安踏体育(02020.HK)销售表现符合预期，折扣收紧、库存改善

简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 www.swsresearch.com 纺织服装 | 公司研究 2024 年 4 月 18 日 买入 维持 市场数据：2024 年 4 月 17 日 收盘价（港币） 81.60 恒生指数 16251.84 52 周最高/最低价 (港币) 112.93/60.20 H 股市值（亿港币） 2311 流通 H 股（百万股） 汇率（港币/人民币） 2833 0.91 股价表现： 资料来源：Wind 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 刘佩 A0230523070002 liupei@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)23297818 liupei@swsresearch.com 销售表现符合预期，折扣收紧、库存改善 安踏体育 (02020.HK) 安踏发布 2024 年一季度运营表现，主品牌、FILA 符合预期，新品牌表现超预期。24Q1 安踏品牌取得中单位数增长（数据来自公司公告及公开业绩交流，下同），FILA 品牌取得高单位数增长。其他品牌增长 25-30%，其中，KOLON SPORT 增长超过 50%，DESCENTE 在高基数下增长高双位数，新品牌整体增长超预期，在户外热潮及品牌力强势的加持下，依然维持强劲表现。 分品牌来看，1）安踏成人、儿童增速相近，FILA 成人增长较快。根据公司公开电话会交流，24Q1安踏成人和童装均为中单位数增长。FILA 品牌中 FILA 成人增长最快，主要原因是持续优化门店布局和产品。FILA KIDS 与 FILA FUSION 因有大约 10%的门店净减少，表现不如成人装强劲。户外品牌增长 25-30%。2）分渠道看，线上表现好于线下。根据公司公开电话会交流，24Q1 安踏线上增长达到 20-25%，FILA 在 23Q1 增速接近 40%的高基数上，增长 25-30%，表现依然强劲。线下在经过 23 年客流恢复和集中消费后，增速有所放缓，公司更看重渠道质量提升。24 年计划净开儿童店不超过 50 家，成人店不超过 100 家门店，其中，安踏冠军店预计从 40-50 家提高到 90 家。 库存水平健康，折扣继续改善，坚持高质量运营。1）库存环比继续改善。根据公司公开电话会交流，24Q1 安踏、FILA 的库销比均低于 5 个月，新品牌库存健康，各品牌库存均为过去几个季度中最低水平。2）折扣率改善明显。根据公司公开电话会交流，FILA 线上改善了 3pct，线下改善约1pct。安踏主品牌线上折扣率改善，线下折扣稳定。新品牌线上和线下折扣均有明显改善。 产品有节奏地逐季发力，奥运营销提升品牌影响力。一季度公司在全球发售欧文篮球鞋，在包括美国、新加坡等在内的 14 个国家限量销售，产品受到极大追捧，产品售罄后并未增加货源供给，保持产品稀缺性。二季度巴黎奥运会将拉开帷幕，安踏作为中国体育代表团合作伙伴，将继续以优异的产品助力中国健儿赛场表现，公司也将在二季度逐步推出与奥运相关产品和营销活动，提升品牌影响力。三四季度则会针对大众市场，推出更多欧文系列的鞋服产品，助力销售转化。 公司三大品牌矩阵持续发力，24 维持强劲指引。安踏主品牌精细化运营，24 年奥运营销提升品牌与产品曝光度，根据公开电话会交流，主品牌 24 年目标流水同比增长 10-15%。FILA 功能性产品布局+渠道优化调整，推动高质量增长，24 年目标流水同比增长 10-15%。户外品牌群充分把握户外红利，打造第三增长曲线。DESCENTE/KOLON SPORT 24 年目标流水同比不低于 20%/30%。 Amer Sports 成功赴美上市，24 年有望贡献业绩增量。合营公司 Amer Sports 2 月正式登陆纽交所，以每股 13.0 美元的价格发行 1.05 亿股，募集资金 13.65 亿美元，主要用于偿还关联方贷款。2023 公司收入 43.7 亿美元，同比增长 23%，2020-2023 年收入 CAGR 达到 21%。2023 年调整后 EBITDA 增长 34.9%至 6.1 亿美元，2020-2023 年 CAGR 为 25%，发展势头强劲。此次 IPO募资还债后将有效节省财务费用，提升盈利能力，有望在 24 年为安踏贡献业绩增量。 公司多品牌矩阵资源稀缺，主品牌增长稳健，FILA 电商发力效果明显，户外新品牌延续高增态势，维持“买入”评级。维持盈利预测，预计 24-26 年净利润分别为 134.8/137.3/153.1 亿元（含 24年 Amer Sports 上市带来的一次性收益 16 亿元，若剔除，24 年利润为 118.8 亿元），对应 PE 为16/15/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端销售恢复低于预期；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期。 财务数据及盈利预测 货币单位：人民币 FY2022 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入（亿元） 536.5 623.6 703.2 781.3 857.4 同比增长率（%） 9% 16% 13% 11% 10% 归母净利润（亿元） 75.9 102.4 134.8 137.3 153.1 同比增长率（%） -2% 35% 32% 2% 12% 每股收益（摊薄，元/股） 2.76 3.61 4.75 4.84 5.40 毛利率（%） 60.2% 62.6% 63.0% 63.5% 63.8% 市盈率（倍） 28 20 16 15 14 注：“每股收益”为归母净利润除以总股本 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 1：2023 年公司收入同比增长 16%至 623.6 亿元 图 2：2023 年归母净利润同比增长 35%至 102.4 亿元 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 3：2023 年公司销售费用率同比下降 1.8pct 至34.8%，管理费用率同比下降 0.8pct 至 5.9% 图 4：2023 年公司毛利率提升 2.4pct 至 62.6%，净利率提升 2.3pct 至 16.4% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：公司各品牌分季度零售额表现 Q1 Q2 Q3 Q4 全年 2022 安踏品牌 10-20%高段 中单位数下滑 中单位数增长 高单位数下滑 低单位数 FILA 品牌 中单位数 高单位数下滑 10-20%低段 10-20%低段下滑 低单