立足免疫触类而长，树立IVD平台化标杆

1 Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 安图生物（603658.SH） 立足免疫触类而长，树立 IVD 平台化标杆 投资要点： ➢ 短期：集采加速进口替代，头部化学发光企业继续高增长。化学发光行业2017-2021年增速放缓至15%，但安图生物等优质国产企业，有望加速进口替代继续保持高增长：1）进口渠道商利润进一步压缩，国产品牌成本优势凸显；2）国产头部的品牌力、口碑快速提升，在三级医院顺利切换。安图生物：1）研发实力强，原料自给率高，质量成本可控；2）试剂菜单覆盖完备，传染病项目市场与临床认可度高；3）营销渠道构建完善，集采报量体现把控力。 ➢ 中期：IVD自动化大势所趋，安图国产流水线具备先发优势。据Kalorama我国医院密度为0.9/10万人，远低于同处东亚的日韩两国(日本7，韩国3.42)，医院承受更大的检测量负担。根据我们测算，国内流水线需求达10000+条，截至2020年保有量为2000条，需求空间大。流水线的关键并非线体，而在试剂丰富度和质量。安图生物检测项目齐全质量可靠，打造首条国产全自动流水线，具备先发优势，装机国内领先，实现战略性卡位。 ➢ 长期：树立平台化标杆，横向拓展分子微生物多领域。公司布局横向拓展，树立IVD国产平台标杆。公司分子诊断有望接力化学发光高增中枢。安图生物的自动化核酸检测系统经历疫情大考成熟度提升，配合试剂菜单扩容有望引领板块成长。此外，公司微生物质谱前瞻布局，立足本土开拓高端用户，辐射带动公司IVD全领域品牌力提升，未来可期。 ➢ 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年EPS为2.2/2.6/3.2元，对应PE为25/21/17倍，估值低于可比公司均值。安图生物是国内IVD的先行者，给予公司2024年的PE为27倍，对应2024年目标价70.61元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 ➢ 风险提示：政策风险、新品研发与推广不及预期风险、注册及认证相关风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,766 4,442 4,584 5,526 6,731 增长率 26% 18% 3% 21% 22% 净利润（百万元） 974 1,167 1,280 1,542 1,868 增长率 30% 20% 10% 20% 21% EPS（元/股） 1.66 1.99 2.18 2.63 3.19 市盈率（P/E） 32.8 27.3 24.9 20.7 17.1 市净率（P/B） 4.4 4.1 3.7 3.3 2.9 数据来源：公司公告、华福证券研究所 注：每股指标按照最新股本数全面摊薄 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 医药生物 2024 年 2 月 19 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 54.4 元 目标价格： 70.6 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 586/586 总市值/流通市值（百万元） 31893/31893 每股净资产（元） 14.02 资产负债率（%） 24.51 一年内最高/最低（元） 71.2/41.01 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 盛丽华 执业证书编号：S0210523020001 邮箱：SLH30021@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 研究助理 徐智敏 邮箱：XZM30036@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%2023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-01安图生物沪深300华福证券华福证券 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|安图生物 投资要件 关键变量 试剂业务：根据不同领域主要拆分如下： ⚫ 免疫诊断：随着疫情放开叠加集采落地，23-25 年预计快速增长，增速为 18%/24%/26%；毛利率预计为 78.5%/78.3%/78.1%。 ⚫ 微生物检测：诊疗恢复，叠加质谱技术的推广，预计 23-25 年增速为 15%/15%/15%，毛利预计稳中有升为 45.4%/45.7%/46.1%。 ⚫ 生化检测：集采有望带动试剂放量，考虑价格影响，板块 23-25 收入增速预计为 20%/21%/21%，毛利率预计为 58.7%/58.5%/58.3%。 ⚫ 分子诊断：新冠检测需求缩减 23 年业务收入下滑，24/25 有望随着分子诊断的应用推广企稳回升，预计 23-25 年增速为-93%/39%/39%，毛利率为 19.7%/20.9%/22.0%。 仪器业务：23 年随着疫情防控放开，对于核酸类仪器的需求缩减导致收入下滑，随着分子诊断业务的拓展有望带来 24/25 年的回升。2023-2025 年的增速预计为-16%/30%/29%，毛利率为 37.2%/37.8%/38.2%。 我们区别于市场的观点 市场认为安图生物受国内政策影响，装机试剂等推进受阻，导致增速下行。我们认为安图生物化学发光领域具备领先优势，受益于集采，报量结果亮眼，有望重回高增长中枢；同时基于免疫诊断优势，公司正树立国产IVD 平台化的标杆，分子、微生物等多个领域增长可期。 股价上涨的催化因素 仪器装机超预期、试剂放量超预期、质谱等新兴应用拓展超预期。 估值与目标 选取国内化学发光企业作为行业估值参考，以 2024 年 2 月 8 日收盘价计算，国内化学发光行业 2023-2025年预测 PE 均值分别为 34/27/21 倍。我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 2.2/2.6/3.2 元，对应 PE 为 25/21/17倍，估值低于可比