宏观专题：融资收紧，下半年地产债投资风险骤升

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019 年 07 月 16 日 宏观经济 融资收紧，下半年地产债投资风险骤升 宏观专题 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（分析师） 郑嘉伟（联系人） 证书编号：S0280517100001 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 zhengjiawei@xsdzq.cn 证书编号 S0280519040001 近期，房地产融资环境发生较大变化，首先是监管部门约谈了近期房地产信托业务增速过快、增量过大的信托公司，要求严控地产信托规模；其次，发改委针对房地产企业发行外债，发布 778 号文，要求房地产企业发行外债只能用于臵换未来一年内到期的中长期境外债务，有效防控外债风险。  从宏观角度来看，“房住不炒”是政策底线。在一季度天量社融之后，基本面有所企稳，2019 年 4 月 19 日，中共中央政治局会议再次提及“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制”，表明“房地产调控政策”是中央“零容忍”政策之一，之后房地产调控政策再次出现收紧趋势。各个地方政府在政策层面坚持“一城一策”原则，二季度部分城市调控政策出现收紧的态势。  从监管层面来看，地产调控政策再度收紧。2019 年 5 月 17 日，银保监会官网发布了银保监发„2019‟23 号文《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》，针对违规向房地产行业领域放款表示高度关注。23 号文全文显示了监管部门对地产融资的严监管和高压态势，分别明确了具体要求，严防资金通过信托、AMC、金融租赁、财务公司、汽车金融和消费金融等渠道违规流入房地产市场，其中，并购贷款等管理不审慎，资金被挪用于房地产开发，个人综合消费贷款、经营性贷款、信用卡透支等资金挪用于购房均是监管部门严令禁止的。7 月 3 日，银保监会信托部约谈警示了 10 家房地产信托业务增速过快、增量过大的信托公司；紧接着，北京银保监局约谈了辖内 12 家信托公司，要求跟银保监会保持一致。7 月 12 日，发改委针对房地产企业发行外债，发布 778 号文，严格要求房地产企业海外发债。 从行业层面来看，2019 年上半年地产融资好转。信用债融资方面，房企上半年国内发行信用债总量为 3535.09 亿元，比 2018 年同期发行量高出 30.8%，但净融资额显著下降。房地产信托方面，上半年融资显著回暖，截至 2019年 5 月末，房地产信托资产余额为 3.15 万亿元，较年初增加 1665.97 亿元，同比增长 15.15%，占全部信托资产余额 14.00%，较年初提高 0.86 个百分点。房企海外融资规模大幅增长。根据 wind 资讯数据显示，2019 年上半年房地产企业海外发债融资规模明显提升，1-4 月房企境外债发行规模为 2254亿元，同比增长 41%，6 月在地产信托融资收紧的预期下，房企单月境外发债出现井喷，规模达 225 亿元。  融资收紧，地产债投资风险骤升。2019 以来地产债收益率整体仍呈现下行态势，特别是高等级券，目前行业利差在各行业中居前。未来一方面，地产行业偿债能力下降，2019 年下半年，由于地产债融资受限，房企流动性较高的资产对全部债务的保障能力将会下降，无论是大型房企，还是中小型房企，偿债能力均下滑明显；另一方面，地产调控难以放松意味着融资政策难以松动，民企违约频发导致投资者对民企地产债的风险偏好难升，而非标融资仍趋萎缩，意味着地产行业再融资压力仍大，2019 年下半年地产债投资风险骤升。  风险提示：政策转向；外部环境恶化 相关报告 下半年货币政策更加注重“适时适度”——宏观专题 2019-07-01 下半年积极财政仍将继续发力——宏观专题 2019-06-25 同业业务、流动性分层与央行风险管理——宏观专题 2019-06-18 信贷平稳，低基数助推社融增速回升——2019 年 5 月份金融数据点评 2019-06-12 专项债助力托基建、宽信用、稳增长——宏观点评 2019-06-11 未来货币政策留有充足空间——宏观专期 2019-06-10 黑天鹅事件频发下存在哪些风险点——宏观周度观察 2019-06-03 金融经济周期视角下行业轮动投资机会分析——宽信用系列专题研究之五 2019-05-19 利率并轨——临门一脚有多难？——宽信用系列专题研究之四 2019-04-24 宽信用仍在路上，通胀或难掣肘——2 月份金融数据点评 2019-03-10 金融供给侧结构性改革助力宽信用格局——宽信用系列专题研究之三 2019-03-03 央行创设 CBS 并非中国版 QE——宽信用系列专题研究之二 2019-01-27 穿越黎明前的黑暗：2019 年宽信用路在何方？——宽信用系列专题研究之一 2019-01-25 这次有何不一样？——两次债牛比较分析——宏观专题报告 2019-01-16 2019-07-16 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 上半年地产融资好转，投资增速高增长 ....................................................................................................................... 3 2、 地产融资条件收紧将会在下半年地产投资增速上体现 ............................................................................................... 4 2.1、 地产债发行量回升，净融资额下降 ................................................................................................................... 4 2.2、 表内地产开发贷款增速回升，个人购房贷款增速维持高位 ............................................................................ 6 2.3、 下半年房企境外发债规模将会大幅下降 ........................................................................................................... 7 2.4、 非标融资规模趋降 ............................................................................................................................................... 8 2.5、 资产证券化有待进一步发展 .................................