Finance] 财务摘要（百万美元） 2020A 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 59,492 93,950 130,558 247,639 402,008 513,037 628,319 (+/-)% 97% 58% 39% 90% 62% 28% 22% 毛利润 (9,380) 6,897 30,402 58,699 90,214 133,353 170,274 净利润 -16% 7% 23% 24% 22% 26% 27% (+/-)% (2,965) 13,830 39,530 67,899 96,164 130,675 165,260 PE - - 186% 72% 42% 36% 26% PB - 105.2 36.8 21.4 15.1 11.1 8.8 -10%10%30%50%70%90%110%130%150%2023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/452周股价走势图拼多多纳斯达克综指股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 海外信息科技 拼多多（PDD.US） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 7 目 录 1. 业绩总览：收入、利润大超预期，费用率持续优化 ......................... 3 2. 分业务业绩：在线营销、佣金收入均超预期高增 ............................. 4 3. 投资建议：拼多多核心运营指标拆分预测 ......................................... 4 4. 风险提示 ................................................................................................. 5 拼多多（PDD.US） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 7 1. 业绩总览：收入、利润大超预期，费用率持续优化 图 1 公司 Q1 营收同比高增 131% 图 2 公司费用率持续优化 数据来源：公司公告, 国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图 3 公司经营利润同比高增 275%，利润率提升至29.9% 图 4 公司经调整净利润同比高增 202%，利润率提升至 35.3% 数据来源：公司公告, 国泰君安证券研究 数据来源：公司公告, 国泰君安证券研究 66%0%50%100%150%200%250%300%0100002000030000400005000060000700008000090000100000营收(Revenue)(RMB MN)同比增长（%）0%20%40%60%80%100%120%销售及营销开支率(S&M)（%）一般及行政开支率(G&A)（%）研发开支率(R&D)（%）-600%-400%-200%0%200%400%600%-10000-5000050001000015000200002500030000经营利润(Ebit, Operating Profit, GAAP)(RMB MN)同比增长（%）经营利