2019年A股中期策略展望：政策与盈利的赛跑

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 19 证券研究报告 | 策略研究 投资策略研究 【联讯策略】政策与盈利的赛跑——2019 年 A 股中期策略展望 2019 年 06 月 20 日 投资要点 分析师：廖宗魁 执业编号：S0300518050001 电话：010-66235717 邮箱：liaozongkui@lxsec.com 分析师：康崇利 执业编号：S0300518060001 电话：010-66235635 邮箱：kangchongli@lxsec.com 分析师：殷越 执业编号：S0300517040001 电话：021-51782237 邮箱：yinyue@lxsec.com 相关研究 《【每日复盘 20190614】G20 峰会前市场料将维持清淡》2019-06-14 《【联讯策略周报】韬光养晦，以静制动——2019 年第 21 期》2019-06-16 《【每日复盘 20190617】沪伦通开通在即，后续上涨高点在哪里》2019-06-17 《【每日复盘 20190618】关注科创板交易性机会和打新收益》2019-06-18 《【每日复盘 20190619】中美元首通电话，短期风险偏好提升》2019-06-19  核心观点：A 股估值处于较有吸引力区域，外资持续流入的大趋势不变。中美经贸关系有所缓和，全球开启新一轮宽松周期背景下，国内进一步宽松的空间被打开，政策与盈利的角力有望催生秋季行情。 估值回到合理偏低估区域市场经过二季度的调整以后，估值重新回到了偏低估的状态，对未来诸多不利因素有所反映。一旦部分驱动因子转为积极，市场又进入了易涨难跌的状态。沪深 300 的 PE（TTM）也从前期的 13.5 倍回调至 11.7 倍，在过去五年估值中的分位数从 70%下降到了 27%附近。创业板的估值从 4 月底的 60倍 PE（TTM），回落到 50 倍附近，在过去五年中的估值分位数也从 78%回落至 52%附近。 全球开启新一轮宽松周期（一）美联储降息已为期不远。6 月 20 日的美联储会议声明中去掉“耐心”措辞，改成“将以合适行动”保持经济扩张，为即将到来的降息打开大门。美联储官员的利率散点图显示，17 个委员中有 7 位预计今年将降息 2 次，1位预计降息 1 次。（二）美股短多长空。对美股而言，回顾过去几轮降息周期，基本的结论是短多长空。不过，我们认为例外的 1998 年降息模式也值得关注，是预防性降息的典范。这一次美联储即将降息，外围环境恶化是主要诱因，另外也受到了来自白宫较大的压力。 动态看到中美经贸关系中美两国元首通了电话，标志着此前较为紧张的中美经贸关系有所缓和。G20 会晤的具体情形仍存在较大的不确定性，我们认为大致有几种可能结果：（1）基准情景：维持现在对 2000 亿元商品加征关税，暂缓 3000 亿商品的关税加征，给定一个谈判的期限。这种结果的概率最大，它避免了短期向最坏的情况发展。（2）乐观情形：给定一个谈判期限，期限内取消之前2000 亿商品的加征关税。这种情形有一定的概率，中美经贸关系又回到了5 月以前的相对良好状态。（3）悲观情形：会晤并未取得实质性进展，美国继续对 3000 亿商品加征关税。此次中美元首通电话，使得这种最悲观的情形出现的可能性变得极小。从长期的角度看，中美经贸摩擦可能只是中美竞争的一个组成部分，一旦这种竞争成为主要矛盾，也可能会激发出双方更大的经济潜能。 政策还有很大空间（一）降息有望启动。外部不确定性大幅增加，全球央行已经在开启新一轮宽松周期，为国内货币政策进一步放松打开了空间。我们预计，下半年央行21208107/36139/20190620 17:01 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 19 降准幅度为 150-200 基点。公开市场操作利率有望下调 30 个基点，实现一定的“降息”目的。如果有必要，不排除央行采取直接下调存贷款基准利率的方式（即传统意义上的降息）来强制贷款利率快速下行。 （二）多管齐下提升有效需求。（1）减税降费效果评价。主要的减税降费在4、5 月份后才陆续实施，估计会在三、四季度产生明显的效果。（2）基建投资的恢复很微弱。近期允许地方政府专项债作为符合条件的重大基建项目的资本金，可能有助于提升地方政府的融资能力。（3）耐用品消费刺激更侧重市场化的方向。在当前经济下行压力较大的情况下，可以考虑采取透支部分未来需求的刺激措施，比如汽车购置税优惠、家电下乡等。（4）房地产并未松绑。未来房地产能否松绑非常关键，决定着整个政策刺激的力度。我们认为，房地产政策在一些城市可能会边际上放松，释放一定的刚需。  新一轮上涨的空间与配置 （一）市场在 2700 区域有极强支撑。首先，业绩的增长，使得同样估值下的市场水平自然抬升。我们保守预计全年 A 股归母净利润有望实现 6.5%的增长。那么，在同样估值的水位下，市场最低水位自然抬升到 2600 点。其次，去年的几大悲观因素，今年都略有改观。保守起见，我们只记入政策改善和股权质押缓解的因素，底部水位抬升至 2700 左右。 （二）上行空间：政策与盈利周期的视角。鉴于政策的犹豫与反复，力度与以往周期比偏弱，下半年大概率还是处于政策对冲与盈利下行的纠结期。如果中美贸易关系得到缓和，沪指有望重新站上 3200 点的估值相对均衡状态。在较乐观的情景下，比如中美达成全面经贸协议，央行也开启降息周期，房地产有所松绑，那么可以看高至 3500 点区域。 我们以这一模型省视美股，虽然也面临着政策与盈利的角力，但美股所处的周期与 A 股有本质的区别。美股大概率处于盈利的下降初期，政策转向宽松试图扭转可能形成的下行趋势。从周期的位置看，美股的风险要比 A 股大得多。 （三）配置的三条主线。（1）政策发力主线。提振内需是政策的必然选择，我们认为耐用品消费、基建和房地产都是可能的发力方向，可以布局估值相对较低的汽车、家电、建筑建材、房地产等龙头。（2）外资偏好主线。外资长期偏好的是消费和金融的龙头，业绩确定性好叠加估值合理偏低的食品饮料、银行、保险板块龙头值得重点关注。（3）科创板与国企改革主线。科创板大概率三季度正式上市，一些先进制造、创新药等“硬科技”方面有望受到刺激。近期国企改革动作频频，比如发布国有资本的授权经营体制改革方案，未来国企改革有望提速。  风险提示：外部环境大幅恶化，政策放松不及预期 21208107/36139/20190620 17:01 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 19 目 录 一、估值回到合理偏低估区域 ............................................................................................................................... 4 二、全球开启新一轮宽松周期 ............................................