双环传动(002472)公司年报点评：盈利能力持续提升，构建多元化产品生态

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/机械工业/通用机械 证券研究报告 双环传动（002472）公司年报点评 2024 年 04 月 16 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 04 月 15 日收盘价（元） 21.64 52 周股价波动（元） 18.09-37.53 总股本/流通 A 股（百万股） 853/758 总市值/流通市值（百万元） 18468/16396 相关研究 [Table_ReportInfo] 《合作建厂模式再下一城，公司成长空间持续打开》2017.03.28 市场表现 [Table_QuoteInfo] -26.15%-12.15%1.85%15.85%29.85%43.85%2023/4 2023/7 2023/10 2024/1双环传动海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -13.3 -4.9 -12.2 相对涨幅（%） -12.7 -10.4 -20.4 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:赵玥炜 Tel:(021)23219814 Email:zyw13208@haitong.com 证书:S0850520070002 盈利能力持续提升，构建多元化产品生态 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 年年报。2023 年公司实现营业收入 80.74 亿元，同比+18.1%，归母净利润 8.16 亿元，同比+40.3%；其中，2023Q4 公司实现营业收入 22.02 亿元，同比+9.4%，归母净利润 2.27 亿元，同比+31.5%。  盈利能力呈现提升态势，费用管控良好。1）盈利能力：公司 2023 年销售毛利率为 22.2%，同比+1.2pct，销售净利率为 10.3%，同比+1.8pct；其中，2023Q4 公司销售毛利率为 24.6%，同比+2.1pct，环比+2.9pct，销售净利率为 10.0%，同比+1.6pct，呈现持续提升态势。2）费用端看，2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.0%/4.1%/4.8%/0.4%，分别同比持平/-0.4pct/+0.4pct/-0.6pct。其中，公司加大研发投入，2023 年研发投入 3.8 亿元，占收入比例 4.75%，较 22 年占比提升 0.4pct。  现金流改善，合同负债同比较大幅增长。2023 年公司经营性净现金流入 15.72亿元，同比+29%；合同负债 0.44 亿元，同比+65%，印证在手订单较充沛。  商用车齿轮引领增长，前三大齿轮业务毛利率提升。剔除钢材销售，2023 年公司前三大业务乘用车、商用车、工程机械齿轮在公司总收入中占比分别为52.3%、10.9%、8.0%。1）乘用车齿轮：收入 42.2 亿元，同比+15.7%，毛利率达到 21.8%，同比+0.6pct；其中，新能源汽车传动齿轴产品收入 22.3亿元，同比+16.5%；2）商用车齿轮：收入为 8.8 亿元，同比+71.3%，毛利率为 26.4%，同比+6.5pct；3）工程机械齿轮：收入为 6.5 亿元，同比-12.0%，毛利率为 25.8%，同比+3.3pct。我们认为，公司前三大齿轮业务毛利率提升主要得益于公司设备使用效率的提升、产线自动化的推进；其中，商用车齿轮收入、毛利率实现较大幅提升，体现公司在商用车自动变速箱领域的竞争力。  RV 减速机市占率持续提升，机器人关节业务有望实现快速增长。根据公司2023 年年报，2023 年公司子公司环动科技在国内 RV 减速机的市场占有率持续提升，另外，子公司团队积极组织资源对新结构的精密减速机进行探索与研发，为满足未来机器人对关节的多样化需求奠定基础。我们认为，公司减速器业务在 RV 减速器国产替代和工业机器人行业的增长驱动之下有望继续实现快速增长。  构建多元化产品生态是关键战略，我们认为这将打开更多市场空间。根据公司 2023 年年报，公司将构建以齿轮为核心的多元化产品生态作为一项关键战略，积极投入注塑和相关复合材料齿轮及小总成的研发，在智能家居、车载部品的市场份额得到提升，特别在扫地机行业的市占率提升较快。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6838 8074 9286 10737 12354 (+/-)YoY(%) 26.8% 18.1% 15.0% 15.6% 15.1% 净利润（百万元） 582 816 978 1165 1378 (+/-)YoY(%) 78.4% 40.3% 19.8% 19.1% 18.3% 全面摊薄 EPS(元) 0.68 0.96 1.15 1.37 1.62 毛利率(%) 21.1% 22.2% 22.4% 22.5% 22.7% 净资产收益率(%) 7.9% 10.3% 11.1% 11.7% 12.2% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃双环传动（002472）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Summary]  盈 利 预 测 和 估 值 。 我 们 预 计 公 司 2024/2025/2026 年 实 现 营 业 收 入92.86/107.37/123.54 亿元，同比增长 15.0%/15.6%/15.1%；归母净利润为9.78/11.65/13.78 亿元，同比增长 19.8%/19.1%/18.3%。可比公司 2024 年平均 PE 估值为 48.78 倍，我们给予公司 2024 年 23-25 倍 PE 估值，合理价值区间 26.36-28.65 元/股（预计 2024 年公司 EPS 为 1.15 元），合理市值区间为 225-244 亿元，给予“优于大市”评级。参考 PB 估值，按照我们的合理价值区间，公司 2024 年 PB 为 2.56-2.78 倍（2024 年可比公司 PB 范围为1.02-8.64 倍，平均值为 3.70 倍），估值具备合理性。  风险提示。公司业绩不达盈利预测的风险；公司海外客户拓展不及预期；公司新建产能达产不及预期；子公司环动科技分拆上市等风险；新能源汽车行业增长不及预期；重卡 AMT 渗透率提升不达预期、重卡行业恢复不达预期；工程机械、摩托车等下游行业不及预期；机器人行业发展不及预期；行业竞争加剧。 公司研究〃双环传动（002472）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 我们预计公司 2024/2025/2026 年实现营业收入 92.86/107.37/123.54 亿元，同比