保险行业2023年报前瞻：投资与保费“冰火两重天”，净利润承压而NBV高增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告 2024 年 03 月 04 日 保险行业 2023 年报前瞻：投资与保费“冰火两重天”，净利润承压而 NBV 高增长 [Table_Summary] 投资要点：  我们预计受新准则切换、资本市场波动等因素影响，上市险企 2023 年净利润普遍下滑。1）2023 年权益市场主要指数自二季度起持续下跌，四季度单季走势明显弱于 2022 年同期，预计在 I9 准则下对上市险企利润造成压力。十年期国债收益率在 2023 年 1 月达到高点后持续下行，年末较年初下行 28bps，预计险企新增固收资产收益率承压。2）我们预计，尽管 2023 年净利润出现较大波动，但是受政策引导上市险企或将重视分红回报水平。3）由于新准则下上市险企持有的债券投资大部分划分为 FVOCI 资产，利率下行将导致账面价值的提升，因此我们预计上市险企归母净资产表现或较好。4）我们预计上市险企或将下调 EV评估的长期投资回报假设和风险贴现率假设，预计对 EV 影响较小，NBV 和营运利润指标略受负面影响。  寿险：受益于经济复苏、代理人数量企稳、储蓄类产品热销等因素，新单保费和新业务价值大幅增长。1）2023 年预计上市险企新单保费大幅增长，中国平安（个人业务新单）、中国太保（个险新单期缴）、人保寿险（长险首年期缴）分别同比+24.3%、+35.0%和+37.1%，平安、人保 Q4 单季增速分别为+2.7%、-21.6%，较 Q3 增速均有所下滑，我们预计主要是受产品预定利率下调、银保业务因“报行合一”短期暂停等因素影响。2）我们预计 2023 年国寿、平安、太保、新华、人保寿险的 NBV 分别同比+12%、+34%、+28%、+15%、+52%。我们预计中国平安、中国太保 Q4 单季 NBV 增速有所回落，一方面受新单保费增速放缓影响，另一方面也与 22 年同期基数较高有关。我们认为，2023 年以增额终身寿险为代表的长期储蓄类业务销售良好，由于新单缴费结构的优化，以及预定利率下调等因素的影响，我们预计上市险企 NBV margin 已经基本企稳，2024 年或迎来回升。3）我们预计 2023 年全年人力规模延续下滑趋势，但降幅已经趋缓，且部分险企已经企稳。2023 年上市险企代理人人均产能预计明显提升，一方面是受益于其他资产收益率下降，储蓄类保险产品相对吸引力提升，以及预定利率下调背景下的销售升温，另一方面是各险企持续推动代理人队伍优化转型的效果显现。  产险：保费稳健增长，综合成本率预计同比提高。1）2023 年人保财险、平安产险、太保产险保费收入分别同比+6.3%、+1.4%、+11.4%，其中车险分别同比+5.3%、+6.2%、+5.6%，非车险分别同比+7.4%、-8.7%、+19.2%。2）Q4 车险基本稳定，非车险表现分化。Q4 人保、平安、太保车险保费分别同比+5.0%、+6.4%、+5.9%，分别较 Q3 增速-0.3pct、+0.2pct、+0.1pct。我们认为，当前新能源汽车销量快速增长，未来在车险新签单保费中占比有望持续提升。非车险保费分别同比-6.6%、-16.5%、+18.8%，表现明显分化，我们判断主要是各险企展业策略差异所致，其中平安非车险同比大幅下滑，预计主要由于主动压降信保业务规模所致。3）我们预计，受车辆出行恢复及自然灾害增多等因素影响，上市险企2023 年综合成本率预计普遍提高，此外平安产险或还受到信保业务拖累。我们预计人保财险、平安产险、太保产险 2023 年综合成本率分别为 97.9%、100.2%、98.8%。  负债端有韧性，资产端空间大，安全边际较高，攻守兼备。1）我们认为市场储蓄需求依然旺盛，在其他资产收益率下行背景下，保险产品相对竞争力仍显著。2）3 月 1 日十年期国债收益率已降至 2.37%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。以及，若权益市场反弹向上，亦有利于险企当期投资收益及盈利表现。3）2024 年 3 月 1 日保险板块估值 0.34-0.65 倍 2024E P/EV，处于历史低位，重点关注中国人寿、中国太保、中国平安等。  风险提示：长端利率趋势性下行；股票市场大幅波动；新单保费增长不及预期。 行业研究·保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 2023 年保险行业保费与投资“冰火两重天” ....................................................................... 6 1.1 储蓄险产品热销带动寿险保费高速增长，行业总资产增速提升 ........................ 6 1.2 2023 年股市走弱+长端利率下行，险企投资端显著承压 ....................................... 6 1.3 部分险企偿付能力面临压力，监管已出台优化政策 ............................................. 8 2. 预计 2023 年投资承压导致上市险企净利润普遍下滑 ..................................................... 9 3. 寿险：预计 2023 年上市险企 NBV 大幅增长 .................................................................. 11 3.1 保费：全年新单保费高速增长，Q4 增速有所放缓 ............................................. 11 3.2 人力：人力总规模降幅已趋缓，转型改革推动人均产能提升........................... 13 3.3 NBV：预计上市险企 2023 年 NBV 显著增长 ......................................................... 13 3.4 EV：精算假设或进行调整，EV/NBV 和营运利润预计均受影响 .......................... 15 4. 产险：保费合计同比+5.7%，综合成本率预计同比提升 ............................................... 16 5. 投资建议：行业基本面改善趋势不变，估值处于历史低位 ......................................... 18 行业研究·保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录 图 1 20