石头科技(688169)公司跟踪报告：扫地机龙头，最具弹性出海标的

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/家用电器与器具/家用电器 证券研究报告 石头科技（688169）公司跟踪报告 扫地机龙头，最具弹性出海标的 [Table_Summary] 投资要点：  扫地机，千亿级单品大赛道。长期来看，我们看好扫地机器人这条千亿级的单品大赛道，我们认为扫地机具备与白电相似的两个优秀特征：长坡厚雪及良好的竞争格局，而石头科技作为行业全球领军企业，将充分受益行业的成长。  海外市场量价齐升，中资品牌仍有渠道扩张、份额提升、结构升级的红利。我们认为中资龙头企业持续引领技术升级迭代，产品竞争优势愈发明显，全球市占率持续大幅提升。目前以 iRobot 为首的海外品牌虽大幅丢失份额，但受线下渠道保护，仍占据较大的市场蛋糕，这也是中资品牌进一步提升市场份额的来源。随着中资品牌渠道的持续扩张，公司份额仍有大幅提升的空间。除了销量的大幅增长，在中资品牌的引领推动下，海外产品近年产品结构升级带动行业均价的持续走高。中资品牌仍有渠道扩张、份额提升、结构升级的红利。  国内市场以价换量逻辑逐步兑现，公司凭借高质价比产品份额提升明显。据奥维云数据，2023 年国内扫地机销量同比增长 4%，非自清洁产品 23 年销量下滑约 40%，拖累行业整体增速，而自清洁产品仍多年保持快速增长。2022和 2023 年自清洁扫地机产品销量增速分别为 75%和 20%，占行业总量达 67%和 81%，自清洁产品在性价比大幅提升、口碑不断积累的背景下有望放量增长，公司通过技术降本，凭借高质价比产品以实现份额持续提升，根据奥维云数据，公司 2023 年销售额市场份额同比提升 3pct 至 24%。  盈利预测及投资建议。我们看好扫地机器人长期成长空间，看好短期海外量价齐升和国内以价换量逻辑下石头的竞争优势和成长性。我们预计公司未来三年有望保持 15%以上的复合增速，我们预计公司 2023-2025 年实现 EPS 分别为 16.35 元、19.10 元、22.18 元（分别调高），基于行业的成长性和公司的竞争优势给予公司 2024 年 25 倍 PE 估值，对应目标价 477.5 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。行业竞争加剧，海外需求波动。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5837 6629 8768 11425 13830 (+/-)YoY(%) 28.8% 13.6% 32.3% 30.3% 21.1% 净利润(百万元) 1402 1183 2150 2512 2916 (+/-)YoY(%) 2.4% -15.6% 81.6% 16.9% 16.1% 全面摊薄 EPS(元) 10.67 9.00 16.35 19.10 22.18 毛利率(%) 48.1% 49.3% 53.4% 53.9% 54.2% 净资产收益率(%) 16.5% 12.4% 19.0% 18.8% 18.7% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·石头科技（688169）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司在国内市场凭借高性价比产品实现份额显著提升，海外逐步实现渠道扩张、份额提升、结构升级，我们判断公司智能扫地机产品在 2023-2025 年实现收入增速分别为33.36%、30.68%、21.25%，随着产品结构升级及降本增效，公司扫地机产品毛利率在2023-2025 年实现稳中有升，分别为 53.72%、54.22%、54.52%。手持清洁产品作为公司扫地机的补充性产品，我们判断其未来几年实现收入稳步增长，毛利率持平，2023-2025年实现收入增速分别为 15%、20%、15%，毛利率分别为 44.48%、44.48%、44.48%。 表 1 营收分项预测假设 2022 2023E 2024E 2025E 智能扫地机及配件 营业收入（百万元） 6346.12 8463.47 11060.06 13410.32 增长率 13.22% 33.36% 30.68% 21.25% 毛利率 49.52% 53.72% 54.22% 54.52% 手持清洁产品及配件 营业收入（百万元） 264.62 04.31 365.18 419.95 增长率 14.14% 15.00% 20.00% 15.00% 毛利率 44.48% 44.48% 44.48% 44.48% 其他业务 营业收入（百万元） 17.98 - - - 增长率 - - - - 毛利率 29.79% - - - 合计 营业总收入（百万元） 6628.72 8767.78 11425.24 13830.28 增长率 13.56% 32.27% 30.31% 21.05% 毛利率 49.26% 53.40% 53.91% 54.21% 资料来源： 2022 年年报，HTI 预测 表 2 可比公司估值情况 代码 公司 收盘价（元/股） EPS（元/股） PE（倍） 2023/2/19 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 002242.SZ 九阳股份 11.52 0.91 0.74 0.85 12.67 15.53 13.49 002032.SZ 苏泊尔 54.40 2.55 2.72 3.00 21.37 20.01 18.13 603486.SH 科沃斯 33.57 3.04 1.76 2.48 11.05 19.05 13.53 行业平均 15.03 18.20 15.05 本公司 325.54 9.00 16.35 19.10 36.17 19.91 17.04 资料来源：Wind 一致预测，其中本公司石头科技 EPS 为 HTI 预测，HTI 公司研究·石头科技（688169）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 营业总收入 6629 8768 11425 13830 每股收益 9.00 16.35 19.10 22.18 营业成本 3363 4086 5266 6333 每股净资产 72.68 86.24 101.39 118.63 毛利率% 49.3% 53.4% 53.9% 54.2% 每股经营现金流 8.52 17.07 18.56 21.92 营业税金及附加 33 45 57 69 每股股利 0.00 3.04 3.96 4.94 营业税金率% 0.5% 0.5% 0.