策略观点：经济超预期

招银国际环球市场 | 市场策略 | 策略报告 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http://www.cmbi.com.hk 下载更多研究报告 叶丙南, Ph.D 刘泽晖 伍力恒 李汉卿 刘梦楠 杨天薇, Ph.D 张元圣 贺赛一, CFA 陶冶 陆文韬, CFA 武煜, CFA 王银朋 黄本晨, CFA 王云逸 李昀嘉 胡永匡 史迹, CFA 窦文静, CFA 张苗 黄群 马毓泽 冯键嵘, CFA 2024 年 4 月 9 日 1  宏观：中国经济超预期，商品价格反弹，降低了政策全面宽松的可能性，但有助于减缓通缩预期并改善企业盈利前景；房地产市场和私人部门信心依然疲弱，未来政策宽松重点是稳地产、修复信心和支持科技创新与高端制造业。美国经济持续超预期，房价反弹或减缓房租通胀回落幅度，商品价格反弹也对去通胀构成利空，美联储引导市场调整之前对降息路径的乐观预期，高利率持续更久，未来降息或更晚更陡。  科技：乐观，继续看好 AI 算力/终端、手机/PC 复苏以及 1Q24 有望超预期。景气度上，全球科技龙头业绩向好，AI 服务器需求强劲，消费电子持续复苏，AI PC/手机/汽车新品推出，科技巨头 AI 和 MR 竞赛全面提速，产业景气度维持高位。展望 2Q24，随着 AI/汽车/手机新品发布（GB200、小米 SU7、华为P70），产业链有望积极拉货，推动需求复苏。整体来看，行业基本面逐渐改善，看好 AI 驱动、需求复苏及国产替代受益产业链，同时看好份额提升、周期回暖、创新确定性较高的上市公司，建议关注 AI 服务器产业链如工业富联、超微电脑、鸿腾精密和立讯精密，以及 AI PC/手机产业链如小米、苹果、联想、传音控股和比亚迪电子。  半导体：谨慎乐观。AI 板块于 3 月高位调整。4 月初，台湾地震引发市场对半导体供应链稳定性、AI 产能的关注，以及相关标的如何影响的探讨。根据目前公开报道，影响程度并不严重，台积电表示 EUV 设备并未受到损坏，工厂复工率已经超过 80%。我们认为 AI 需求依旧强劲，除了大型云厂商持续投入外，大量企业均考虑在 AI 方面增加投资。KPMG 调查问卷咨询了 220 家公司管理层，结论显示在未来 12 个月内，有 43%年收入超过 10 亿美元的美国公司考虑会在 AI 方面投资至少 1 亿美元。而真正受益于 AI 需求、国产替代的公司将会有更强的业绩增长确定性。我们维持之前的几条主线推荐：1）持续看好人工智能（AI）产业链的发展，尤其看好存储市场（HBM3 和 HBM3e）、光通讯以及在有线连接（networking）的需求增长。我们偏好 AI 产业链中真正的 A 股受益标的，首选中际旭创（300308 CH，买入）。2）半导体供应链将进一步加强本地化，继续看好半导体国产替代主题，看好半导体设备需求。另外，受益于新品发布和市场份额的增长，看好韦尔股份（603501 CH，买入）和卓胜微（300782 CH，买入）。3）若消费电子需求能持续回暖而非一次性备货拉动的短期需求，我们认为相关产业链标的有望在 2024 年受益。该主线受益标的为闻泰科技（600745 CH）和生益科技（600183 CH）。4）另外，因电信运营商具有财务上的高可见性、稳定的现金流、高股息率、较不容易受国际形势影响等优势，相信通信板块仍会受到部分偏好保守策略的投资人的青睐。  软件及 IT 服务：中性乐观。2024 年美元流动性压力缓释或有望推动板块估值重估，而基本面层面，在整体企业 IT 支出仍待恢复的环境下，人员成本控制、注重盈利能力提升及现金流改善或仍是软件及 IT 服务板块公司在短期的重要主题。随着宏观环境逐步恢复推动企业 IT 支出恢复，板块业绩有望恢复、估值或逐步重估，而云化转型领先的龙头公司有望持续取得规模效应，利润率改善速度有望领先同行。展望中长期，我们看好：1）软件国产化的主题投资机会；2）生成式 AI 与传统软件应用结合逐步深化而推动的用户体验提升及订阅单价提升所带来的基本面结构性改善；3）龙头软件厂商业务出海所带来的潜在营收增厚。推荐买入金蝶国际（268 HK）和 Salesforce（CRM US）。  互联网：3 月行业相关指数稳中有升，盈利展望因阶段性竞争缓和而改善的公司及超预期提升股东回报的公司取得超额收益、high beta 股票也在市场情绪逐步修复的阶段跑赢大盘。展望 4 月，尽管整体消费回暖的趋势或仍有待进一步验证，电商平台整体一季度业绩或有望在低基数下迎来增速回暖，且随着出游旺季逐步到来，旅游及本地生活板块有望维持高景气。行业选股偏好或仍将策略观点 经济超预期 2024 年 4 月 9 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 集中在短期业绩确定性较强及股东回报水平有望进一步提升的标的，月度维度重点关注业绩有望维持高景气的公司；年度维度仍建议关注三条主线：1）业务出海带来增量营收及盈利空间；2）有能力维持较高股东回报水平或股东回报有望进一步提升的公司；3）有望受益于增量政策催化的公司。月度选股视角下，我们推荐美团、拼多多、腾讯、阿里巴巴、新东方。  医药：医药行业配置价值吸引，主要由于 1）国内政策预期改善，医保对于创新产品的支付环境改善，医疗器械集采加速国产替代进程，反腐后院内医疗需求有望持续复苏；2）出海渠道顺畅且市场空间大，创新药出海授权交易有望持续落地，创新医疗器械持续拓展海外市场；3）GLP-1、ADC 等长期投资机会；4）板块估值吸引，多数龙头股票的动态市盈率低于历史平均 1个标准差。我们建议买入具备高出海潜力的创新药/器械，以及具备强劲需求增长的中医服务企业，继续看好百济神州、信达生物、科伦博泰、固生堂、巨子生物、迈瑞医疗。  食品饮料、旅游零售、奢侈品：食品饮料必需品板块内，酒企业绩符合预期，啤酒高端化及白酒提价市场接受度维稳，中高端品类增势不减，全年目标实现能见度较高。润啤高端品类年初至今销量及均价仍实现增长；茅台去年 4季营收创纪录，稳健发展的同时引领行业实现规模性提价。乳品业绩不及预期，基础品消费恢复疲弱，高端产品难以带动，市场格局存在不确定性。旅游零售方面，中免的离岛免税业务仍处于扩张阶段且机场口岸业务仍在持续复苏，在库存水平实现大幅改善叠加机场合同更新下，我们认为利润率存在提升空间。选股方面，我们偏好于盈利能力较高的食品饮料公司，推荐贵州茅台（600519 CH），维持农夫山泉（9633 HK）和伊利股份（600887 CH）的“买入”评级。奢侈品板块中，我们推荐新秀丽 （1910 HK）和普拉达（1913 HK）。  可选消费： 短线（未来三个月看法维持中性）。3 月的增长比 1 月和 2 月有所改善，但不算强劲。1 季度整体来说，同店压力巨大对利润率有所影响。只是从复甦率来说，比去年 4 季度已有明显改善，也会令我们对 2 季度到 4 季度的环比提升有少许盼望。从行业来说，家电和服装好于预期 ，旅游 - 酒店和体育用品符合预期，餐饮低于预期。中场线来说，目前估值非常便宜（仅在 13 倍，对比 8 年平