周黑鸭(1458.HK)营收回暖，线下门店提升经营质量

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品 证券研究报告 周黑鸭（01458.HK）公司研究报告 2024 年 04 月 06 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 4 月 6 日收盘价（HKD） 1.64 52 周股价波动（HKD） 1.54-2.21 总股本（百万股） 2383 总 市 值 / 流 通 市 值 （ 百 万HKD） 4146/4146 相关研究 [Table_ReportInfo] 《周黑鸭（1458.HK）2023 年中期业绩点评：收入&单店稳定复苏，静待后续成本下行驱动盈利提升》-2023-08-20 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -3.33 -1.14 -21.97 相对涨幅（%） -5.40 -8.96 -21.29 资料来源：海通证券研究所 分析师:颜慧菁 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 分析师:张宇轩 Tel:(021)23154172 Email:zyx11631@haitong.com 证书:S0850520050001 营收回暖，线下门店提升经营质量 投资要点：  事件：公司披露 2023 年全年业绩公告，其中实现营业收入 27.44 亿元（YOY17.1%），实现归母净利润 1.16 亿元（YOY357.1%）。此外公司公告于 2024 年 3 月 28 日起至 2025 年股东周年大会结束期间拟进行不超过 4 亿港元的不定期公开市场回购。  营收表现回暖，利润大幅增长。23 年受益于经济复苏及消费市场回暖，线下门店业务逐渐恢复，公司营业收入同比上升 17.08%。由于原材料价格大幅上涨，毛利率同比降低 2.61pct 至 52.42%，因此毛利额增长 11.53%。费用端，期间费用率同比降低 7.21pct，其中销售费用率同比降低 3.88pct，管理费用率同比降低 1.69pct，财务费用率同比降低 1.63pct。此外其他收入及收益净额为约9847 万元，同比增加约 4185 万元，以及所得税率降低 7.78pct 至 46.03%。最终归母净利润率同比上升 3.13pct，对应最终归母净利润为 1.16 亿元（YOY357.20%）。  继续推进“自营+特许经营”双轮驱动模式，线下门店提升经营质量。具体分渠道来看，（1）2023 年自营门店实现营收 14.66 亿元（占比 53.4%），（2）特许经营实现营收 7.83 亿元（占比 28.5%），（3）线上渠道实现营收 3.96亿元（占比 14.4%），（4）其他实现营收 9866.5 万元（占比 3.7%）。  线下门店方面。2023 年公司持续推进“自营+特许经营”的双轮驱动模式，不断提升线下门店的市场渗透率，同时积极主动优化部分低效能门店以提升整体经营质量。23 年公司的门店总数达 3816 间，其中自营门店 1720 间，特许经营门店 2096 间。  此外 23 年公司交通枢纽门店净增 141 家，总数达 319 家。受商业环境、消费偏好变化及人流转移的影响，商圈、商超、商业体和小区渠道消费恢复不及预期，公司进一步精进优化门店选址经验，聚焦高势能商圈商业体、高质量小区等需求更旺盛的区域，对新开门店进行审慎评估；同时持续完善门店经营反馈机制，定期复盘经营数据，对低效能门店主动采取改善和优化措施，提升门店经营效益，保障业务高质量增长。  线上渠道方面。23 年公司在线业务，即传统电商平台、小区生鲜平台及直播等新兴电商渠道业务收入占总收益的 14.4%。其中小区生鲜平台含税销售额达到近 148 百万元，此外公司所有门店在线订单及外卖终端含税销售额近人民币853 百万元，其中夜宵时段终端含税销售额达人民币 133 百万元。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总营收（百万元） 2357 2750 3141 3547 3938 （+/-）YoY（%） -18% 17% 14% 13% 11% 净利润（百万元） 25 116 201 269 342 （+/-）YoY（%） -93% 357% 74% 34% 27% 全面摊薄 EPS（元） 0.01 0.05 0.08 0.11 0.14 毛利率（%） 55% 52% 53% 54% 55% 净资产收益率（%） 0.62% 2.94% 4.85% 6.33% 7.78% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润，毛利率为主营业务毛利率 公司研究·周黑鸭（01458.HK）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 多价格带产品持续丰富。2023 年公司持续优化产品结构，横向拓宽品类和口味、纵向补充价格带，打造周黑鸭产品综合矩阵。通过全生命周期新品研发体系推出了多价格带、多品类、适合多渠道的产品，不断挖掘更多消费群体，提升周黑鸭市场渗透率。公司聚焦头部系列产品，研发并推出了新口味－微辣系列产品，全年终端含税销售额近人民币 521 百万元；同时公司亦拓展中低价格带，推出人民币 9.9-14.9 元系列产品，23 年人民币 14.9 元及以下产品月均销售额占比约 17%。 盈利预测与投资建议。我们预计 2024-2026 年公司总收入分别为 31.41/35.47/39.38 亿元，归母净利润分别为2.01/2.69/3.42 亿元，对应 EPS 分别为 0.08/0.11/0.14 元。结合可比公司估值水平，给予 20-25 倍 PE(2024E)估值，对应每股合理价值区间为 1.60-2.00 元，按照港元兑人民币 0.90 汇率计算，对应合理价值区间 1.78-2.22 港元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示。（1）市场竞争激烈，（2）原材料成本波动，（3）产品质量及安全问题，（4）未能获取新用户或留住现有客户。 表 1 可比上市公司估值表 上市公司 证券代码 收盘价（元） PE（倍，2024E） 绝味食品 603517 20.21 12.80 煌上煌 002695 8.45 31.18 良品铺子 603719 17.26 18.47 巴比食品 605338 17.43 17.42 平均 PE（倍，2024E） 19.97 资料来源：Wind，海通证券研究所 备注：按 2024 年 04 月 06 日收盘价计算（以上均来自 Wind 一致预测） 公司研究·周黑鸭（01458.HK）3 请务必阅读正文之后的信息披露