多空博弈持续 需求决定走势

166 敬请参阅最后一页之特别声明 多空博弈持续 需求决定走势 王扬扬 F303454 Z0014529 联系人：史少逸 F03114649  行情展望2024 年 LPG 价格大概率先抑后扬，中枢上移，预计全年指数运行区间[4000，6000]元/吨。  主要逻辑1. 成本端原油预计保持宽幅震荡形态，当地缘政治冲突扩大时，油价重心将大幅上移，为 LPG 提供成本支撑。 2. 国内炼厂供应存有一定增量空间；进口量因化工用气需求而保持高位。 3. 2024 年年初燃烧需求旺季不及预期，等待下半年的秋冬旺季预期兑现。化工需求关注 PDH 装置利润修复后提供的化工需求增量。  策略推荐关注进口成本下跌后的利润修复机会；关注 3、9 月的仓单集中注销逻辑，逢高空 2403 与 2409 合约。  风险提示1. 原油价格大幅下跌。2. 进口成本居高不下导致 PDH 装置利润持续亏损。3. 巴拿马运河拥堵缓解。投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号能源化工 之 LPG 敬请参阅最后一页之特别声明 167 一、2023 年行情回顾 在统计区间内，2023 年 LPG 指数波动范围在[3693.35，5749.92]元/吨。全年走势来看，LPG 有两轮涨跌行情： 第一轮，1 月至 6 月，价格先涨后震荡走跌。主要由于年初沙特阿美装置检修带动价格上涨，后原油受到宏观风险影响价格表现偏弱导致 LPG价格也随之下跌。自身基本面供需宽松，消息面存在重大利空致使 LPG 价格来到全年最低点。 第二轮，7 月至 11 月，价格再度上涨后震荡下行。第三季度 LPG 受到成本端原油供需偏紧压力、CP、FEI 价格表现强势共同支撑 LPG 上行。随后由于进口成本不断上涨导致下游 PDH 装置利润亏损空间扩大，负向传导至开工率降到低位，同时国内气温下降速度不及预期，需求旺季不旺导致价格走弱。 图 1：LPG 指数年内走势 图 2：LPG 现货价格（元/吨） 图 3：LPG 主力基差（元/吨） 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 168 敬请参阅最后一页之特别声明 现货方面，LPG 现货价格走势与期货价格走势基本一致，但 11 月份价格走势出现分化，期货价格走跌而现货价格保持震荡，主要原因是期货价格受到原油价格方面影响下跌，下游 PDH 装置需求不佳引领期货价格走跌，现货方面则由于进口气短期内供应偏紧导致表现强于期货价格。从基差角度来看，2023 年大部分时间都处于正基差状态，9 月份开始由于期货市场开始炒作需求旺季预期而且运费上升导致期价处于高位，后随着下游深加工需求疲软走低。 二、成本支撑仍存，关注供应变量 2.1 OPEC+自愿减产不及预期，供应变量增多 OPEC+部长级会议最终商定为成员国在 2024 年一季度自愿减产总计220 万桶/日，其中除去沙特与俄罗斯 150 万桶/日的减产规模，其他成员国总计自愿减产原油 70 万桶/日，且安哥拉拒绝执行减产配额，整体结果低于市场预期的 100 万桶/日。 虽然达成自愿减产结果，但 OPEC+组织内部分歧没有得到彻底解决，而是将内部矛盾往后拖延。根据 OPEC+历史数次的自愿减产计划实施情况来看，成员国大概率不会严格执行自愿减产计划，实际减产力度不及预期，原油市场面临供给过剩情况。 图 4：OPEC 原油产量（千桶/日） 图 5：俄罗斯海运原油出口（千桶） 资料来源：Bloomberg，中财期货投资咨询总部 2024 年原油市场增量方面主要关注伊朗、委内瑞拉、巴西以及加拿大等国家。伊朗与委内瑞拉两个国家都被美国放松了能源制裁，原油供应均能源化工 之 LPG 敬请参阅最后一页之特别声明 169 有增量预期。而巴西则勘探出十分丰富的油气资源储量，截至 2023 年 9月，巴西原油产量达到 360 万桶/日，成为拉丁美洲最大的石油生产国。并且随着外国能源公司的不断投资加入，巴西未来的原油产量仍能稳定增长。加拿大方面则是 TMX 输油管道计划于 2024 年 3 月开始运行，根据Argus 预计，该输油管道将带来 90 万桶/日的供应量，而且这些原油大部分将流向美国以外的市场。 2.2 关注非 OECD 需求边际增量 OECD 国家整体需求动能放缓。欧美快速加息后长时间的高利率水平以及通胀问题对经济的负面冲击开始显现。美国最新的经济数据显示劳动力市场降温，失业率来到 2022 年以来最高水平。欧洲近几个月的 PMI 值虽然有所回升但仍处枯荣线 50 以下，制造业需求表现较差。而且美联储以及欧洲央行高层对外依旧释放偏鹰信号，认为目前的通胀水平依旧过高，未来仍有加息空间。预计 2024 年欧美经济依旧面临下行风险，原油未来需求预计难有起色。 非 OECD 国家将成为全球原油市场主要边际增量，尤其是印度。IMF 对预测2024年印度经济仍将保持高速增长，实际GDP增速将保持6.3%不变，经济健康稳定的发展将为原油以及成品油需求增长提供动力。中国实际GDP 增速在 2024 年预计下降至 4.7%，经济增长动能小幅下降，但裕龙岛石化、大连石化与大榭石化在 2024 年预计分别投产 2000 万吨/年、1000万吨/年和 600 万吨/年的炼油产能，新增产能投产带动需求上升。预计2024 年可以期待印度的原油需求增量，中国随着稳增长政策的扶持也将带来一定的需求增量支撑。 总体来看，2024 年原油市场一季度依旧存有减产变量，重点关注OPEC+组织成员国的减产执行力度，随后原油市场将由于潜在供应增量而逐渐转向紧平衡。预计国际油价依旧保持宽幅震荡态势，减产逻辑以及美国降息周期将为油价提供支撑，当全球地缘政治冲突扩大时将导致油价重心大幅上移。 170 敬请参阅最后一页之特别声明 三、LPG 供应有所增量 3.1 国内炼厂气随炼厂投产增加 炼厂气与进口气是我国液化石油气供应的主要组成部分，炼厂气主要来自于炼厂炼油装置运行得到的副产气。从国内炼厂气来看，国内炼厂炼油产能平稳运行，其液化石油气的产出也是呈现出逐步增长的态势。截至2023 年 10 月底，国内液化石油气累计产量为 4323.6 万吨，同比增加 5.27%。 当前随着地方炼厂以及大炼化项目的不断投产以及疫情全面放开，我国的炼油能力持续增长。裕龙岛石化、大连石化、大榭石化以及镇海炼化在 2024 年分别计划投产 2000 万吨/年、1000 万吨/年、600 万吨/年以及1100 万吨/年的炼油产能。那么液化气作为炼油装置运行得到副产品，其总体产量也将随之不断增加。根据原油加工量与 LPG 产量的比值可以大致测算出其生产比例在 15:1 左右，再根据平均开工率 50%来估算供应