策略点评报告：红利资产与核心资产的行情异同

1 证 券 研 究 报 告 Ta策略研究 策略点评报告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 红利资产与核心资产的行情异同 投资要点： 2021年以来，红利资产已超过3年持续跑赢大盘。我们认为，红利资产与前几年的核心资产在行情逻辑上既有差异性也有共通性，本文旨在比较二者的异同并作出展望。 一、核心资产行情可分为两个阶段：第一个阶段大致是从2017年至2019年，此阶段内核心资产有较强的“成长股”属性、估值随着盈利周期的上行而提升；第二个阶段为2020年至2021年年初，核心资产在此阶段内盈利周期已趋于稳定，但估值仍有大幅度的提升、涨幅也更高。这里核心资产大幅“拔估值”有两个原因：一是2019年至2020年间宽松货币政策所带来的超低利率环境，即“分母的逻辑”；二是市场对核心资产注入了“长期稳定增长”的超强预期，该预期下基于折现的估值模型将不再收敛，对应的估值水平也将没有上限。 二、红利资产与核心资产虽在诸多维度上都有较大的差异，例如红利资产以顺周期板块为主、估值远低于核心资产等等，但本轮红利资产行情与核心资产的第二段行情在本质上是相似的，二者分别对应着全A盈利增速的本轮底部和上轮底部，反映的都是市场在盈利增速底部区间中对确定性的追求，这种追求在核心资产上体现为“稳定增长溢价”，在红利资产上则体现为“稳定（高）分红溢价”。 三、红利资产低估值、高分红、稳定分红的属性是红利策略长期有效的深层逻辑支撑：低估值因子长期有效，低估值组合相对高估值组合在长期上有明显的超额收益；而高分红对应着充沛稳定的现金流，上市公司分红率与Cash ROA之间存在显著的正相关性。 从“确定性”的视角出发，红利资产行情结束的条件或与核心资产类似，即上市公司盈利增速回暖。企业盈利作为一个包含价格因素的名义变量，其增速与PPI同比增速的走势呈现显著的正相关性。5月11日公布的数据显示，2024年4月PPI同比增速为-2.5%，仍处于负增长区间，因此我们认为，红利资产的超额收益或有望延续。 风险提示： 历史经验不代表未来、股市出现大幅波动等。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 策略点评报告 2024 年 5 月 17 日 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 沈重衡 执业证书编号：S0210523060006 邮箱：szh30173@hfzq.com.cn 分析师 燕翔 执业证书编号：S0210523050003 邮箱： yx30128@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《高股息策略探讨》——2023.08.03 2、《主动管理思路下的红利策略优化》——2023.09.21 3、《红利策略可持续性探讨》——2024.01.04 4、《关注红利策略的内部再平衡》——2024.01.11 4、《四个角度观察红利策略当前所处的位置》——2024.03.07 — 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券华福证券 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的重要声明 策略点评报告 正文目录 1 核心资产行情回顾 ...................................................... 2 2 红利资产与核心资产的行情异同 .......................................... 5 3 红利资产的长期优势 .................................................... 9 4 风险提示 ............................................................ 11 图表目录 图表 1：茅指数的相对收益走势 ....................................................................................... 2 图表 2：茅指数的行业结构（市值口径） ........................................................................ 2 图表 3：白酒的 PE 和 ROE 走势 ..................................................................................... 3 图表 4：G7 十年期国债加权收益率走势 .......................................................................... 4 图表 5：白酒、调味发酵品和全 A 非金融石油石化的累计净利润增速走势 .................... 5 图表 6：中证红利指数的相对收益走势 ............................................................................ 5 图表 7：中证红利指数的行业结构（市值口径） ............................................................. 6 图表 8：茅指数与中证红利指数的 PE 中位数走势 .......................................................... 6 图表 9：A 股上市公司分红率连续 x 年高于中位数的实际概率与理论概率 ..................... 7 图表 10：茅指数相较于全 A 的估值溢价走势 .................................................................. 8 图表 11：全 A 累计净利润增速与 PPI 同比增速的走势 ................................................... 8 图表 12：美股按股息率进行分组的年化收益率 ............................................................... 9 图表 13：A 股按股息率进行分组的年化收益率 ............................................................... 9 图表 14：低市盈率指数相对于高市盈率指数的超额收益走势 ...............................