纺织与服装行业周报：Amer Sports招股书梳理

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/纺织与服装 证券研究报告 行业周报 2024 年 01 月 08 日 Amer Sports 招股书梳理 [Table_Summary] 投资要点：  Amer Sports 提交美国上市申请。安踏合营公司 Amer Sports Holding 之非全资附属公司 Amer Sports 向美国证券交易委员会提交于纽交所上市的首次公开招股书。 Amer Sports 系全球领先户外运动品牌集团，品牌包括 Arc’teryx、Salomon、Wilson、Atomic和 Peak Performance，2019 年安踏采用财团方式，联合方源资本、Anamered investments 完成收购 Amer Sports，收购价格约为 46 亿欧元，对应 2018 年EV/EBITDA（经调整）、PE 分别为 21X、37X（目前 Nike/Adidas/Lululemon 24 年EV/EBITDA 分别为 24X/12X/22X，PE 分别为 26X/39X/33X）对应财团融资成本 59.8 亿欧元。截止 2023H1 财报，安踏持有合营公司 Amer Sports 52.7%的股权。  Amer Sports 20-22 年收入复合增速 20%，毛利率持续改善。公司 22 全年收入 35 亿美元（+15.7%），20-22 cagr 20.4%，22 年净亏损 2.53 亿美元（20/21：净亏损 2.37/1.26亿美元），22 年毛利率 49.7%（20/21：47.0%/49.1%），adj. ebitda margin 12.8%（20/21：12.7%、13.6%）。23M9 收入 31 亿美元（+29.9%），净亏损 1.14 亿美元（22M9：1.04亿美元），adj. EBITDA margin 13.8%，毛利率 52.2%（+2.7pct）。  美洲为第一大收入来源，大中华区增速最高。22 年 EMEA/美洲/大中华/亚太 2022年分别实现收入：12.7 亿美元（+3.7%）/15.0 亿美元（+20.1%）/5.2 亿美元（+40.5%）/2.5 亿美元（+16.2%），2020-2022 大中华区收入 cagr 为 60.9%。大中华区的高增速与始祖鸟和 Salomon 的成功运营高度相关，始祖鸟/Salomon/Wilson 23M9 大中华区分别实现收入 4.53/0.91/0.45 亿美元，同比增速分别为 62%/168%/24%。  各品类均衡发展，始祖鸟较大体量下仍增速居前。22 年科技服装（始祖鸟+Peak Performance）/户外性能（Salomon+Atomic 等）/球类运动（Wilson 等）分别实现收入 11.0 亿美元（+15.2%）/14.2 亿美元（+14.6%）/10.4 亿美元（+17.8%）。品牌：始祖鸟/Peak Performance/Salomon/Atomic 分别实现收入 9.5 亿美元（+21.6%）/1.4 亿美元（-14.7%）/10.7 亿美元（+11.7%）/2.9 亿美元（+30.9%）。  DTC 引领增长，电商更优。批发/DTC 2022 年分别实现收入 25.0 亿美元（+11.9%）/10.5亿美元（+26.0%）；DTC 中，电商/零售分别实现收入 5.1 亿美元（+27.1%）/5.3 亿美元（+25.0%）。  判断利息支出和折旧摊销为影响盈利水平的主要原因。20-22 年公司 SG&A 费用率为 41.3%/43.3%/42.9%，同期 lululemon SG&A 费用率为 36.6%/35.6%/34.0%、nike 为35.1%/29.2%/31.7%、adidas 为 45.4%/41.5%/44.5%。公司 20-22 年及 23M9 利息费用分别为 1.33/1.43/1.39/1.68 亿美元，占收入比重分别为 5.4%/4.7%/3.9%/5.5%，为与本次发行相关的股东贷款所致。折旧摊销（D&A）分别为 2.30/2.06/1.97/1.59 亿美元，占收入比重分别为 9.4%/6.7%/5.6%/5.2%。  募集资金主要用于偿还债务和业务运营。招股书显示，Amer Sports 完成上市后，将偿还债务包括 JVCo Loan 1 、JVCo Loan 2、Co invest loan 1 及 Co invest loan 2。其中，JVco loan 1（26 亿欧元）为安踏与其他投资者财团成立的 JVCo 对 Amer 的注资，IPO 后权益化处理转为股份，JVco loan 2 （13 亿欧元）上市后偿还。 行业研究·纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 投资建议。整体行业：①海外品牌补库趋势下，我们认为制造板块业绩确定性相较强于品牌，且 pe 估值相较 19 年仍有折价，②我们认为市场对业绩确定性的偏好高于业绩成长性，低估值+高股息仍是主线之一，③品牌端聚焦于行业竞争格局变化、自身业绩修复、开店带来的结构性机会。建议关注①优质品牌：新秀丽、滔搏、报喜鸟、 安踏体育、海澜之家、歌力思、比音勒芬，②优质制造：申洲国际、华利集团、九兴控股、伟星股份、新澳股份。 风险提示。消费者喜好改变，行业竞争加剧，经济下行零售环境疲软。 行业研究·纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录 图 1 （20240101-20240105）申万一级行业指数涨跌幅 (%) ........................................... 4 图 2 纺织服饰板块 2024/01/05 PE 估值 18.37 倍，低于历史平均水平（TTM，剔除负值） ....................................................................................................................................... 5 图 3 服装类零售额（亿元）................................................................................................ 6 图 4 服装鞋帽、针、纺织品类零售额（亿元） ................................................................ 6 图 5 纺织品服装月度出口额及增速（亿美元） .......................................................