油运行业2024年投资策略：供给收紧，景气拾级而上

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 12 月 22 日 航运 行业深度分析 油运行业 2024 年投资策略：供给收紧，景气拾级而上 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 10.1 8.8 15.6 绝对收益 3.1 -0.5 2.5 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 宋尚杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522050001 songsj@essence.com.cn 相关报告 油轮运输：短期扰动压制运价，坚定看好景气周期 2023-09-07 原油运输深度：供需拐点已至，景气周期到来 2022-09-18 回顾 2023，宏观需求弱复苏下，油价、船价、油运运价依然维持高位。2023 年全球经济增长放缓叠加高利率环境，油价较 2022 年有明显下滑，但受年内 OPEC+陆续减产影响，全年油价仍高位运行。2024 年一季度将持续减产，为油运需求带来压力。供给方面，整体订单量可控，油轮新造船及二手船价持续上涨，资产价值凸显。运价方面，原油减产叠加需求节奏影响，2023 年 VLCC 运价波动剧烈，但仍处景气位置；原油中小船运价受到制裁因素扰动，整体维持景气；成品油运价宽幅震荡，四季度受需求影响运价走低。 展望 2024，供给收紧支撑行业景气度，需求静待催化。根据 EIA 预测，2024 年原油供需有望持续上行，同时供需差将拉大。当前原油库存、成品油库存均仍处五年来低位，静待需求催化。供给方面，行业原油及成品油船在手订单仍处历史低位，油运行业未来供给增量有限。其中现有船方面，原油及成品油 20 岁以上老龄船占比均超 15%，老龄化特征凸显。原油运输行业拆船确定性高，成品油船存量运力淘汰压力大，运力供给增速将进入下行通道。 海外船司 2023Q3 业绩符合运价趋势，分红表现依旧可观。2023 年三季度 9 家公司平均净利润环比下跌，回顾历史当前净利润整体仍处于高位，与 2020 年一二季度水平相当，呈现出淡季不淡特征。2022年以来，随油运市场景气度提升，海外油轮公司资产负债率持续下降，2021Q4 至 2023Q3 下降约 18%。海外各油轮公司基本维持此前的分红政策，股息率、派息率依旧可观。 中远海能：聚焦油轮运输和 LNG 运输两大核心主业，油轮船队规模全球第一。公司业绩随油运周期波动，2023 前三季度年公司外贸油运业务表现突出，主要得益于上半年 VLCC 运价强势上涨，实现近十年来最高归母净利润。未来油运行业供给收紧，景气可期，公司作为油运行业巨头业绩弹性可期。考虑船队价值重置成本，海能 H P/NAV 估值仅 0.68，处于全球油轮资产较低水平，相对低估。 招商轮船：百年航运龙头，以油气运输和干散货运输为双核心，布局油、散、气、车、集全业态发展，兼具成长性和穿越周期能力。油运、散货船队规模稳居世界前五。2023 年干散与集运景气度承压，LNG运输稳中有增，汽车滚装延续高景气，油运业务支撑公司业绩高位。展望未来，油运四年以上景气周期确定性较强； 2024 年后随美元降息周期开始，干散运输有望迎来景气拐点；集运亚洲区域内经营壁垒-14%-4%6%16%26%36%2022-122023-042023-082023-12航运沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业深度分析/航运 深厚，考虑到行业整体造船订单较多，预计保持稳定收益；滚装及LNG 业务前景广阔，未来成长可期。公司 P/NAV 估值 0.90，底部价值凸显。 招商南油：公司市场定位为全球领先的中小船型液货运输服务商，聚焦于原油、成品油、化学品、气体运输等市场领域，拥有远东地区最大的 MR 成品油船队。2023 油运市场持续景气，前三季度公司营收及归母净利润同比提升。展望未来两年，俄油制裁生效后运距拉长将带来显著需求增量，疫后全球经济复苏推动需求回暖，供给端新增运力占比极低且存量运力老旧船占比高，看好成品油运景气度延续向上，运价持续上行。公司 P/NAV 同样仅 0.98，考虑经营壁垒明显低估。 投资建议：油运景气周期拾级而上，坚定看好相关公司投资机会。油轮供给收紧带来的景气确定性较强：行业待交付运力极少、存量运力老龄化严重、船东造船意愿低的基本面具有强确定性；疫后需求复苏、库存低位待补、产油国增减产变化等需求端催化值得期待；坚定看好油轮板块投资机会。重点推荐：中远海能、招商南油、招商轮船。 风险提示：海外经济衰退，油轮运输需求恢复不及预期；俄乌冲突地缘政治变化等不确定因素导致运距拉长取消；行业新增大量订单，且船台加速交付，供给超预期增长。 行业深度分析/航运 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 油运基本面确定性强，看好 2024 年板块行情.................................... 5 1.1. 回顾 2023：需求压制较多，供给确定性仍强............................... 5 1.2. 海外 2023Q3：行业供需逻辑持续，分红派息可观.......................... 12 1.3. 展望 2024：需求上行，供给收紧，景气可期.............................. 16 2. 景气周期下看好相关公司投资机会............................................ 19 2.1. 中远海能 ............................................................ 19 2.2. 招商轮船 ............................................................ 21 2.3. 招商南油 ............................................................ 25 3. 风险提示.................................................................. 27 图表目录 图 1. 2019 与 2023 世界主要经济体 GDP 增速（%）.................................. 5 图 2. 2023 世界主要经济体制造业 PMI（%） ...