济川药业(600566)公司年报点评：期间费用得到有效控制，利润率进一步提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/医药与健康护理/化学制药 证券研究报告 济川药业（600566）公司年报点评 2024 年 04 月 15 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 04 月 15 日收盘价（元） 42.83 52 周股价波动（元） 23.95-42.31 总股本/流通 A 股（百万股） 922/916 总市值/流通市值（百万元） 38578/38324 相关研究 《盈利能力持续提升，BD 项目逐步拓展》2023.08.20 《资产出售收到银保监会批复，人福医药轻装上阵》2022.12.05 市场表现 [Table_QuoteInfo] -29.20%-17.20%-5.20%6.80%18.80%30.80%2023/4 2023/7 2023/10 2024/1济川药业海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 14.1 22.1 30.3 相对涨幅（%） 17.5 18.8 24.4 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余文心 Tel:(8610)58067941 Email:ywx9461@haitong.com 证书:S0850513110005 分析师:郑琴 Tel:(021)23219808 Email:zq6670@haitong.com 证书:S0850513080005 分析师:彭娉 Tel:(021)23185619 Email:pp13606@haitong.com 证书:S0850524040001 联系人:张澄 Tel:(010)58067988 Email:zc15254@haitong.com 期间费用得到有效控制，利润率进一步提升 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司发布 2023 年年报，实现营业收入 96.55 亿元（+7.32%），归母净利润 28.23 亿元（+30.04%），扣非归母净利润 26.92 亿元（+32.72%）。分季度来看，单 Q4 实现营业收入 31.18 亿元（+0.49%），归母净利润 8.79 亿元（+51.84%），扣非归母净利润 8.64 亿元（+48.48%），单季度研发减少 1.7亿元，主要系 22Q4 BD 了恒翼生物的产品支付了首付款费用，使得基数较高的影响；销售费用减少 1.7 亿元，我们认为主要是院端合规化后学术活动相关支出减少以及 OTC 占比提升的影响；财务费用减少 6000 万元，主要系利息收入增加所致。  点评：  分治疗领域来看，2023 年表现较好的细分领域有：清热解毒类产品营收 33.80亿元（17.68%），儿科类产品营收 27.41 亿元（+13.01%），呼吸类产品（营收 6.40 亿元（+9.74%），核心产品蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊三者的合计销售收入占比达 73.33%。我们预计蒲地蓝退出省医保影响已出清，OTC 渠道占比不断提升；小儿豉翘仍在快速放量期；雷贝拉唑中标第九次国家集采，但我们预计公司将通过开发零售渠道和加大其他三个消化道品种（如健胃消食口服液）推广力度的方式来弥补利润端的影响。  公司通过自研、外部引进等方式丰富产品管线，提升长期竞争力。公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，加快推进创新药，2023 年获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂、普瑞巴林口服溶液、盐酸托莫西汀口服溶液、盐酸艾司洛尔注射液、布洛芬混悬液和小儿豉翘清热糖浆的药品注册证书，盐酸利多卡因注射液一致性评价批件。在 BD 方面，2023年公司达成了 4 项产品引进或合作协议，包括 1 个用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂 ZX7101A，1 个中医定向透药治疗仪，2 个分别用于妇科和眼科的医疗器械类产品。  盈利预测：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 30.16 亿元、34.07亿元、37.96 亿元，对应 EPS 分别为 3.27 元、3.70 元、4.12 元。公司蒲地蓝消炎口服液受医保影响逐渐消除，二线品种增速迅猛，未来将以丰富的产品管线为基础，持续保持销售和渠道优势，同时带动潜力品种在医疗机构端和 OTC 药店端的业绩增长。参考可比公司，我们给予公司 2024 年 13-16X PE，对应合理价值区间为 42.54-52.36 元，继续维持“优于大市”评级。  风险提示：医保谈判、集中带量采购等政策的风险，研发不及预期的风险，市场推广不及预期的风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8996 9655 9899 10532 11243 (+/-)YoY(%) 17.9% 7.3% 2.5% 6.4% 6.8% 净利润（百万元） 2171 2823 3016 3407 3796 (+/-)YoY(%) 26.3% 30.0% 6.9% 12.9% 11.4% 全面摊薄 EPS(元) 2.35 3.06 3.27 3.70 4.12 毛利率(%) 82.9% 81.5% 81.6% 81.9% 82.2% 净资产收益率(%) 19.1% 21.1% 18.4% 17.2% 16.1% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃济川药业（600566）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 济川药业分项收入 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总表 营业收入（百万元） 8996.37 9654.54 9899.49 10532.05 11243.18 增速（%） 17.9% 7.3% 2.5% 6.4% 6.8% 营业成本（百万元） 1353.41 1784.00 1823.80 1903.73 2003.49 毛利率（%） 82.9% 81.5% 81.6% 81.9% 82.2% 工业制造 营业收入（百万元） 8626.78 9279.00 9508.77 10125.53 10820.22 增速（%） 17.6% 7.6% 2.5% 6.5% 6.9% 毛利率（%） 84.6% 83.0% 83.1% 83.4% 83.7% 商业 营业收入（百万元） 349.72 359.02 373.38 388.32 403.85 增速（%） 23.3% 2.7% 4.0% 4.0% 4.0% 毛利率（%） 45.9% 44.9% 45.0% 45.0% 45.0% 其他业务 营业收入（百万元） 19.87 16.51 17.34 18.20 19.11