金融行业信息点评：公募交易佣金率调整方案征求意见，公募基金费改进入第二阶段

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/金融/券商 证券研究报告 行业信息点评 公募交易佣金率调整方案征求意见， 公募基金费改进入第二阶段 [Table_Summary] 投资要点：  【事件】证监会发布《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》，《规定》共十六条，主要内容包括：1）合理调降公募基金的证券交易佣金费率；2）降低证券交易佣金分配比例上限；3）强化公募基金证券交易佣金分配行为监管；4）明确公募基金管理人证券交易佣金年度汇总支出情况的披露要求。  公募基金交易佣金预计下滑 42%，或对券商整体业绩影响有限。本次佣金调降分两类，且为动态调整：1）被动股票型基金的交易佣金费率原则上不超过市场平均交易佣金费率，且不得通过交易佣金支付研究服务等其他费用；2）其他类型基金通过交易佣金支付研究服务费用的，佣金费率原则上不超过市场平均佣金费率的两倍。以 2022 年数据测算，公募基金股票交易佣金将由188 亿元下降至 109 亿元，降幅为 42%。考虑到 2023 年上半年上市券商机构佣金仅约占营业收入的 3.4%，占经纪业务收入的 18.7%，我们认为对券商整体业绩影响有限。其中，国盛、天风、华创、长江等券商机构佣金占比较高，可能影响略大。  进一步降低单一券商佣金分配比例上限。目前规定的分配红线为 30%，我们认为若进一步降低，参控股大基金的券商可能受一定影响。但对于股票型、混合型基金管理规模不超过 10 亿元的基金，分配上限仍为 30%，为初创基金早期绑定券商深度合作留下一定空间。  券结基金有望保持增长势头。征求意见稿明确券结基金不适用于佣金分配比例上限的规定，具有更大的灵活性，因此我们认为券结模式将成为基金公司调节佣金及与券商深度合作的重要方式。券结模式从 2019 年试点转常规以来增长迅速，截至 23 年 12 月 9 日，采取券结模式的基金数已增长至 868 只，管理规模 6695 亿元，2023 年以来券结模式基金占新发基金规模为 15.6%，较2019 年的 3%明显提升。  进一步规范交易佣金的分配。征求意见稿明确严禁将券商选择、交易单元租用、交易佣金分配等与基金销售规模、保有规模挂钩，严禁向第三方转移支付费用等。尽管 2007 年证监会已经相关规定，但在实际执行过程中并不严格。此次规范后，我们认为交易佣金将与基金销售等软佣松绑，研究实力强的券商集中度有望提升。  券商板块估值低位，建议关注。目前（2023 年 12 月 13 日）券商行业平均估值 1.2x 2023E P/B，估值处于较低水平。考虑到行业发展政策积极，一批优质特色券商有望脱颖而出。  重点推荐：中信证券、华泰证券、中金公司等。  风险提示：资本市场大幅下跌带来业绩和估值的双重压力。 行业研究·券商行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 表 1 《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》核心内容 主要方面 具体细则 交易佣金费率 基金管理人管理的被动股票型基金的股票交易佣金费率原则上不得超过市场平均股票交易佣金费率，且不得通过交易佣金支付研究服务等其他费用;其他类型基金通过交易佣金支付研究服务费用的，股票交易佣金费率原则上不得超过市场平均股票交易佣金费率的两倍。 交易佣金集中度 一家基金管理人通过一家证券公司进行证券交易的年交易佣金总额，不得超过其当年所有基金证券交易佣金总额的百分之十五。证券公司控股的证券经纪业务子公司纳入母公司合并计算。 股票型、混合型基金管理规模合计未达到十亿元人民币的基金管理人，不受前款比例限制，但通过一家证券公司进行证券交易的年交易佣金总额，不得超过其当年所有基金证券交易佣金总额的百分之三十。 基金管理人管理的采用券商交易模式的基金原则上不适用分配比例的规定。基金管理人新增租用交易单元模式进行证券交易的，对应基金产品证券交易佣金比例应当自第二年起满足第五条规定。 佣金支付原则 基金管理人应当建立健全证券公司选择、协议签订、服务评价、交易佣金分配等管理制度，严禁将证券公司选择、交易单元租用、交易佣金分配等与基金销售规模保有规模挂钩，严禁以任何形式向证券公司承诺基金证券交易量及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交换，严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用，句括但不限于使用外部专家咨询、金融终端、研报平台、数据库等产生的费用。 基金管理人应当建立交易、投研、销售等业务隔离机制基金销售业务人员不得参与证券公司选择、协议签订、服务评价、交易佣金分配等业务环节。 基金公司行为约束 基金管理人应当坚持长期投资、价值投资理念严格按照基金法律文件约定的投资范围、投资策略进行证券交易，严禁通过增加证券交易量等方式损害基金份额持有人。 证券公司考核 证券公司应当建立健全科学合理的薪酬绩效考核制度重点考核销售部门、分支机构、从业人员的合规展业、销售保有规模、投资者长期投资收益等，不得将基金的证券交易量、交易佣金直接或间接作为销售部门、分支机构的业绩考核指标，也不得与基金销售人员的薪酬绩效挂钩。 资料来源：证监会，HTI 行业研究·券商行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 表 2 2023H1 上市券商交易单元席位租赁净收入及占比（亿元） 交易单元席位租赁净收入 经纪业务净收入 营业收入 占经纪业务收入比重 占营业收入比重 国盛金控 2.24 4.08 8.98 54.8% 24.9% 天风证券 3.48 5.16 21.60 67.4% 16.1% 华创云信 2.29 4.86 15.19 47.1% 15.1% 长江证券 5.37 14.53 38.32 36.9% 14.0% 华西证券 1.57 7.78 20.21 20.1% 7.8% 信达证券 1.23 3.60 18.97 34.3% 6.5% 国海证券 1.30 3.37 20.77 38.7% 6.3% 华鑫股份 0.61 3.20 10.32 19.2% 6.0% 兴业证券 3.87 11.63 69.38 33.3% 5.6% 国金证券 1.82 7.56 33.27 24.1% 5.5% 东吴证券 2.78 7.48 53.38 37.2% 5.2% 西南证券 0.69 2.88 14.72 24.1% 4.7% 招商证券 4.65 27.02 107.94 17.2% 4.3% 方正证券 1.72 14.45 40.54 11.9% 4.3% 中信建投 5.48 23.83 134.65 23.0% 4.1% 中金公司 4.97 24.39 124.21 20.4% 4.0% 广发证券 5.30 27.78 132.38 19.1% 4.0% 首创证券 0