房地产行业研究：地产重启去库存，明确释放底部信号

敬请参阅最后一页特别声明 1 行业观点 供需两端齐发力，推动地产去库存。2021 年下半年以来，房地产市场销售下行，库存增加，截至 2024 年 3 月，中国商品房待售面积达 7.48 亿方，已超过 2015-2016 年周期的高点 7.39 亿方。中央在 2023 年 7 月政治局会议提出“房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”后，2024 年 4 月提出“消化存量房产和优化增量住房”，即房地产去库存。房企去库存预计从供需两端发力，供给端自然资源部发文控制供地，库存去化周期 36 个月以上的城市暂停供地；需求端以旧换新盘活存量，通过市场化推进和政府“收储”两种模式推进，其中政府“收储”更能注入流动性，但由于地方政府加杠杆能力有限，预计自上而下的 PSL、专项债、特殊国债等政策支持将相继落地推动去库存。 地产调控进一步优化，促进行业健康发展。①所有地市当前均已建立房地产融资协调机制，以项目为主体，防风险保交付，截至 3 月底，有 1979 个项目共获得银行授信 4690.3 亿元，1247 个项目已获得贷款发放 1554.1 亿元；经营性物业贷为拥有优质持有资产的房企拓宽融资渠道，短期改善房企的资金状况。②推进房地产新发展模式背景下，商品房限制性措施预计将逐步退出历史舞台，一线城市调控优化难以实现“一步到位”，未来或逐步从取消改善性住房限购、取消远郊区域限购、降低社保年限限购等方面落地。③当前全国（除北京主城六区）首套房贷利率进入 3+%时代，而对标 2014-16 年周期，从基准利率下调幅度、房贷利率打折水平看，房贷利率均还有下降空间。 行业基本面筑底，改善需求是支撑。①全国土地成交面积回调至 2007 年水平，较高点下滑 58%，商品房销售面积回调至 2012 年水平，较高点下滑 38%；土地成交降幅大于住宅成交降幅，且 2021-2023 年城投拿地占比分别为 24%、49%和 40%，此部分成交较难形成有效供给，未来供求关系有望改善。②一线城市房价已回调至 2019-2020 年水平，重点 50 城租金回报率回升至 1.95%（一线 1.8%），若租金回报率回升至 2%以上，对购房需求释放将有促进作用。③我国房地产开发投资从 2017 年高点到 2023 年的 5 年时间已回调 25%，对标美国从 2006 年高点回调至 2011 年的低点，5年时间回调 32%，我国房地产行业正处于筑底阶段，继续快速大幅下跌的空间较小。④据联合国人口展望报告，中国20-35 岁的刚性购房群体在 1995 年已达峰值，在 2020 年以后快速下降；35-55 岁的改善购房群体在 2015 年达到峰值，且在 2040 年以前将保持较高水平；据贝壳研究院展望，到 2035 年中国改善需求和拆迁需求合计占比高达 9 成。 地产股底部明确，优质房企布局正当时。①目前 A 股房地产板块 PB 估值仅 0.63 倍，处历史底部，而地产股股价的反应通常快于基本面的复苏，金融危机时期美国新建住房销量底出现在 2010 年 11 月，而霍顿等房企的股价底则出现在 2009 年 1 月，430 政治局会议表态去库存，预计将明确地产股的底部。②在行业供给侧出清过程中，流动性为王。资产流动性越高的房企安全垫更厚，更能在本轮行业周期中坚持到基本面复苏的到来，如建发国际集团、绿城中国、滨江集团等房企竣工存货占比低、辎重少，资产流速快。③在行业低谷，高分红高股息的房企更能给予市场信心，头部央国企 2023 年分红率都在 30%以上，港股头部房企在股息率在 5%以上，A 股头部房企在 3.5%以上。 投资建议 行业基本面处于筑底阶段，各项指标发生深度回调，未来改善需求预计将成为房地产市场主要支撑；地产板块底估值处于历史低位水平，而地产股股价的反应通常快于基本面的复苏，在 430 政治局会议表态去库存后，预计系列有效政策措施将相继落地，地产股的底部明确。首推具备持续拿地能力、布局核心城市核心地块、主打改善产品的房企，如建发国际集团、绿城中国、滨江集团等；稳健选择头部央国企，如招商蛇口等，未来业绩恢复增长引导估值提升。以旧换新盘活存量，一二手房市场活跃度提升，推荐受益于存量房流动性增加的中介平台贝壳。 风险提示 宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；房企出现债务违约。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、供需两端齐发力，推动地产去库存.............................................................. 6 1.1 供给端去库存：控制新增土地供应，平衡市场供求关系........................................ 6 1.2 需求端去库存：以旧换新盘活存量，自上而下提供流动性...................................... 7 二、地产调控政策进一步优化，促进行业健康发展................................................... 10 2.1 防风险，房地产融资协调机制加速落地..................................................... 10 2.2 促消费，房地产调控限制措施逐步退出..................................................... 11 2.3 降成本，房贷利率仍有持续下行空间....................................................... 12 三、行业基本面筑底，改善需求是支撑............................................................. 14 3.1 行业基本面正处于筑底阶段............................................................... 14 3.2 改善型需求预计将是未来房地产市场主力支撑............................................... 17 3.3 行业格局持续优化，头部改善型央国企地位进一步巩固....................................... 18 四、优质房企布局正当时......................................................................... 20 4.1 地产板块股价底部基本确立，预计将走向拐点............................................... 20 4.2 资产质量高的房企更有持续发展能力....................................................... 21 4.3 积极回报股东的房企或更受市场认可......................................