宏观周报：顺势而为，小心博弈

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC 执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 杨亚仙 分析师 SAC 执证编号：S0110522080001 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-81152627 相关研究 [Table_OtherReport]  12 月外贸数据点评：低基数下进出口同比均回升  12 月金融数据点评：政府债连续高增，M1 增速止跌  12 月物价数据点评：物价全年偏弱，12 月小幅反弹 核心观点 [Table_Summary] [Table_Summary]  上周股市剧烈波动，整体小幅走弱，沪深 300 指数小幅收跌-0.44%，大盘股表现好于小盘股，规模指数所代表的规模大小与涨跌幅成正比。债市继续走强，10 年国债收益率下行约 1.4BP。上周四沪深 300指数盘中跌破 2800，当日沪深 300 指数 ETF 基金成交量大幅放量。而 2023 年以来沪深 300ETF 基金出现多次放量，多为沪深 300 指数阶段性底部时点，但本次规模显著增加，托市难度较以往更大。  上周四当日底部反弹约 1.9%，我们对过去出现类似较长下影线的情况进行了统计分析，发现短期内股市下跌空间较小，基本会企稳小幅反弹，1 个月内反弹幅度约 2%，中期走势仍不确定。  去年下半年以来市场持续下行，前期外资的持续流出是主要原因。过去 2 年外资的行为基本是随行就市的。但 9 月以来，北向资金加速流出，且随着 A 股的阶段性反弹，外资的流出并没有中止。3 个月内，陆股通持股占流通市值的比例从 3.3%连续下降至 2.9%。因此 9 月以来，外资的持续流出是 A 股加速下行的一个重要原因。而 12 月下旬以来的这波强劲反弹，外资持股比例随之回升，与 A 股的走势再次同步，该负面影响因素得到了明显缓解。区间外资持股比例的变动与相应股票的区间涨跌幅也能佐证这个结论。  那 2023 年 12 月底以来的持续下行可能是某些内资的影响，如融资余额。12 月中下旬以来融资余额随市场的下跌快速下行，或是市场下跌导致减仓或者强制平仓，因此随着市场的下行，成交量反而走高。与之类似的还有部分私募基金的减仓和强制平仓。  基本面方面，12 月的数据延续 11 月以来的疲弱，工业生产和消费数据均较弱，仅投资数据略有好转，但房地产投资拖累延续。下半年房地产政策未能扭转下跌趋势，2024 年初的房地产高频销售依然低迷。其他高频指标也未出现明显改善。经济在 3-4 月之后可能边际上好转，但在政策没有大的转向之前，经济的整体走势预计不会有大的变化。  往后看，股弱债强仍是当前趋势。当下继续顺势而为，同时，建议留意政策的变化。  风险提示：经济政策超预期，美债大幅波动 [Table_Title] 宏观周报：顺势而为，小心博弈 [Table_ReportDate] 宏观经济周报 | 2024.1.22 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 资金托市，大盘好于小盘 上周周内股市剧烈波动，整体小幅走弱，沪深 300 指数小幅收跌-0.44%，大盘股表现好于小盘股，上证 50 表现最好，收涨 0.28%，中证 2000 指数表现较弱，收跌-5.39%，规模指数所代表的规模大小与涨跌幅成正比。债市继续走强，10 年国债收益率下行约1.4BP。 图 1：近期股债商走势（右：%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图 2：上周大盘指数好于小盘指数（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 我们可以通过观察沪深 300 指数 ETF 的成交量来考察资金托市情况。上周四沪深2.402.452.502.552.602.652.702.75808590951001051101152023/7/202023/8/202023/9/202023/10/202023/11/202023/12/20沪深300指数(2023-7-20=100)南华工业品指数(2023-7-20=100)10年期国债到期收益率（右轴）0.28 (0.44)(3.61)(4.80)(5.39)(6.00)(5.00)(4.00)(3.00)(2.00)(1.00)0.001.00上证50沪深300中证500中证1000中证20001.15-1.19涨跌幅（%） 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 300 指数盘中跌破 2800，尾盘时沪深 300ETF 成交量大幅放量，底部上涨约 1.9%。图 3可以看到，2023 年以来沪深 300ETF 基金出现多次放量，多为沪深 300 指数阶段性底部时点，但本次规模显著增加，托市难度较以往更大。 图 3：上周沪深 300ETF 成交量大幅放量 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 上周四当日底部反弹约 1.9%，我们对过去出现类似较长下影线的情况进行了统计分析，发现短期内股市下跌空间较小，基本会企稳小幅反弹，1 个月内反弹幅度约 2%，中期走势仍不确定。 图 4：万得全 A 出现金针探底后走势 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 0102030405060708025002700290031003300350037003900410043002023-01-032023-04-032023-07-032023-10-032024-01-03沪深300沪深300ETF成交量(右，逆序）949698100102104106108110-30-28-26-24-22-20-18-16-14-12-10-8-6-4-2024681012141618202224262830万得全A金针探底后走势均值中位数2024-01-18 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 2 外资企稳，内资扰动 反观过去下半年以来的加速下跌，市场前期归因于外资的持续净卖出，我们也对此做了相关研究。过去 2 年外资的流动与 A 股走势息息相关，A 股走强，外资流入，A 股走弱，外资相应流出，外资的行为基本是随行就市的。但 9 月以来，北向资金加速流出，且随着 A 股的阶段性反弹，外资的流出并没有中止。3 个月内，陆股通持股占流通市值的比例从 3.3%连续下降至 2.9%。因此 9 月以来，外资的持续流出是 A 股加速下行的一个重要原因。 而 12 月下旬以来的这波强劲反弹，外资持股比例回升幅度较大，与 A 股的走势再次同步，所以该负面影响因素得到了明显的缓解。 图 5：外资持股流通市值占比与沪深