业绩增长叠加毛利率修复

[Table_yemei1] 投资要点 [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际发行，海通国际是海通国际研究有限公司（“HTIRL”）、海通证券印度私人有限公司（“HSIPL”）、海通国际（日本）株式会社（“HTIJKK”）、海通国际证券有限公司（“HTISCL”）以及海通国际证券集团（“HTISG”）内任何其他成员的公司研究团队组成的全球品牌，各自获授权在其司法管辖区从事证券业务。有关分析师资格证书、重要披露及重要免责声明，请参阅附件。 研究报告 2024 年 4 月 29 日 韦尔股份（603501 CH） 业绩增长叠加毛利率修复 [Table_Info] 维持优于大市 评级 优于大市 当前价 Rmb96.71 目标价 Rmb136.00 海通国际环境、社会和治理 3.0-3.0-3.0 环境-社会-治理：0-5，（ESG 点评请参阅附录） FIN-ESG 评级 A 资料来源：盟浪。经许可转载；不得再次转载 市值 1,175.8 亿元人民币/162.2 亿美元 每日交易额（3 个月） 1.2853 亿美元 已发行股份 1,216,000,000 股 自由浮动（%） 58% 1 年最高 - 最低股价 Rmb112.76-Rmb79.22 注：当前价 96.71 元人民币为 2024 年 4 月 26 日收盘价 资料来源：慧甚 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 -0.7% 4.4% 6.9% 绝对（美元） -1.2% 3.3% 2.0% 相对于 MSCI 中国指数 -7.1% -7.6% 15.1% [Table_Profit] （百万元） 2022 年 12月（实际） 2023 年 12月（预测） 2024 年 12月（预测） 2025 年 12月（预测） 营业收入 20,078 21,021 26,746 32,192 （+/-） -17% 5% 27% 20% 净利润 990 556 3,566 5,135 （+/-） -78% -44% 542% 44% 摊薄后每股净收益（元） 0.84 1.84 2.98 4.29 毛利率 30.8% 21.8% 27.9% 29.1% 净资产收益率 5.5% 2.6% 14.4% 17.5% 市盈率 115 53 32 23 资料来源：公司数据，海通国际 （本报告为 2024 年 4 月 28 日发布的英文报告的翻译版。） 维持优于大盘并维持每股 136 元人民币的目标价：韦尔股份 2024年第 1 季度业绩优异，营业收入为 56 亿元人民币（季度环比下降5%/同比增长 30%），净利润为 5.58 亿元人民币（高于市场一致预期的 45-50 亿元人民币）。由于产品结构优化和上游成本下降，韦尔股份 2024 年第 1 季度的毛利率为 28%（2023 年第 4 季度为23%），无疑是个利好消息。往后看，随着更高端的智能手机Cmos 图像传感器（CIS）的结构优化，我们预测公司毛利率将稳定在 28-30%之间。我们预测韦尔股份在 2024 年（预测）/2025 年（预测）的营业收入为 267 亿美元/322 亿美元，净收入为 36 亿美元/51 亿美元，基于 2024 年 45 倍市盈率不变，我们维持公司每股136 元人民币的目标价。 高端智能手机 CIS 势头强劲：我们认为韦尔股份 2024 年的业绩增长仍以智能手机 CIS 的份额增长为主。尽管最近几周本地 BCI 数据转弱，但我们认为高端智能手机需求仍然强劲，这为韦尔股份的50H（图像传感器）进一步爬产奠定了基础。除了包括 P70 和Mate70 手机在内的多个事例外，随着公司主要本地代工厂合作伙伴的后端产能将在 2024 年第 2 季度翻一番，我们认为供货紧张的情况将在很大程度上缓解。另一方面，我们认为韦尔股份已经开始向荣耀交付其新款的 50K（图像传感器），紧接着小米和华为将在 2024 年下半年开始采用该产品。我们预计 50K 将进一步帮助优化公司产品结构和其毛利率，50K 的平均售价预计为 20 美元（而50H 的平均售价为 10 美元）。同时，我们预测韦尔股份智能手机CIS 业务板块的营业收入在 2024 年将达到 114 亿元，同比增长46%，其中，大像素（50MP 及以上）业务的营业收入将占智能手机营业收入的 78%。 2024 年其他关注点：1）汽车：随着车规级高速音视频传输芯片（Serdes）、汽车电源管理芯片（PMIC）、功率半导体和汽车微控单元芯片（MCU）在 2023 年实现量产，韦尔股份已将其汽车产品SAM 扩大到 200 美元-250 美元。我们预计公司 2024 年/2025 年汽车产品（不包括 CIS 产品）业务收入将占营业总收入的 2%/4%。2）OLED：韦尔股份已完成 OD6630 和 OD6631 等智能手机 OLED驱动的开发，这些产品的产能将于 2024 年爬坡。我们预计 OLED驱动将为公司带来 25 亿美元的 TAM。3）机器视觉：韦尔股份已开始向多个行业客户出货其用于仓储物流和智能检测的机器视觉产品。 风险提示：1）需求低于预期，2）新产品开发进度放缓，3）客户/竞争对手给定价带来的压力。 [Table_Author] 周扬 Yang Zhou 蒲得宇 Jeff Pu, CFA 赵方舟 Fangzhou Zhao Y.zhou@htisec.com Jeff.dy.pu@htisec.com Eugene.fz.zhao@htisec.com 7085100115130Price ReturnMSCI ChinaApr-23Aug-23Dec-23Volume 29 Apr 2024 2 [Table_header1] 韦尔股份（603501 CH） 维持优于大盘 表 1：2024 年第 1 季度业绩回顾（百万元） 2024 年第1 季度 2023 年第 4 季度 季度环比 2023 年第 1 季度 同比 一致预期 变动 海通国际 变动 营业收入 5,644 5,939 -5.0% 4,335 30.2% 5,896 -4.3% 6,109 -7.6% 毛利 1,574 1,365 15.3% 1,072 46.9% 1,527 3.1% 1,538 2.3% 营业利润 651 370 76.0% 369 76.3% 695 -6.3% 773 -15.8% 利润总额 584 214 173.3% 261 123.7% 663 -12.0% 778 -25.0% 净利润 558 187 197.9% 199 180.5% 548 1.8% 701 -20.4% 百分点 百分点 百分点 百分点 毛利润率 27.9% 23.0% 4.9 24.7% 3.2 25.9% 2.0 25.2% 2.7 经营利润率 11.5% 6.2% 5.3 8.5% 3.0 11.8% -0.3 12.7% -1.1 税前利润率 10.3% 3.6% 6.7 6.0% 4.3 11.2% -0.9 12.7% -2